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“以股抵债”试点的指导意见昨日继续引起市场广泛讨论，对“以股抵债”可能的定价方式，市场表现出强烈的忧虑，特别是有媒体披露“以股抵债”的定价可能不能低于国资委坚守的净资产红线后，市场担心在“以股抵债”定价博弈时，政策的天平会倾向上市公司的大股东们。
市场的担心不是没有道理。考虑到“以股抵债”试点指导意见是由
证监会和国资委联合酝酿推出，同时从指导意见传递出的信息来看，“以股抵债”将在约50家国有控股上市公司中选择部分试点，再考虑到所有国有控股上市公司“以股抵债”试点方案最终需要国资委认可，在“以股抵债”整个试点活动中，国资委拥有相当的决定权。而国资委副主任李毅中又曾经说过“净资产是一个红线，上市公司国有股转让不能低于净资产这个原则不能变。”而在去年11月30日国务院办公厅转发的国资委《关于规范国有企业改制工作的意见》文件中也明确指出，上市公司国有股转让价格在不低于每股净资产的基础上合理定价。
作为国有资产的管家———保证国有资产保本增值是国资委份内之事。具体到“以股抵债”操作上面，国资委该执行怎样的思路呢？而笔者认为，应该以推动“以股抵债”试点、解决国有控股上市公司大股东侵占这一普遍顽疾、改善国有控股上市公司质量为前提，充分尊重市场经济原则进行定价。
“以股抵债”不是上市公司控制权转让、也不是一般股权转让，首先是一种纠错行为，随之还应有“惩戒”作用。这是试点指导意见所承认的，笔者认为既然考虑到是纠正国有控股上市公司大股东错误行为的特殊性，在执行过程中应该有较为灵活的政策。同时“以股抵债”表现的是股份回购而不是转让，同时回购不是针对所有股东，仅是大股东特权。
“以股抵债”按照净资产值定价在逻辑和道德上都无法让社会公众股东所接受。首先国有控股上市公司的国有股在上市过程中净资产发生第一次增值；在上市公司增发中国有股净资产又发生第二次增值；在大股东从上市公司挪用大量资金并形成资金占用后，这笔以应收款出现的挪用资金再次提高了每股净资产值，而现在占用上市公司资金的大股东要按照净资产值定价“以股抵债”，岂不正是拿公众股东的钱来还给公众股东么？同时目前国有股在市场上的价格是否相当于净资产值也很难说，2003年就出现每股净资产值为2.42元的黑化股份(资讯 行情 论坛)国有股以0.8元拍卖成交的个案。另外国有股都是当年国有资产以投资的形式进入上市公司而形成的，市场经济简单的逻辑是，投资是有风险的，国有资产投资也不应例外，而在刚刚出台的《投资体制改革》中也强调市场经济投资原则是“谁投资、谁受益、谁承担风险”。多种角度看来，“以股抵债”按净资产定价的方式有违市场经济基本原则。
由市场定价应是“以股抵债”合理定价的途径之一。目前市场上上市公司国有股转让常见的有拍卖、股权质押、协议转让等途径，在这几个过程中都会产生相对公平的市场价格，当然上市公司大股东在进行“以股抵债”定价时，不妨邀请社会公众投资者或机构投资者参与，最终确定出一个公允的市场价格。实质上在试点指导意见中，证监会和国资委也要求“以股抵债”定价中体现“三公”原则。
建立一个完善的市场化经济体系和市场一直是我国经济建设的方向，为此拆除计划经济篱笆、改变计划经济管理思维是我国经济工作中长期的重点，这在我国资本市场同样任重道远，刚刚出台《投资体制改革》就是在资本市场拆除计划经济篱笆。在由计划经济向市场经济转轨中，我国上市公司国有大股东资金侵占形成有其特殊的历史原因和背景，今天管理层着手清除这一顽疾，改善上市公司质量应该是非常积极的行为，但在清除这一顽疾的过程中，有关方面应该按照市场经济原则，作出科学公平的制度安排，而不是在清除一个顽疾时留下新的隐患，或以牺牲市场基础为代价。
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