解套封闭式基金保险投资利剑当头

　　国际金融报记者 赵冰

　　保险公司能否在年底前解套，这一话题已经成为悬在保险公司基金投资经理头上的一把利剑。和当初增持封闭式基金的策略性行为相比，现在他们很难踌躇满志

　　目前债券的平均收益率为4.8%，而基金在市场行情比较好的情况下，收益率可以达 到7％至8％。在发达经济国家，成熟金融市场如多样化的债券、基金市场等为保险公司提供了更多可以选择的高回报投资工具。在中国，这些投资工具还相当有限

　　7月14日，封闭式基金跌到历史最低点。当日，上证封闭式基金指数最低达到917点，深证封闭式基金指数达到807点，分别比今年高位4月7日下跌16％和19％。以封闭式基金800多亿元规模，以及保险公司去年底持有封闭式基金的比例计算，保险公司投资在封闭式基金上的资产3个月就缩水40多亿元。

　　如果加上今年以来保险公司对封闭式基金的增持部分，则这一缩水规模应该接近50亿元。

　　尽管由于保险公司对封闭式的买入点位不同，在投资封闭式资产损失问题上未必达到理论上推断的水平。但是这一推断并不影响人们对保险公司目前投资封闭式基金严峻形势的判断。作为封闭式基金的最大持有人，保险公司在其中的份额已经超过30％。

　　保险公司能否在年底前解套，这一话题已经成为悬在保险公司基金投资经理头上的一把利剑。和当初增持封闭式的策略性行为相比，现在他们很难踌躇满志。封闭式基金转为开放式基金（简称“封转开”）短时间内是否能推行，新一轮行情何时能到来，这些似乎已经成为保险公司解套封闭式的全部赌注。

　　无奈的接盘

　　目前市场上高回报的投资品种很少，仅仅依靠对银行存款以及债券投资难以实现保险资金的投资目标，于是不得不把一部分资金投在有可能获得较高回报的基金品种上

　　一家保险公司投资部的人士表示，去年年底以来保险公司对封闭式基金的增持再次显示出保险投资的无奈。该人士解释说，“目前市场上高回报的投资品种很少，仅仅依靠对银行存款以及债券投资难以实现保险资金的投资目标，我们不得不把一部分资金投在有可能获得较高回报的基金品种上。”

　　据悉，目前债券的平均收益为4.8%，而基金在市场行情比较好的情况下，收益可以达到7％—8％。在发达经济国家，发达的金融市场如多样化的债券、基金市场等为保险公司提供了更多可以选择的高回报投资工具。在中国，这些投资工具还相当有限。

　　不可以直接入市，债券品种又较少，国内的保险公司把更多的高回报投资期望寄予基金。伴随着去年年底的一轮行情的到来，保险公司对基金的增持不断。截至6月底，保险公司基金投资达到691.9亿元，占资金运用余额的7.11％，比去年年底增加234.85亿元，增长幅度超过50％。虽然保监会没有公开保险公司对封闭式和开放式基金分别的持有量，但业内人士推测，保险公司对封闭式基金的投入，应该也在大幅增加。

　　这一迹象在去年年底时已经显现出来。截至去年底，有10家封闭式基金中保险公司的持仓量达到或接近40%，而基金丰和更是达到47.36%。今年第一季度，封闭式基金在二级市场上普遍又有一波放量涨升行情，更加强了人们对保险公司增大封闭式基金投入的预期。

　　但与保险公司的增持形成鲜明对比的是，封闭式基金指数在经过去年和今年第一季度短时间的行情之后，开始加速下跌。一家基金公司人士表示，这时一些保险资金及时撤出来了，而大部分很难撤出。保险资金再次被套牢，遭遇比去年还要难堪。去年，保险公司一度在封闭式基金上的资产缩水达30多亿元。

　　不过，和去年有所不同的是，保险公司的此番增持除了无奈之外，事实上还有更策略性的考虑。“封转开”有可能带来的套利机会，以及改变投资人和基金公司之间的权利义务不均衡局面等，是保险公司增持的更深一层考虑。另外，今年剩余的5个多月时间也有可能给保险公司带来新的投资机会，这一点恰恰是保险公司虽然目前被深度套牢、但却仍然保持谨慎乐观的原因。

　　“封转开”机会

　　作为封闭式基金的管理者，事实上可以没有顾虑地进行投资，投资者的意愿不会对他们形成压力，这是封闭式基金在制度设计上的缺陷

　　由于种种原因，封闭式基金还产生了较高的折价率，封闭式基金的交易价格远远低于封闭式基金净值。从去年年初开始，市场上封闭式基金的折价率呈现不断扩大的趋势。平均折价率从去年年初的12％，上升到20％，远远高于成熟国家基金折价率5％至10％的水平。

　　目前，基金指数处于历史的最低位，这一现状致使封闭式基金的折价率攀至历史最高位。据记者统计，截至7月16日，封闭式基金的平均折价率已经达到27.76％，其中折价率超过30％的基金数量就达到21只之多，投资人的利益严重受损。

　　为了改变这一局面，以保险公司为首的封闭式基金的投资人一直在作着各种努力。一直倡导的封闭式基金转为开放式基金就是其中一个被认为有效的办法。在国外，封闭式基金发展到一定阶段，其他形式的基金优势逐渐显现后，“封转开”得到了政策上的允许。

　　封闭式基金转为开放式基金，保险公司就可以按照开放式基金的运作方式进行操作，包括按基金净值赎回、以净值进行交易等。从而可以避免封闭式基金现存的很多弊端。其中以基金净值进行交易是关键点之一，长期以来的封闭式基金高折价率问题将可以得以规避。

　　折价率问题消失的同时，由折价率较高的交易价格转为按基金净值交易，又给封闭式基金持有人带来另外一个套利机会———以封闭式基金目前的市场价格来计算，其中的无风险套利空间平均超过20%，总利润将超过200个亿。有业内人士认为，这一点也是保险公司增持基金的重要动因之一。

　　在封闭式基金的投资人的强烈呼吁下，新《证券投资基金法》赋予了封闭式投资人更多的权利，“封转开”获得了法律上的保证。从今年6月1日起实施的新《证券投资基金法》规定：“基金份额持有人大会应当有代表50%以上基金份额的持有人参加方可召开；其中转换基金运作方式、提前终止基金合同等预案，应当经参加大会的基金份额持有人所持表决权的三分之二以上通过。”

　　投资人“集体”发难

　　根据新的《基金法》，保险公司的持股量达到50％，就具备了“封转开”的条件。这为保险公司提供了前所未有的机会

　　一家保险公司资产管理公司负责人透露，去年年底以来的增持，也可以理解为保险公司之间达成的默契。今年，保险公司对有可能成为试点的单只基金持股量步步紧逼这一数字。

　　基金公司和证监会自身各自的利益出发点，决定他们不可能成为“封转开”的发动者。以保险公司为最大的机构投资人为了维护自身利益势必扛起“封转开”大旗。

　　保险业的此番动作显示了他们的决心。事实上，他们早就了解封闭式基金投资的尴尬。2002年以来，封闭式基金逐渐丧失了分红能力，散户和其他机构投资者逐渐撤离市场。封闭式基金市场交易清淡，市场陷入边缘化困境。只有保险公司由于投资渠道限制，不得不留住类似“鸡肋”的封闭式基金。

　　尽管平日里保险公司之间在价值高的投资品种上的争夺如火如荼，在“封转开”的问题上，各家公司却是利益高度一致，以保险业为最大机构投资者的基金业第一次遭遇一个行业的呼声。

　　保险公司联合起来的力量不可小觑。据业内人士透露，在去年封闭式基金折价率居高不下，市场表现极差，保险公司和基金公司关系最胶着的时候，保险公司曾私下达成一致，封闭式基金的情况如果再不能改善，将停止认购开放式基金新股。这对以发行规模为生存之本的基金公司来说无疑将是致命打击。后来去年年底的一波行情使封闭式基金的亏损减少，这一不得已的“办法”没有实行。

　　不过，掌握资金优势的保险公司已经学会了如何使用手中的“令牌”维护自身利益。在这一“令牌”下，已有基金公司“松口”，以保险公司不赎回，甚至增持“封转开”之后的开放式基金，或者大规模认购新发开放式基金为前提，一些基金公司私下同意“封转开”试点。

　　一位业内资深人士分析认为，从基金管理公司来看，业绩比较差的公司不敢转开放，新成立公司尤其是仅管理一只基金的公司转开放的风险太大。因此，有可能成为转开放试点的公司应该在规模较大、封闭式基金所在份额较小或者规模小、但封闭式基金业绩优良的基金公司中。

　　三方博弈试点难测

　　降低高折价率、形成投资人和基金管理人利益制衡的关系，以及创造一些新的套利机会，成为封闭式基金持有人的利益诉求。但是，显然封闭式基金运营当事三方的利益诉求是不一致的，这也成为“封转开”推行的最大障碍

　　“保险公司虽然答应放开‘封转开’后不仅不赎回，还会增持，但是真的一旦放开，他们是否一定会兑现诺言？”深圳一家基金公司的人士仍有顾虑。一旦放开“封转开”口子，将使他们丧失主动权。

　　站在自身利益角度考虑，基金管理公司仍然担忧“封转开”后机构投资者会大量赎回，同时遭致管理费损失，一些小型的基金管理公司有可能因此将面临生存压力。对于证监会来说，基金是近年来证监会大力发展的机构投资者，保护他们的利益也是证监会的出发点之一，而“封转开”施行后会不会造成整个封闭式基金市场的消失？

　　更为重要的一点，一下子大规模地放开“封转开”，将会使一些基金公司被迫快速撤离股市，以满足赎回要求，极易造成股市振荡，证监会显然不愿看到这一点。而影响资本市场的稳定，也是证券市场参与者都不愿看到的现象。台湾“封转开”初期就全面铺开的做法有一定教训可以借鉴。当下，“封转开”的推行最有可能的方式是先小规模试点。

　　普遍的预期是，采用3只5亿元规模的封闭式基金作为试点。上述保险公司投资部人士认为，试点的推行将打开封闭式基金的缺口，缩小整个封闭式基金过高的折价率，挤出不合理的折价率中的水分。通过试点，将给基金公司中造成压力，使其尊重封闭式基金投资人的利益，在资源配置中，平衡封闭式基金、开放式基金人力、财力资源的配置。

　　“仅靠试点虽然不能解决50亿元被套的保险资金，但是通过试点，将影响其他封闭式基金降低折价率，从而至少可以减少损失。”上述人士表示。

　　但是，即便是试点，第一步迈出的过程仍很艰难。中国人寿资产管理公司综合部有关人士表示，“我们一直在努力，有关投资人、基金公司、证监会三方的利益很难协调，什么时候能够有突破性的进展也很难预期。”几番传言都得不到印证就是最好的佐证。此前，市场人士曾经多次预言“封转开”试点会在新基金法实施后立即推出，也有人推测会在7月份开始，但是显然都只是推测。

　　《国际金融报》 (2004年07月28日 第六版)