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据最新数据显示，过热的中国经济正在降温，表明中国政府近期采取的行政及银根紧缩措施已见成效，较预期提前令经济活动放缓。5月份工业生产同比上升17.5%，低于市场预期的18.8%。基于摩根大通预测，经季节调整后产值月度同比将下跌0.4%。5月份货币供应年度同比上升17.5%，为17个月以来的低位，我们预测，第二季度实际国内生产总值年度同比将增长10.8%，较之前预期的13.8%有所下降。全年增长率年度同比从11.3%向下修订为8.8%。国内生产总值增长数据到2005年第一季度之前将不断下跌。
对于中国经济而言，怎么样才算是“软着陆”？在拥有13亿人口、人均收入刚刚超过1000美元的经济体中，什么样的国内生产总值增长率算是“过快”呢？如果增长率简单地以需求为动力因素，且不存在任何产能限制或通胀威胁，那么市场就无需对“经济过热”感到忧虑。另一方面，事实上，目前趋于上升的通胀率仍表现相当温和，并处于可控制范围。因此，中国这个经济体中并未出现任何总体经济过热问题。当然，我们预测，消费者物价指数在可预见的未来不会重新跃至双位数。消费行业并不存在任何过热现象，薪金亦无上涨。事实上，目前经济管理职能部门面临的最大挑战仍是如何尽快创造充足的就业机会，遏制失业率上扬。
而问题在于，中国过往5个季度的强劲增长主要是受供应推动，并由集中于经济中数个行业的大额投资增长所引导，主要包括沿海城市的钢铁、汽车、水泥及房地产建设。这种不均衡的投资增长及产能建设已对中国经济体系中的其他行业造成瓶颈现象。尤为突出的是，能源、电力供应、原材料生产及交通体系的现有产能已难以支持及维系“过热”行业的增长。投资架构有必要调整。瓶颈行业的投资需要更强劲地增长，以加快此类行业的产能建设步伐。此外，过热行业的投资有必要放缓，并有待清除瓶颈，在最终需求驱使下重拾动力。
因此，软着陆的关键基准在于固定资产投资会否大幅放缓，但又不至于一落千丈。为了取得可持续发展，未来数个季度的投资须按更正常的15％-20%增长，且其增长须主要来自瓶颈行业投资的增加。
摩根大通对预测的修订与该等软着陆情形相吻合。固定资产投资转弱是国内生产总值预测向下调整的主要原因。然而，消费持续增长及对美国及全球经济体的出口持续强劲，将有助缓冲该下调趋势。该项预测并未显示固定资产投资在季节性调整的基础上会持续大幅下跌。然而，2004年下半年每月固定资产投资水平将维持持平至轻微转弱，令整体固定资产增长数据从头4个月的30％-55%区间下降至年内其余时间的10％-20％（年度同比）。
沿海城市的钢铁、水泥及建筑等过热行业的投资增长仍须大幅减低。然而，宏观经济政策将持续鼓励瓶颈行业的投资，例如电力供应、能源及交通基础建设等。
最新经济数据已排除了任何马上大幅加息的风险。但断言已完全摆脱硬着陆风险仍为时尚早。固定资产投资的持续性下跌表现相当急剧。与此同时，通胀率仍有上升趋势。鉴于高通胀及经济持续强劲增长，中国像美国一样正处于一个有必要令利率“正常化”的转折点上。在政府希望采取紧缩货币政策的情况下，由于一年期储蓄利率跌至2%以下及一年期贷款利率位于5.3%水平，而消费物价指数通胀率升穿4.4%，从而令中国实际利率处于过低状态。中央银行调高政策利率势在必行，只是一个时间的问题。
倘若通胀率持续快速上升并大幅升穿5%水平，硬着陆风险将会加剧。此等情况将促使中央银行不得不在增长放缓及固定投资逐步下跌，同时行业增长差距拉大而需要政府酌情采取政策措施的情况下大力度加息。软着陆可否实现，将视乎在投资增长逐渐正常化的情况下消费增长能否维持强劲。通胀率及利率升幅过大将对消费者不利，并有可能增大消费信心丧失及社会不稳的风险。
未来数月内，消费者物价指数、货币供应量、固定投资及出口等数据将成为描摹未来经济状况的重要因素。众人拭目以待的最重要数据是M2供应增长率。倘若该数据持续下跌至历史性正常区间12％-15％，并于该区间内靠稳，那么这将是“软着陆”正在成形的好迹象。
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