2004年6月23日，从事电信增值业务的上海四方信息技术股份有限公司（下称四方信息）以反向收购BAQI（Boulder Acquisitions，INC）的方式在美国OTCBB（电子柜台交易市场）成功借壳上市，并在同一天实现了首期200万美元的融资。虽然四方信息的融资金额并不高，但引起各界注意的是，这是国内第一个在美国股市借壳上市和融资同时进行的案例。而四方信息对借壳上市方式、地点选择和融资过程，都是民企海外借壳上市中很有特点的案例。

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    反向收购在美上市

    四方信息从2001年开始谋求上市，在其他多种上市方式受阻的情况下，终于在财务顾问的建议下选择在美国借壳上市，公司同时为借壳上市也进行了一系列重组。整个重组过程分为三步：

    第一步，业务剥离。2004年2月，邰才华等10位自然人在开曼群岛注册成立四方控股（Sifang holdings co,ltd），股权结构为：邰才华持股69％，邰才华之妻史英持股13％，宋靖、毛明各持股3％，黄伟等6人分别持股2％。

    2004年5月，四方控股在上海浦东成立外商独资企业上海天可华数码科技有限公司（下称上海天可华），注册资本金720万美元。

    根据我国现行的法律法规规定，经营增值电信业务的外商投资电信企业的外方投资者的出资比例不得超过50%，因此为了满足反向收购中境外控股公司合并报表的要求以及电信增值业务中外资市场准入的规定，原上海四方公司分拆为两部分：第一部分称为“老四方”，经营需要电信牌照的业务，包括无线寻呼和呼叫中心业务，以及电信增值业务中无线寻呼网络运营与移动电话网络的联通和传输；第二部分称为“新四方”也就是借壳上市是四方信息，经营电信增值业务中信息采集、编辑、发送以及通信终端软件加工和销售。

    在股权结构的设计方面，四方控股（及其独资公司上海天可华）与四方信息以及分立后“新四方”、“老四方”的控制股东与持股比例完全相同。

    上海天可华注册完成后，以现金按照账面审计值收购“新四方”的股东权益。由于上海天可华由四方控股100％持有，“新四方”的主要资产及利润由此基本进入了四方控股。

    第二步，借壳上市。2004年6月23日，邰才华代表四方控股与BAQI签订收购协议，BAQI向四方控股股东定向发售普通股1378万股（占BAQI总股本的89.7％），用以收购四方控股全部股权。

    于是，四方控股以反向收购的方式在OTCBB挂牌交易，四方控股高管进入BAQI董事会，其中邰才华被选为BAQI董事长，同时，原BAQI董事会成员及高管辞职退出。

    第三步，再融资。同一天晚上的稍后，邰才华代表BAQI与中美基金和其他一些美国机构投资者以及个人签订私募协议，BAQI成功融资200万美元。

    “壳公司”BAQI

    BAQI的前身为Boulder Brewing Company，是一家1980年成立于美国科罗拉多州(位于美国西部)的小型啤酒酿造厂。到1985年该公司为了建造一个大型的酿造厂而背上了沉重的经济负担，公司已经没有任何可以赢利的核心资产并开始变卖资产。到1990年第二季度，公司成为没有运营也没有流动性的“睡眠公司”。

    2001年9月，该公司迁到内华达州通过并合成为现在的BAQI，不过公司仍然没有资产和经营。按照公司2004年4月30日披露的公司季报，BAQI第一季度营业收入为零，只有164美元的流动资金利息收入，而为维持公司支付的费用为30000美元。公司在季报中写道，由于没有把握得到股东的继续支持和其他任何外部资金来源，其持续经营可能值得怀疑，公司将努力寻求与一家有赢利能力的企业购并。

    BAQI非常符合 “壳公司”的要求：1）没有债务、诉讼风险和违反美国证券法的问题；2）股权结构简单；3）按时递交财务报表，其股票仍在OTCBB进行交易；4）公司原股东愿意重组，国内企业的股东可以取得对其绝对控股权。

    OTCBB终成上市之选

    借壳上市对四方信息来说，可能也是一个不得已而为之的选择。据透露，四方信息2001年即聘请了兴业证券进行改制和上市辅导，准备在国内A股上市。但四方信息这样的小公司，如果在国内上市，筹资额大约在2亿元左右。由于现有的发行“通道制”，券商承销意愿不高；如果花钱买通道，将使整个上市发行等费用高达2000万元左右。而A股借壳价格也不低，而且干净的壳资源非常难得，谈判、转让和审批的时间也非常长，特别是再融资几乎与发行新股一样，要经过漫长和复杂的审批过程。

    2003年下半年，四方信息开始考虑在香港上市。但香港上市的缺点是费用也很高，保荐费一般要三四百万元，然后就是财务费用一百万元左右，加上其他费用上市费用可能达到近1000万元。香港的发行市盈率非常低，四方信息的融资总额将不会太高。而且香港联交所的上市越来越像国内股市，发行审核也开始排队，发行时间至少要9个月到一年。而今年4月1日联交所实施上市规则修订版无疑加大了香港借壳的难度和成本，新规则明确指出，若上市公司通过发行大量新股注入资产，导致控制权变更的，会被视为新上市申请；在控制权易手之后的两年内，控股股东亦不能因向上市公司注资而导致公司主业改变，否则，也会被视为新上市处理。

    四方直接在NASDAQ上市的要求相对较高、而费用较高，有关费用如证券律师费、财务顾问费、包销商费及其他费用估计最终约为筹集资金的13％—18％。而且，上市集资的数额越大，费用比例就越低。因此，如果集资额低于500万美元，则成本效益可能不划算。

    选择在OTCBB反向收购，可以取得一个上市公司的资格，获得一个持续融资的平台。当一家企业取得上市公司的资格后，它必然会纳入到市场中同行业的一个板块中去。这样它会有一个接近同行业平均市盈率的股价，那么它的后续融资就有了定价依据。以最近在美国上市的携程网（NSDQ：CTRP）为例： IPO发行价为17美元左右，上市当天股价上摸39美元，最近一直在30美元之上徘徊。如果它先通过反向收购来上市，它应该可以在25美元～30美元的水平上融资。

    私募融资打造多赢

    四方信息在OTCBB借壳后通过私募的方式获得200万美元的融资，这成为其借壳上市中最大的亮点。经过周密的安排，借壳上市最终打造了多赢的格局：

    对BAQI的原股东而言，公司终于恢复了融资功能，200万美元的资金注入使其避免了退市的风险。同时，由于四方信息资产的并入，基于中国市场和电信业双重良好预期，其股票恢复了交易量，原股东也可以随时变现。

    对私募的投资者来说，其回报是巨大的。BAQI复牌之后，股价涨到4美元左右，他们200万美元的投资在短短的时间内市值就达到了600万美元，资本市场的魅力可见一斑。

    四方信息目前的利润已经达到300万美元的水平，200万美元的资金注入可以使公司有更多的资金扩展业务。私募资金的投入给了外部投资者更多的信心，提高了公司估值，复牌后BAQI市值已经接近6000万美金。只要公司能维持4美元以上的股价，则很有可能在不长的时间内直接进入NASDAQ市场，那就完全有可能通过增发等其他渠道融资。