2004年3月，券商定向理财肇始于深圳。第一创业证券敢为天下先，在券商集合理财被监管层叫停后，推出了定向理财产品。据知情人士透露，仅在深圳一地就有至少6家以上的券商推出了定向理财产品。

    然而，在操作细则尚未出台的情况下，券商推出的定向理财产品，一度受到管理层的质疑。《证券市场周刊》了解到，6月中旬，深圳证监局曾召集辖区券商开

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会，要求已经发了定向理财产品的券商，不能再扩大规模；没有发的，先缓缓再说。定向理财的风险可想而知。而在资金来源的争夺中处于下风的券商，不得不再次祭起了保底承诺的大旗，这是券商定向理财自诞生之日起就存在的死结。

    定向理财夹缝求生

    定向理财要求单一客户资金量要在100万元以上，每个客户都有独立的账户，券商在多账户操作中也坚持独立账户投资，它使定向理财实现了标准化和规模化，又规避了集合理财的嫌疑。在政策夹缝中，目前定向理财已成为券商试验新型理财业务的突破口。

    2004年2月1日实行的《证券公司客户资产管理业务试行办法》（业内称为17号令）规定，券商开展的定向理财计划，只要备案，不需报批。然而，在操作细则尚未出台的情况下，券商推出的定向理财产品，一度受到市场质疑。

    一位券商人士向《证券市场周刊》透露，6月中旬，深圳证监局曾召集辖区券商开会，要求已经发了定向理财产品的券商，不能再扩大规模；没有发的，先缓缓再说。证监会正在调研，目前先稳定局面，目的是要控制风险。

    深圳证监局机构处一位官员向记者表示，定向理财产品属于创新，暂时没有开展了，要等证监会的相关细则出台，但一对一的定向理财业务可以开展，客户可以到证券公司去谈。

    据记者调查，第一创业证券推出的“金中宝”定向理财产品，第一期通过营业部发行了7000万元左右，第二期通过中行深圳分行100多个网点发行了2亿元左右。目前，第一创业证券似乎并没有收手的迹象，不但“金中宝”仍在营业部销售，而且正准备推出名为“金中银”的定向理财产品。“证监会对券商的定向理财不推崇，但也不禁止，大概是这种态度吧。”第一创业证券一位负责咨询的人士说。

    银行托管付之阙如

    券商定向理财业务吸纳了不少基金的理财经验，比如透明交易、定期给客户出报告等，然而在银行托管这一风险控制的主要手段上，却与基金不可同日而语。

    券商人士表示，这是因为在操作细则没有出来的情况下，银行不知道风险指标，在托管上难以操作。但建行基金托管部副总经理李春信却认为：“托管什么时候都是能做的，它在券商和客户之间树立了一道防火墙，这样有利于客户资金安全。只要资金来源正当，不违规，银行就能进行托管。在操作细则没有出来时，银行可以进行个案处理，根据券商与客户签订的投资方案，进行托管。”中行深圳分行基金托管处一位人士也向记者证实，中行深圳分行和多家券商谈过托管，但最终都没成。其原因不是托管费的问题，而是券商没有托管的动力。

    《证券市场周刊》暗访了几家开展定向理财业务的券商，它们均没有进行银行托管，有的表示客户资金已经很安全了，没必要托管；有的表示资金量要在1亿元以上，银行才会托管。

    “一般而言，资金量在1000万以上，银行就会托管。券商一般不希望也不推荐客户进行托管，因为券商的操作将受到托管银行的限制，将无法挪用客户保证金。”李春信坦言。

    西部某证券公司的一位操盘手向《证券市场周刊》揭秘，在清查券商国债欠库背景下，一些券商在变着法自救，而没有融资渠道的券商，只能是再次假手委托理财来融资，只不过是改换名称而已。

    中信证券(资讯 行情 论坛)一位人士透露，定向理财承诺给客户单独开立资金账户，客户可以看到资金的使用情况，表面上好像比原来的委托理财要透明。其实，客户的账户仍然是券商大账户下的小账户，在不进行银行托管的情况下，券商仍然可以挪用客户保证金，比如它可以编制假的对账单。客户账上资金一般只有部分购买了股票，其余的是现金，现金那部分，券商可以挪用，当然，账面上，客户的资金还在，可以取得出。然而一旦券商资金链出问题，就会出现挤兑风险。

    另外，一位券商人士向记者指出，定向理财一旦引入托管机制，违规资金进入的渠道将会被掐死。券商不想痛失一些资金量大的机构客户，所以对银行托管并不热衷。

    保底承诺死结难解

    《证券市场周刊》记者暗访的券商大多有保底承诺，其操作手法与传统委托理财并无二致，仍是采用附加协议的形式。

    第一创业证券表示，他们推出的“金中宝”定向理财产品，保证收益率不低于5%。“合同上注明了说明书是合同不可分割的一部分，而说明书明确了预期收益率是5％。由于证监会不允许保底，我们在合同上以‘主动违约’条款作为应对。也即是说，由于我们的投资不当，造成客户不能拿到高于5%的年收益，我们赔偿不足的部分。”第一创业证券负责咨询的一位人士说。该位人士称，第一创业证券正在推出的“金中银”与“金中宝”的差异仅在于个别协议条款稍有修改，而保底承诺是不变的。

    世纪证券资产管理部一位人士透露：“定向理财业务，我们是做的。目前有年收益率为2％和5％的两套方案。我们通过附加协议来保证客户的年收益。”

    “没有保底承诺，客户是不会跟你签合同的。这点，大家都心知肚明。”第一创业证券该位人士说。

    一位券商人士自曝内幕，那些承诺保底收益的券商，显然有两个目的，一是它有历史包袱，做庄做不下去了，急需资金续资金链；另一种可能是它受利益驱动，有更为暴利的盈利模式。这样搞出来的定向理财，风险极大，一旦出现偿付危机的话，客户资金将难以收回。

    “券商定向理财进行保底，那是权宜之计，谁愿意保底呀？基金允许发产品，而券商不允许，基金不保底，而没有阳光融资渠道的券商就不得不保底。问题的根子在于券商与基金的不均衡发展。基金前几年也是亏损，但通过几年的挣扎，慢慢地以利润解决了亏损。而券商目前处于困境，却得不到基金的同等待遇。”一位券商资产管理部老总向记者表示。

    一位业内人士笑言，让券商来理财，等于是让饿猫来管老鼠，结果可想而知。

    细则不出事出有因

    对于券商理财是否旧病复发，监管层也没有底，因此，2月1日17号令实行以来，监管层一直没有推出相关操作细则。

    华夏证券一位人士指出，监管部门看到股市有风险，怕券商接盘自己的重仓股。 “相关操作细则并不难制定，有基金的模式在那里，很好解决。细则迟迟不出的深层次原因，是监管方对股市的定位没有达到应有高度。说到底，中国股市目前还是一个边缘化的市场，尚没有实行积极的股市定位。要使中国股市有财富效应，就必须扩大机构投资者的队伍，就应让百姓去认购各种理财产品。”该位人士说。

    关村证券一位人士指出，监管部门迟迟不推出细则，可能是出于分类监管的考虑，虽然定向理财是合法的，但并不是所有的券商都能做。对好的券商而言，将强者恒强；而有问题的券商，则处境会更加不妙。

    中国证券业协会一份资料显示，去年122家券商利润总额为-93893万元，盈利券商有63家，亏损59家，其中亏损超过1000万元的有43家。券商的经营状况参差不齐，这或许是监管层迟迟不推出细则的原因之一。甚至有人猜测，监管层就是要像当年处理信托一样，先让券商死一批，然后再来整合。

    “这样成本太大了。何况，券商是做投资的，而不像信托那样是纯放贷。允许券商进行定向理财，券商的管理水平自然会上去，管理上去了，风险自然得以控制。把细则出了，规矩给了，相应的风险，市场会认同，也会消化。要拯救券商，就是要把理财推出来，这是最快的办法。”华夏证券该位人士说。

    一位券商资产管理部老总建议，操作细则应主要面向集合理财，定向理财搞个案处理就行了。如果一定要出细则的话，希望细则不要规定得太细，定向理财产品属于创新，应把创新的空间留出来。