倪润峰财务冒险 长虹十年难挽经营困境

　　原四川长虹电器股份有限公司（简称四川长虹，600839）董事长倪润峰常常被长虹以及周遭的人们称作“独裁者”。7月8日，倪润峰的去职标志着长虹某种策略、某种理念乃至某个时代的终结。

　　四川长虹从1994年在上交所上市以来的10年间，其销售收入累计突破1200亿元，净利润累计达到90．19亿元。在这10年间，长虹命运随中国家电行业的兴衰而浮沉，从1986年就 接手经营长虹的老帅倪润峰，更是在此间诸多关键时刻奋勇救市。

　　对这位热衷于产业层面打打杀杀的老帅来说，长虹在过去10年所进行的一系列财务冒险，都是为长虹在产业上立足而进行的殚精竭虑的打拼。

　　但市场并没有给这位家电业“教父”期待中的回报。

　　一份分析报告称，长虹多年中创造的百亿多元会计利润，实际上是以投资者财富的毁损为代价，其会计利润如果扣除掉股东在此期间所投入资本的成本，结果将不再乐观。细观究竟，其实正是长虹以往的产业层面的救市措施，深化了其财务方面的风险。

　　这也许正是倪润峰面对的万劫不复的宿命。

　　降价扩能导致高库存低利润

　　1998年是长虹发展史中的一个重要节点。一个重要的背景就是，中国彩电全行业已经踏上由盛而衰的转折。

　　四川长虹在1997年的巅峰时期，曾经实现主业收入156．73亿元，对应的净利润为26．1亿元，而到1998年，形势急转直下，主业收入缩减4亿元，净利也缩水6000万元。

　　有人将长虹1998年的下沉归结于当年那次彩管囤积行为。那一年，四川长虹为了遏制对手，从8月开始大量吃进彩管，使应付款和应付票据从35．51亿元猛升至61．9亿元，达到长虹应付款项的峰值。当年，长虹计划生产彩电800万台，但其实际销售并没有跟上，大致只有600多万台。加上1997年底的库存，长虹包袱越背越大。在1998年末，长虹库存对应增长，达到77亿元，比上年整整翻了一倍。

　　实际上，单单那一次决策失误也不足以令长虹从家电老大的位置上跌落下马并从此一蹶不振。从1996年开始，长虹就秉承了战役式的市场突击策略，不断靠降价来刺激需求，在这家企业迅速坐上市场占有率头把交椅的背后，是这样一个资金流动链条在支撑：依靠上市公司配股筹资——扩大产能——降价——再配股筹资——再扩大产能——再降价。

　　在2000年之前的几次配股中，四川长虹共获得约44亿元募集资金。这些资金多数被使用于固有彩电生产线的技改（目的是提高生产线效率，扩大产能），以及配套加工能力的扩建上，而非更新前瞻技术和产品的研发。比如1997年，长虹募集资金的22．9亿元中，15亿元投向了著名的指向农村市场低端市场的“红太阳一号”工程，有关报告显示，预计投资完成后，长虹电视1999年的产量将达到1000万台。

　　曾经一度，长虹“红太阳”的广告漫山遍野，甚至被涂刷在山村砖窑的外墙上。而这并没有给长虹的财务链带来更多好处。1998年以前（包括1998年），四川长虹净利润率还在15％以上，而从1999开始，净利率锐减至3．9％，而且其在经营活动中活动的现金流量净额逐年萎缩，对应着居高不下的库存和逐年升高的应收款。当家电业寒冬到来，长虹也失去到股市寻找资金援助的概念和机会，资金链和产业链便双双传出隐隐的断裂之声。

　　渠道外包导致资金使用率低下其实在利用海外渠道ＡＰＥＸ进军美国之前，长虹还曾经经历过一次渠道之痛，那就是和郑百文当初的合作。

　　当时，长虹、郑百文和原中国建设银行郑州分行之间建立了一种三角信用关系，大致内容是郑百文购进长虹产品，不须支付现金，而是由原建行郑州分行对四川长虹开具6个月的承兑汇票，将郑百文所欠货款直接付给长虹，郑百文在售出长虹产品后再还款给建行。1997年，建行为郑百文开具承兑总额突破50亿元，郑百文一举买断长虹两条生产线的经营权。在1998年郑百文问题浮出水面之前，这条渠道的收入占长虹营业额的30％以上。

　　长虹最初的意图无非是以此节约渠道成本，但实际上，在郑百文事发之后，长虹不得不重新开始组建自己的销售体系，成立各区域销售管理委员会，实现财务、销售、库房三驾马车相互制衡，但效果并不理想，在1999年，长虹销售业绩同比下滑14．5％，而营销费用反而同比增长了25．5％。分析人士指出，长虹由于重新起步导致管理和销售成本节节攀升，从销售收入的3％－4％上升到了12％。不仅如此，长虹原来以郑百文为代表的大户政策的失败，还造成应收账款和库存猛增，这些都给盈利带来了沉重的压力。

　　长虹本身的渠道力量根本无法缓解其产业发展政策上的痼疾。

　　如果说，长虹曾经从将渠道命悬一线的“押注式”决策中品尝到苦果，那后来的跟ＡＰＥＸ合作，就是一次重蹈覆辙。2001年长虹在当年后半程的八九月才跟美国的经销商ＡＰＥＸ签署合作协议，而当年年报显示，主业收入比上年减少12亿元的情形下，应收款增加10．6亿元，比上年应收款增加了58．2％。在随后跟ＡＰＥＸ合作的三年多来，应收款已积累至50亿元。

　　在长虹的资金链条中，巨额资金是处于被“冻结”的状态，非但不能给企业产生利润，反而还要为它不断地支付资金成本。

　　多元化导致资金回报率低

　　长虹1999年配股募集了19．87亿元资金，其中最大的投入方向的绿色环保电池，共计划投入募集资金5．8亿元，另一块最大的投入为市场网络建设，投入募集资金3．8亿元。

　　结合1999年长虹暴跌的主业收入和净利润数字，可以看出长虹主业——电视机在经历前期的产能扩张之后，正在经历尴尬的消化期。多元化进入长虹视线，除了电池之外，长虹还在这前后分别上马和吸纳了空调和运输业务。2000年，长虹空调业务收入16亿元，占主业收入的16．89％，当时其空调业务毛利率为21．98％。在随后的两三年中，长虹空调毛利率跌至15％左右，销售收入比重也下滑至10％以内，可见，一度希望再成霸业的空调并没有支撑起四川长虹的这个理想。进入电池业一向是被业界称道之举，但从这两年看，电池似乎也并未蓬勃发展，只是在销售贡献10％左右徘徊。

　　业内人士分析，长虹在进入新领域的时候，几乎都是在其出现饱和或者是利润率出现贴水的时候，已经过了此领域投资的最佳时机。这就使得资金所创效益不大，低于股东回报的要求。

　　作者：王旗