“第一蓝筹坏孩子”窘迫面对成长性灾难

　　7月8日之后，赵勇接替倪润峰成为四川长虹（600839）新掌门。赵勇要做的事可谓千头万绪，但迫在眉睫的既不是与国资部门侃价，达成产权定局，也不是填补缺席3年的5位独立董事，达到公司治理的数量标准，更不是祭起为人诟病且在美国反倾销案中授人以柄的价格战败招，去拼抢市场份额。几近枯竭的现金流才是让赵勇急火攻心的大事。四川长虹的当务之急是活下来，否则奢谈远景都是即将出局者的“病理反应”。

　　拷问信用对于企业信用考察的原则应该遵循现金流法则，现金流入一定要大于流出，企业才会活着。但是企业不能欺行霸市，也得考虑客体的现金流入大于流出。于是要对应收账款和票据，库存与应付账款和票据两相比较。

　　从非学理角度看，欠钱的是爷，应付账款和票据越大，辈份就越高，因此四川长虹最牛气的年份是1998年，应付账款和票据高达61．90亿元。相当于四川长虹占用了别人的钱，若这个“别人”是彩虹股份（600707），那么彩虹股份可向彩虹集团公司收购40条（假定它拥有那么多的话）彩色显像管用玻屏生产线。

　　与应付账款和票据相对应的是应收账款和票据，通俗来讲是别人欠四川长虹的钱。四川长虹最气短的年份是1997年和2003年，应收账款和票据高达96．22亿元、75．07亿元，今年更是英雄气短，首个季度就达71．26亿元，相当于四川长虹失去再造5．5个1997年12月竣工的“红太阳1号”工程的机会。据说该工程投产后，长虹的产量将达到1000万台，成为世界第三大彩电生产基地

　　继而分析，剔除1997－1998年，四川长虹在1996年3月狠打价格战后步入极度调整的不正常年份，从一季度窥全年，那么今年应收与应付将出现双双创新高的态势。

　　以上只是切开主客体的独立分析，现在我们引入用两类信用指标。

　　（1）假定应收账款和票据与应付账款和票据之差，即构成（Ａ－Ｂ）信用警示值，此值越大，四川长虹越有信用。由此看来，四川长虹自上市以来别人欠它的多，是149．25亿元，但在1994年及2001年出现信用危机，它欠别人的多；而在1996年警示值趋向零值，显现信用危机症状。

　　（2）库存与应付账款和票据之差，即构成（Ｃ－Ｂ）信用警示值。此值越大，四川长虹越没信用。据此得出结论：1996年库存全是由应付款“负担”，尚有结余，出现信用危机；1997年警示值趋向零值，出现信用危机症状。

　　资金使用效率低下

　　四川长虹资金利用效率低下，不难从总资产周转率、存货及存货周转率，以及应收账款和票据的表现寻找更多蛛丝马迹。

　　作为核心指标之一的总资产周转率（销售收入／总资产）从1994年的1．69剧降到了1998年以后不超过0．70的水平，降幅近六成。

　　四川长虹的存货从1994年上市的10．83亿元，激增到1998年以后的6－7倍，到今年头季居然高达78．74亿元。此属于冻结了的资金，四川长虹得为它付出资金占用成本。

　　应收账款从历史最低1．3亿元（1994年）增长到历史最高96．22亿元（1997年），增长了74倍。应收账款的形成不外乎是通过诸如赊账销售，贪一时之功利计入当期收入，让市场占有率上升，但是并未有真金白银流入四川长虹。若对应收账款失控，坏账损失就会进来，最终形成应收账款这种商业信用方式的滥用。显然，它是拖累四川长虹资金使用效率的“罪魁祸首”。

　　四川长虹的年报显示，2000年末公司应收账款余额为18．2亿元，2001年末为28．8亿元，2002年末增加到42．2亿元，2003年则突破50亿元。

　　四川长虹主营收入增幅与应收账款及票据的同期增幅不成比例。另外从存货周转率（销售收入／存货）来观察，转速趋慢，近于停滞。

　　总资产周转率低，存货增幅加大，存货周转率低，以及应收账款和票据增加，最终导致四川长虹资金利用效率低下。

　　现金断裂的声音

　　现金流量是企业的血液。国家财政部规定，从1998年起，所有企业都必须编制现金流量表。我们因此从该年度起考察四川长虹“血液”的充足情况。

　　我们看到四川长虹并没有因资金紧绷而停转，这是大企业存在的信用惯性，银行会在企业资金断流时及时放出授信额度，可能就在断裂的同时新血资金奔腾而来。

　　我们研读四川长虹的现金流量表发现，1998年、2000年、2002年3个年度现金断裂警示值出现负值。

　　实证研究发现，每年年中是四川长虹的受难日，逢中期现金必紧绷一次，现金断裂警示值走进负数陷阱。2002年年中甚至出现－6．40亿元的峰值。

　　以借还贷的游戏是不好玩的，借来的钱不足以还到期的本息。

　　投资人大可不必埋怨四川长虹伸手要钱，板子也得打到商业银行身上，是它们缩短了四川长虹大企业病的潜伏期，如同华尔街笑话讲的那样，银行家只把钱借给那些没有借钱压力的人，四川长虹现金流的动能达成均衡，有银行血库输血作保障，那么它就懒于自我造血。

　　失去造血功能是可怕的，但四川长虹是被投资者宠坏了的“第一蓝筹坏孩子”，经营活动非但没有产生现金流，反而倒逼“吃掉”融资、投资得来的现金流。始于2002年，四川长虹经营现金流跌进负值。2002年达到统计年份中最高值，为－29．88亿元，2003年为－7．44亿元，今年一季度虽出现正值，也只是在1．61亿元的“赤贫”线上苦苦挣扎。