保险投资莫忘本 偿付监管是关键

　　方春银

　　偿付能力不仅是约束保险公司业务扩张的有效手段，也是约束其经营管理质量的有效手段，其中就包括保险投资的质和量。保险投资结构不合理，投资效益低下，没有达到预期，就会影响到偿付能力。实施偿付能力监管就必然对保险投资产生影响

　　近年来，特别是今年4月份中国内地保险总资产突破1万亿元大关后，保险投资一直是理论界、新闻界和实业界的热门话题。这里既有来自监管需要的动力，又有来自保险公司的呼声压力，保险监督管理委员会官员在不同场合提出了拓宽保险资金运用渠道、放开保险资金在国家基础建设等领域的投资，以及直接进入股票市场投资的必要性和紧迫性，换句话讲，进一步完善商业保险投资模式成为各方舆论关注的焦点。

　　从世界经济实践活动看，货币政策手段特别是利率手段一般被视为是市场经济体系中运用最广泛、见效最明显的宏观调控手段之一。那么，什么是调控保险投资见效最明显、运用最广泛的手段？

　　100多年的保险经营实践证明，是偿付能力监管。偿付能力不仅是约束保险公司业务扩张的有效手段，也是约束其经营管理质量的有效手段，其中就包括保险投资的质和量。保险投资结构不合理，投资效益低下，没有达到预期，就会影响到偿付能力。实施偿付能力监管就必然对保险投资产生影响。偿付能力监管既是手段，也是传导机制，即保险监管部门是通过对保险公司的偿付能力监管为主要目的，也是惟一目的，进而对保险投资实施间接调控的。当保险公司偿付能力不足时，迫于偿付能力监管的要求，其可能的选择：或者是缩减业务规模，或者是调整资产结构，或者同时调整业务规模和资产结构。

　　目前占中国保险主要市场份额及对市场有很大影响的市场主体仍是国有及国有控股的保险公司，这些公司的经营理念非常复杂，但更多地表现为市场和行政的混合产物，并且在决定因素“人”方面，更多体现为一种行政性、计划性和形式性。与其说对这些公司实施偿付能力监管，倒不如说对这些公司更注重以下两方面的监管：一是人事监管，二是财税政策监管。这种监管特点某种意义上讲是不得不实施的行政监管，基于这样一种监管环境，保险投资的监管自然也脱不开行政监管，即投资范围和数额同时受到监管，因此，说保险公司的投资收益在很大程度上已经为《保险法》和部门行政法规所约定好了的，确实并不为过。

　　偿付能力监管手段在实施过程中因而受到各种限制，阻挠了其有效性的发挥。进一步讲，保险投资模式也随之而扭曲。其中，以以下三个因素对当前的中国保险公司保险投资模式的确定影响最大：

　　保险公司治理结构的影响

　　如果撇开偿付能力监管不谈，那么保险投资模式或称取向，在很大程度上将依赖于投资主体的决策程序。更具体地讲，有什么样的治理结构，就会产生什么样与之对应的保险投资模式。

　　站在保险公司经营的角度看，保险投资风险就是资产与负债错配的风险，更具体地讲，就是由保险费形成的保险资产与保险费相对应的保险责任错配风险。主要表现为短期债务与长期资产错配风险；资产短期动态变化需求与资产长期静态化———缺乏流动性的错配风险；资产组合收益没有实现预期要求的风险。这三个特点与保险资产一般化后的投资风险不一样。当保险资产交由第三方，或由保险公司自己或自己设立资产管理公司进行运用时，保险投资风险就与一般的非保险资产投资运用面临着同样的风险了。正是因为保险投资的前述特殊性，其在投资运用中与一般的投资间形成了差异，形成了具有区别于其他性质资产投资的投资模式。

　　股票市场的影响

　　在传统的以融资为主导的市场环境中，由于三分之二国有股和法人股无法流通，市场平均股价相对虚增；在股权分割的背景下，上市公司的经营目标并非是股东利益最大化。在缺乏必要的法人治理结构和管理层权力过大的情况下，上市公司的业绩很不稳定，业绩和股利分配政策带有明显的短期功利性色彩。流通股股东不能通过流通股实现并购和资源整合的目标，不能从上市公司经营业绩中获取稳定的现金分红，利润主要来自于股票买卖的差价收入。为获取超额收益，部分机构投资者不惜采取“股价操纵”、“报表造假”、“内幕交易”等违规手段。由于信息不对称，市场持股心态不稳，行情极易形成单边市。

　　对于拥有庞大的长线资金的保险公司机构投资者来讲，这样的股票市场其风险是非常巨大的。因此，在大多数市场参与者和被参与者的治理结构等不健全的情况下，对保险投资实施强制性行政监管，具有重要的阶段性意义。

　　地产所有权的影响

　　房地产投资，既指房产，也指地产，而且投资者看中的更是其中的“级差地租”。由于中国的“地”是政府所有的，所谓的房地产投资，实际上只是地上的房产投资，没有真正的“级差地租”存在。因此，房产的升值功能具有先天的缺陷，受政策、国家房改政策落实的滞后效应、市场炒作等动态性的短期因素影响巨大。

　　上世纪80年代中期至21世纪初，日本经济经历了繁荣、泡沫到萧条，导致保险公司大量的保险资金被套在股票、债券和房地产等投资品种上，且收益率极低。到1994年，大寿险公司的利差损已达2％，在1997年到2000年短短的3年间，日产生命、东邦生命、第百生命三间寿险公司先后因受利差损的拖累而宣布破产。

　　当高呼保险投资的时候，切莫忘记投资的目的仍然是为了增强保险公司的偿付能力。2003年底，高盛公司的一份题为《中国保险业———成长前景、创造价值的关键在改革》的研究报告指出，目前中国保险市场市场寿险行业的利差损在320亿至760亿元人民币之间。同期，标普的一项研究表明，中国保险市场的资本缺口约300亿元。为满足中国人民保险财产股份有限公司海外上市，保监会豁免其偿付能力余额缺口，允许三年内补足。同样地，为满足中国人寿保险股份有限公司海外上市需要，国家财政拟以专项基金的形式弥补其母公司承担的1996年及以前的巨额利差损，从按清算原则监管角度讲，这也是一种偿付能力的缺口。

　　因此，完善中国保险公司的投资模式，必须深入研究上述种种影响因素，汲取中外已有的经验和教训，紧紧抓住偿付能力这个根本点和出发点。由于受文化的限制、社会环境的限制，特别是决定投资的人或公司治理结构的限制，实际保险投资模式很难划一，但从长期趋势上看，保险投资客观存在的规律或模式是必然的，短期的错配投资决策必然要被规律性的投资模式所取代。

　　(作者单位为特华投资控股博士后工作站)

　　《国际金融报》 (2004年07月14日 第十二版)