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李宪铎 杨勇武
围绕着近期的宏观经济走势，关于利率调整的争论一直不绝于耳。央行行长周小川多次表示：应该用“价格”手段进行宏观调控，利率水平的变动的要跟上价格水平变动，从中似乎隐隐约约地透露出要升息的意思。但另有部分学者的研究又表明，在过去若干年的经济运行中，货币供应量的增长与利率其实并不相关，意思很明确，即使升息也于事无补。还
有些学者从我国事实上实行的盯住美元的汇率制度分析，认为现在的问题不是要不要升息，而是应该考虑降息，因为巨额的本外币利差已经成了影响我国基础货币投放的重要因素，而且使人民币一直处于巨大的升值压力之下。
仔细考察我国的利率水平、利率制度，利率形成机制，其实可以很清晰地认识到：我们面临的问题是要在改革利率制度、选择适当的利率政策、推进利率市场化三个方面都继续努力。而这三个方面是互相关联，但又不完全相同的。利率政策选择是每一个用经济手段对经济运行进行调控的政府都要面对的问题，而利率市场化则是进一步发挥价格体系的作用，进行资源高效配置的基础，利率制度改革是二者能够达到预期目标的前提条件。
改革现有的利率制度，首先要认清现有利率制度的缺陷。现有利率制度的缺陷之一就是：激励方向不同，相互抵消影响。比如准备金利率的存在就是一个明证。准备金制度的存在主要是为了保证银行在日常经营中的支付结算能顺利进行，同时作为央行进行宏观调控的一个手段。其作用类似工商企业资产负债表中的“货币资金”。从银行经营效率的角度讲，这部分资产不能没有，但不能太多。由于我们长期以来为准备金支付利息，而且是高额利息，所以准备金成了各商业银行获得无风险利润的一个重要来源。据测算，目前在商业银行利润构成中，有不少于十分之一的利润来源于此。在这种情况下，银行就有动力保持高额准备金。而在央行动用准备金率进行宏观调控时，由于各行准备金水平高，所以根本无法影响银行的资金投放，当然也就起不到预想的宏观调控作用了。
缺陷二：利率水平不能反应期限结构的差异。经过1998年以来的多次利率调整，现在的存款利率各期限间的差异已经非常小了，活期和5年定期的利差在1995年7月为10．71％，而目前仅为2．07％，6个月以内的短期贷款利率与5年期贷款利率比较利差从1995年的5．22％下降到目前的0．72％。这样一个期限结构利差，其效果使存款者倾向于选择活期存款，而使贷款者选择长期贷款。从央行公布的第一季度货币政策执行情况报告看，金融机构资金来源短期化，资金使用长期化的现象非常明显。这使金融机构期限错配的问题已经异常突出，潜在的流动性风险已经需要引起高度重视了。
缺陷三：利率水平不能反映风险水平。过去我们制订利率水平的惟一尺度就是期限，所以无论是中央银行、银行业协会、还是各商业银行都缺乏根据风险度确定利率标准的经验和数据。而现代经济学研究表明，利率水平还应包括风险溢价，使投资者可以获得由基础收益与风险溢价这和组成的投资收益。在这种情况下，虽然政策允许各商业银行可以根据借款人的风险水平确定贷款利率的上浮比例，但在实际运行中，真实利率还是取决于双方的谈判能力和竞争程度。
缺陷四：各利率间的关联度不高。在市场经济发达国家的利率体系中，其利率水平都是相互关联的。有一个基准利率，可以起到牵一发而动全身的作用。各银行根据自身的经营状况风险水平确定各自的利率体系，关在资金供求关系的影响下自发调节各期限存贷款的利率。但目前我国的利率水平基本上互不关联的，对资金供求影响大的利率都是固定利率，互不相关，这就使资金的配置达不到预想的效果。
正因为存在上述问题，目前的利率政策效果常常难以得到实现。而且由于利率改革、利率政策实施和利率市场化交织在一起，使外界难以真正明白央行的企图。比如在经济趋暖的过程中，为了促使商业银行在资金形势比较好的情况下实现自求平衡，摆脱过去依赖央行再贷款的局面，央行可能会大幅度提高再贷款利率，强化其“惩罚”的色彩，此政策无疑会向商业银行传递“紧缩”的信号。而央行进行的实际上是改革利率体制，而不是实施利率政策；为了发挥准备金制的作用，央行可能通过降低甚至取消准备金利率来“赶出”商业银行大量的超额储备，但这可能又会向市场施放“放松”的信号，实际上，这仍是改革利率制度的措施。在利率市场化的进程中，确定基准收益曲线无疑是非常重要的，因为没有它就不可能得到由“基准收益＋风险溢价”组成的总收益曲线，但目前确实找不到合适的基准收益曲线。各商业银行和财政部都在事实上利用国家信用，其收益曲线都是无风险收益曲线，而二者的竞争则扰乱的基准收益曲线的形成。
就目前而言，作为资金的价格的利率改革远远滞后于其他商品价格的改革，而其在宏观经济调控中的作用又无可替代，市场化趋势不可逆转，所以认真分析央行出台的每一项利率措施，分清其用意，才可能真正跟上央行的调控思路。但由于利率制度本身的问题，使利率政策实施和利率市场化的努力在很大程度上被消解，所以央行加快利率制度的改革，建立顺畅合理的利率体系，使其能在宏观调控中发挥作用，就成了一件非常重要，也很困难的事情。我们可以想见在未来的一段时间里，央行可能会发出一些“含混”“模糊”，甚至“矛盾”的政策信号，因为我们需要在三条战线上同时出击。
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