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易宪容
近一年来，加息或不加息一直是学界与媒体讨论的焦点。特别是近一个月，人们对这个话题的关注更是无以复加。就目前来看，不加息派基本占了上风。
目前的加息或不加息的问题，人们并非仅仅看做是央行货币政策工具的一种选择，
更重要的是这涉及到央行的中立性与独立性的问题。有媒体就指出，中国加息或不加息，完全是一种利益上的博弈。相比之下，就从未见有人对美联储调整利息的立场产生过质疑。
早在年初，我就撰文指出，国内央行并不会轻易使用利率这一工具，何也？根本在就于央行要考虑如何通过利率管制来保证国有银行改革，保证国有银行能够轻易地获得高利润（我们可能看到，国内存贷款之间的利差之高，这在国际市场是绝无仅有的）。事实上，近几年来，尽管国有银行改革有不少进展，但其多数成绩还是得益于央行对利率的管制，通过这种利率管制来转移社会财富到了国有银行。因此，对央行来说，要保证国有银行改革，就要保证既有的利益格局。
同时，央行加息不加息，占主流的说法是，一方面在中国存在“利率双轨制”（被严格管制的利率与市场化的利率）的情况下，使得中国的利率政策及其对经济的影响与发达市场经济国家有着很大的不同，因此，中国的利率市场化并不在于利用利率杠杆的问题，而在于如何调整现行利率结构机制，如逐步取消对法定准备金和超额准备金支付利率的制度等问题；另一方面，中国的利率调整要考虑三个方面的因素，如货币供求状况、宏观经济的形势、对人民币汇率的影响等。而以此标准，中国现在也就没有加息的必要。
在此，我们要讨论的是，对于第一个方面，国内利率制度要维持“利率双轨制”，而“市场轨”又以“非市场轨”为标准（在国内市场，市场利率与银行利率基本上是不关联的，而市场利率又以银行利率为基准，反之，发达市场体系中银行利率是以市场利率为基准的），即市场同业拆借利率、国债利率等以被管制的银行利率为基准，其实质是国内利率有多种形式，但国内整个利率基本上都是被管制的利率。在这样的情况下，就会出现有人认为那样：调整利率结构之所以比调整利率更为重要，是因为中国实体部门对利率更不敏感，国内企业及各级政府资金的可获得性比资金的成本更重要；而对居民的储蓄存款来说，真实利率的高低不是决定存款变动的关键因素。在这种情况下，无论是对资金需求者来说还是对资金的供应者来说利率政策的调整对他们当然不会多敏感了。其实，这种看法完全是把问题之结果当作问题之原因的循环往复论证。如果按照这样一种逻辑思路，中国金融改革就永远无法走出国内金融业发展之困境。更何况“价格双轨制”早已被历史证明是失败的东西，目前还有多少值得提倡的呢？
对于后一方面，加息必然考虑国内货币供求状况、宏观经济的形势、对人民币汇率的影响等，因此，目前央行之所以不需要加息，就在于行政拉动性的经济增长，同样可以通过行政的方式来化解。如通过近期的宏观调控已经大见成效，经济过热的局面已经得到遏制。也就是说，正如央行行长曾表示过那样，央行是否提高利率取决于ＣＰＩ的增长状况，如果ＣＰＩ上升超过5．31％的一年贷款利率，则央行可能考虑加息。但是目前的宏观数据表明，国内ＣＰＩ根本没有到这个标准，也就不需要加息。央行研究局局长也曾指出，央行最终是否加息，需要观察6－8月连续的物价水平变动之后，才有可能做出决定。根据这一说法，在上个月底，有人媒体就写道，国内加息的争论已告一段落了。
但是，随着美国加息之后，国内加息与否的争论又是风生水起。早些时候市场流行及主导的观点是，人民币加息、人民币利率与美元利率之间的利差扩大，将导致外部资金流入中国套利，从而对人民币汇率构成更大的升值压力。对此似是而非的观点，这里不准备过多地评说。但美元加息后，前面观点的人又主张美元加息，人民币不必紧跟其后，因为中国的利率是由许多非市场因素决定的。不管上述的观点如何逻辑不一致，如何前后矛盾，但有一点是昭然若揭的，就是加息或不加息完全是一种利益上的博弈，所谓主流观点就是出利益考虑主张不加息，而不在于使用同一衡量标准。
现在我们要问的是，目前国内加息或不加息仅仅是一种利益上的博弈吗？如果仅仅是一种利益上的博弈，那么如何来显现国内央行的权威性、中立性及独立性？如果没有一个权威性、中立性及独立性央行，我国的贷币政策的权威性与公正性又何在？
因为很简单，就目前国内的加息或不加息争论的情况来看，尽管从不同利益出发，每一个人都能够找到一堆加息或不加息的理由，但是这些理由无论是充分或不充分，其理由都是假定既有的利率是一种有效的利率，现有的利率调整只不过是现实经济环境变化后利息的调整或不调整。但是实际上，在利率被管制情况下，既没有金融资产买卖的风险定价，也没有形成有效的金融资产风险定价机制，有效的利率也就无从谈起。在中国，为什么大量的金融资产容易在期限与价格上错配、误配？为什么金融资产的错误定价泛滥并导致金融资源流向无效的地方？根本问题就在于我们金融市场没有有效的市场定价机制，金融资产不能有效定价，又哪里来的有效利率呢？
现实的经济表明，历年来国内的经济增长率不断上升，而长期利率则不断下降。目前长期国债收益率仅为3．3％，但经济的名义增长率则为其2．5倍或更高。一方面，民众近12万多亿储蓄存款以低于整个社会平均投资回报率的状态长期存入银行，但另一方面中小企业贷款无从可得，只好从“黑市”以高于14％以上利率获得资金，而获得政府管制下的信贷只能是少数部门。一方面一些行业收益率居高不下，如钢铁业2003年平均投资回报率就达到12％以上，高者达24％，另一方面占居民存款比重50％以上居民活期存款的收益率不到0．6％。同时，根据谢国忠的估计，在20世纪90年代，全员劳动生产率的增长率大约为4％。这将意味着现在的一年期存款利率应该达到9％，才能使得中国的利率达到适中水平。另外，如果我们预期通货膨胀率稳定在2％，这将意味着一年期存款利率应该是6．6％。但是，中国真实利率的水平少于这种水平三分之一。可以说，目前非市场化的利率体制完全是牺牲储蓄利益为前提的，如果这点不能够先改变，其关于加息或不加息的讨论都是无济于事的。
正因为这个扭曲的资金定价机制，使得银行信贷迅速增长、股市的市盈率居高不下、房地产的投资回报率高达百分之几十、国内劳动力严重过剩但资本密集产业仍然迅速发展，等等。这些都说明国内金融市场的资产定价机制严重失灵，资本价格被严重低估，从而使得金融市场资产价格体系的严重扭曲。
总之，目前加息或不加息问题的争论，并非仅是利益的博弈，更重要的是如何来形成合理的资金定价机制。有了合理的资金定价机制，才能形成有效的利率。央行如果不能从这上面入手，它出台的贷币政策要取得预期的效果是不可能的。而且最为重要的是应该尽早改变通过管制利率转移广大居民储蓄存款收益的状况，这不仅与以人为本的科学发展观南辕北辙，而且也是我国金融市场持续发展的最大障碍。
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