平安股价促各方利益重整

　　乔治唐

　　让人大跌眼镜。

　　备受市场人士关注的平安保险上市，开盘价10.33港元，但开盘后就一度跌穿招股价，随后以10.40元收尾，全天仅微幅上涨0.7%。截至6月30日，平安保险的股价不过才是10. 6港元。

　　这同此前的中国人保和中国人寿的股价表现形成鲜明的对比。中国人保股价在香港上市第一天飙升了50%，而中国人寿在上市头天也有26%的涨幅。

　　“平安的表现比预期差太多。”谨慎经纪人投资联合会的负责人Kingston(林)向记者表示，“大家原本以为平安的头天上市股价在10.7～10.8港元之间。”

　　“其实我们可以从认购热情中看出端倪。”一位分析人士对记者说，“尽管一般人认为，平安保险的资产优质和发展潜力要优于中国人寿，但是平安保险的市场遭遇显示，投资者并不理会这些。”据悉，平安保险公开招股部份超额认购57倍，但远逊于以前中国人寿(2628)的170倍超额认购。

　　“这简直是种盲目乐观。”该人士说，就现在来看，中国人寿股价也只位于2004年市盈率17～19倍波动。“而平保的招股市盈率达24倍，他们的市盈率定价策略让人感到有点不可思议。”

　　值得注意的是，在平安上市前，瑞士信货第一波士顿就表示，根据平安的定价方式，“我们不建议香港投资者认购平安保险。”

　　平安的成本观

　　当平安保险遭遇到股价下跌打击，被认为是短期投机者的高盛竟然表示，“如果平安股票一直低于10.33港元的话，那么高盛将进场护盘。”高盛人士向记者透露，“高盛愿意进场持有1亿股。”外在估计，高盛的护盘常态规模也只是在4千万到6千万股之间。

　　但是，高盛并没有打消投资者的疑虑，平安的股价显得非常疲软。

　　至于平安制定如此高的价格，据说，平安的多家外资股东之间争吵很凶。据消息人士透露，摩根士丹利和汇丰的分歧很大。

　　一种说法是，2002年10月8日，汇丰集团(HSBC)旗下的汇丰保险，以6亿美元代价购得平安9.9%的股权。当时舆论哗然，称之为“天价”；但殊不知，精明的汇丰与平安达成协议：如果日后平安上市时，发行价低于汇丰的买入价，则平安要按照差价予以赔偿。“这是平安上市定价一个不得不考虑的参照。”该人士对记者说，“而且，上市后摊薄了其他股东的股权，汇丰通过增资，继续持有高达9.9%的股权，基本上已经成了第一大股东，它的主导能力更强。”

　　汇丰保险购得平安股权后，平安保险的每股净资产仅为3.20元左右。此后，平安经历了10送10的股本扩张，从24.67亿股扩张到上市前的49.33亿股。也就是说，目前汇丰拥有平安股份的成本是在每股10港元左右。

　　“摩根士丹利本想早点退出，”该人士说，“但汇丰和平安劝说了摩根士丹利，摩根士丹利同意在上市后1年内不售出股份。但是摩根士丹利并不希望股价定得太高。但平安有可能成为香港指数股的诱惑让摩根士丹利让步了。在这个争吵中，高盛似乎站在汇丰这边，高盛也是平安价值的乐观派。”

　　现在，平安和汇丰把平安股价的低迷归罪于最近香港恒生指数连续下挫。据悉，自3月初以来，香港恒生指数连续下挫，虽然近几个交易日有一些反弹，但股指目前仍处在5个月的低点。

　　“不吸引人”之处

　　平安董事长马明哲说，“我对平安的股价很满意，市场总有起伏。”

　　但是，就平安的市场竞争力来说，现在也处于一个波动的时期。中国人寿此前发布消息，中国人寿今年1～5月份的成绩很好，寿险市场份额从过去的45%上升到52%。这意味着相比之下，平安的寿险发展状况有点停滞。记者向平安打听目前平安的市场份额，但平安不愿透露。

　　另外，平安在对待利差损问题上一直含糊其辞。

　　据“招股说明书”中披露，平安保险在1995年到1999年之间，为寿险产品提供了较高的保证收益率，在银行不断降息中损失惨重。在一定的投资回报率、死亡率的假定之下，精算师推算出平安保险1999年6月之前的有效业务价值大致为负221亿元。而1999年以后的有效业务价值为297亿元。有效业务价值，是指截止到评估日的业务对未来税后可向股东发配的利润的现金流进行的预计。

　　“负221亿元中一大部分估计是利差损带来的。”一位分析人士说，“但对于这部分利差损到底是如何处理的，平安保险的‘招股说明书’中，并没有给投资者一个明确的回复。要知道，平安没有权力像中国人寿那样剥离老保单，平安只能自我消化。”

　　从投资收益上讲，近年来，由于银行资金充裕，令保险公司协议存款利率持续走低，保险资金年收益率从已2001年的4.3%降至2002年的3.4%，2003年又创下2.68%的新低。“在这个大家都不景气的格局下，目前中国人寿的投资收益竟然好过平安，这也说明了平安必须要在投资项目下进行很好的改革和运作。”该人士说。

　　据说，平安曾经讨论过一个劝说方案：劝说旧保单持有人退保，转向不含承诺的新保单，“这样使偿付不足的问题就可以大大缓和。”要达到这个目的，唯一可行的方法是推出基金连锁型保单，以潜在的回报吸引一些客户换产品。但是在平安现在的坏账处置能力和财务状况下，是困难的。”