济钢上市首日跌破发行价

　　济钢上市首日跌破发行价

　　中签新股还亏钱可能导致新股发行制度大改革

　　事实

　　昨日，济南钢铁上市创下了两项中国股市新纪录。其一，上市首日均价（6.29元）跌破发行价（6.36元），为中国证券市场有史以来的第一例。其二，济南钢铁收盘涨幅仅为0.16％，低于此前安阳钢铁0.74％的涨幅，创下了新股上市首日涨幅最低新纪录。在中国股市国际化的大背景下，济南钢铁首日均价跌破发行价，成为一个代表性的事件，从而引发市场对于企业上市、新股发行制度等诸多问题的思考。

　　个案还是趋势

　　继6月14日长丰汽车上市首日仅涨6.52％后，济南钢铁首日涨幅仅为0.16％。这究竟是个案还是趋势？问这个问题的初衷是，如果是个案，那么规则就无需修改；但如果是趋势，那么，制度变革将刻不容缓。

　　当前市场已经出现新股发行市盈率与其所属板块市盈率的“倒挂”现象。以济南钢铁为例，其发行价6.36元，发行市盈率7.66倍。但是必须注意的是，这只是其摊薄前的市盈率，而上市之后，人们观察的是其摊薄后的市盈率。济南钢铁2003年摊薄后的每股收益为0.63元，摊薄后发行市盈率为10.09倍。目前钢铁板块平均市盈率就只有10倍左右，同样生产中厚板的南钢股份市盈率只有7倍，宝钢动态市盈率更是在8倍左右。这样来看就非常明显：发行市盈率已经和板块市盈率出现了“倒挂”，跌破发行价在所难免。同样的分析可以用在长丰汽车上。以此类推，以后如果再有钢铁股、汽车股发行上市，同样的局面仍可能出现。所以，近期新股跌破发行价并非个案，而是趋势使然。

　　冲击新股发行

　　如果说长丰、济钢并非个案，那么，IPO制度的改革应该是刻不容缓。由于基本上没有什么“甜头”，投资者参与新股配售的热情可能显著消减，他们中签新股后可能选择放弃配售，这样的结果是IPO承销商将面临巨大风险，进而对整个股市的发行形成冲击。

　　我们认为，IPO制度改革的核心问题是，以20倍市盈率作为IPO发行市盈率是否合适？

　　当初管理层定下20倍的发行市盈率时，市场普遍认为这是一个很低的市盈率，但这一“标准”是在当时两市平均市盈率为50倍左右的背景下制定的。当管理层定下20倍的市盈率时，应该说制止了企业的乱圈钱，维护了流通股东的利益。但到了今天，20倍的市盈率就不能算低了。因为以2003年的业绩计算，两市平均市盈率当前在28倍左右，如果以今年一季度的业绩推算，这个市盈率将在21倍左右。这样的话，20倍的发行市盈率就不低了。

　　从另一角度而言，以20倍的市盈率统一发行制度本身就存在缺陷。因为不同的行业、不同的企业，其市盈率是完全不同的。所以，发行市盈率一方面要整体降低，另一方面，要考虑加快发行改革的市场化。此外，QDII如何影响IPO发行市盈率走向，也是一个应当考虑的课题。显然，QDII在影响整体市场的同时，也将对IPO的市盈率形成冲击。（徐辉）

　　作者:徐辉