电力 中短期审慎乐观

　　电力供求失衡今年最为突出

　　随着钢铁、电解铝、汽车等高耗能工业的快速发展以及居民生活用电量的持续增长，而同期电源建设投产容量又相对不足，我国于2002年下半年开始出现电力供应紧张局面。在2003年实际存在2500万千瓦左右的缺口基础上，2004年又将增加1000万千瓦以上的用电缺口，今年成为电力供求失衡形势最为严峻的一年。资料显示，2004年1－5月，我国全社会发 电量完成8150.9亿千瓦时，同比增长16.3%，有24个省、区、市发生不同程度的拉闸限电现象。

　　鉴于电力供应紧张的现实，我国于2003年初作出加快电力建设的决定并相应调整了“十五”后三年的电力发展规划，若能按计划实现开工规模和投产规模，2005年新增装机容量4850万千瓦，2006年新增5260万千瓦，预计电力供需矛盾要到2006年才可能得到基本缓解。

　　成本上涨VS电价上调

　　成本上涨：对火电企业而言，燃煤价格及环保要求的提高越来越构成对企业的经营压力。近两年国内火电建设项目大规模上马，对电煤的需求强劲增长。预计2004年新投产火电机组在2800万千瓦以上，相应新增电煤需求5500万吨左右；此外老机组的满负荷运转将促进2004年火电机组利用小时的进一步提高，也将促使现有火电机组增加电煤消费，预计新增电煤需求5000万吨左右。综合预计，电力生产在巨大发展空间和市场空间的推动下，2004年电煤新增需求总量在1.1亿吨左右。由于电煤重点合同价严重低于国内商品煤平均销售价格，未来真正市场化后的电煤价格将出现刚性上涨的态势。

　　相对而言，火电企业目前的环保成本压力暂时不大，而更多是一种预期。按现行排污收费标准，SO2排污费在2004年7月以前按0.21元/公斤征收，2004年7月1日至2005年6月30日按0.42元/公斤征收，2005年7月1日起按0.63元/公斤征收，意味着火电企业的缴纳排污成本将由现在的0.0017元/度提高到2005年7月后的0.005元/度。

　　电价上调：　2003年底国家决定将省调以上燃煤机组上网价格提高0.007元/度，以缓解去年四季度以来的电煤价格上涨给火电企业带来的经营压力。鉴于今年以来的严峻电煤供应形势，重点电煤合同兑现率低、运力紧张、市场电煤价格飙升，6月15日国家发改委发出通知，调整华中、华东、华北、南方4个区域电网电价，销售电价每千瓦时平均提高2.2分，旨在解决电网投资还本付息、电厂煤炭涨价、新投产发电机组定价等因素对电价的影响。

　　目前我国的电价主要由政府主管部门控制，电价形成机制离电价市场化还有很长的一段路要走。因此当前的电价上调行为，并不是供需情况的真实反映。上调电价可以提高用电效率，节约社会用电来部分抑制需求，同时也可以提高电网、电厂投资经营者的积极性。

　　由于未来几年的电力需求较高增速趋势难改，预计未来两年上网电价总体水平仍可能小幅上升，终端电价也将同步上升，但升幅可能较大，以更大程度地弥补电网投资建设的资金缺口。

　　业绩分化在所难免

　　现阶段巨大的用电缺口以及电力行业投资的进入壁垒，使得电力行业至少在未来两年仍将处于高景气度产业周期。预计到2006年以后的全国电力供需平稳时期，电力行业也将步入成熟发展阶段。

　　电力体制改革在2002年底已开始步入实施阶段，但由于恰逢电力供应紧张及其他原因而导致改革的最核心问题之一的电价改革迟迟不能启动，随着电力供需的逐步平衡，竞价上网将有更可靠的基础。预计未来三至五年内上网电价整体水平将趋向基本稳定，甚至在电量富余情况下还会有所下调，而终端电价由于支持电网建设方面等因素可能略有升幅。

　　电力行业是少数几个能够长期分享我国经济高速增长成果的行业，电力行业虽然不是暴利性行业，但作为公用事业追求长期较为稳定的投资利润回报还是值得预期的。预计电力供需平衡后行业总体利润率可能有所下滑，而规模扩张、成本控制等因素将有力抵消这一负面影响，行业的总体利润水平保持一定程度增长依然可期。

　　电力体制改革的推进过程，也必将是市场结构、公司规模、购并重组的变化过程，电力板块中也将蕴含着相当的投资机会，但各电力上市公司未来经营业绩分化也在所难免。其中规模扩张能力强、拥有成本优势的电力上市公司将会在未来获得更大的主业成长空间，而规模扩张缺乏大股东背景支撑、经营方式粗放、管理不力的部分电力上市公司也将在未来的经营中步履维艰。

　　整体而言电力板块基本面并没有发生重大变化，鉴于目前宏观调控加强、市场扩容提速、资金面吃紧的现状，现阶段对电力行业持“中短期审慎乐观”评价。

　　重点公司

　　长江电力

　　超级大盘电力蓝筹，公司水电装机容量达551.5万千瓦，仅次于华能国际而排名电力上市公司第二，流通市值为电力股之首。长江电力作为三峡总公司在资本市场上的持续融资载体，未来还将逐步收购三峡工程陆续投产的其余22台70万千瓦的发电机组，预计于2015年左右完成对三峡机组的全部收购。将葛洲坝发电机组与三峡机组两者相加，长江电力届时总装机容量将超过2000万千瓦，年发电量逾1000亿千瓦时。

　　机组收购节奏变化与电价变动是影响公司业绩的重要因素，近期葛洲坝电厂上网电价小幅提升0.002元/度，进一步提升企业盈利；此外，目前三峡送电区域平均上网电价水平的提高至少将对0.25元/度的三峡机组电价起到良好支撑作用，甚至不排除带动三峡电价部分上调的可能。公司未来规模与效益存在明确的成长预期，不失为中长期价值投资的优良品种。

　　国投电力

　　公司通过2002年内的资产置换，已由一家经营形势严峻的石油化工企业转型为盈利能力较强的电力企业。目前可控和权益装机容量分别为210万和135.8万千瓦，并正在向全国性电力控股公司的既定经营目标长足进取。2004年6月22日，公司股东大会通过了增发不超过15000万股A股的议案，募集资金主要投入四家电厂的收购和新建计划，如此次增发得以顺利实施，公司权益装机规模在2006年将有望达250万千瓦以上，未来两、三年内盈利保持高速增长值得期待。

　　公司新的控股股东国家开发投资公司是由中央管理的国有独资投资公司，目前拥有电厂装机容量约1530万千瓦（其中包括二滩、广州抽水蓄能电站等大型项目），权益装机容量约600万千瓦。国投已明确将国投电力作为集团电力业务与资本市场有效衔接的核心公司，大股东的雄厚实力，为上市公司的未来主业扩张提供了相当大的想象空间。