吴晓灵：2004年中国货币政策与利率政策

　　

中国人民银行副行长

　　2004年中国的货币政策和利率政策

　　(吴晓灵，2004年4月17日)

　　各位专家：早上好！

　　非常高兴能参加“中国金融开放和商业银行改革”论坛。本次论坛研讨的内容非常有意义。党的十六届三中全会提出要从“深化金融企业改革”、“健全金融调控机制”和“完善金融监管体制”等方面“深化金融改革”。商业银行改革是金融改革的重要组成部分，与健全金融调控机制密不可分。金融调控机制的改进既为商业银行改革提供了良好基础，也对商业银行的经营管理提出了更高要求。下面，我重点谈一下“2004年中国货币政策与利率政策”。根据当前经济金融形势，2004年中央银行货币政策取向，是既要抑制货币信贷的过快增长，又不要有过高的利率变动，同时加快利率市场化步伐。

　　一、2004年货币政策目标

　　首先谈一下2004年的货币政策目标。比较理想的是M2和M1分别控制在17%左右，人民币新增贷款控制在2.6万亿元，预计CPI上涨3%左右。定这样一个目标，目的是维护经济的平稳增长。我国人口众多，资源相对不足，经济增长受资源制约。必须强调科学发展观，按照五个统筹协调发展。根据中央确定的今年经济增长7%的预期目标，考虑到2003年货币信贷增长过快的滞后效应，2004年货币供应量增幅和新增贷款规模应低于2003年的实际水平，在这个基础上确定了上述货币政策预期目标。如果宏观调控得当，预计2004年全年CPI上涨能控制在3%左右。具体看，翘尾因素影响CPI上涨2.2个百分点，新涨价因素和政策性调价因素影响CPI上涨约1.0个百分点，考虑其他难以量化的价格上行压力，如果宏观调控措施效应逐步显现，CPI上涨幅度应该控制在3%左右。

　　近年来，中国经济处于转轨和加速融入世界经济的过程中，许多经济变量关系处于变动之中，货币政策中介目标的选用引起学术界的争论。在实践没有明确的结论之前，我们只能把中介目标定为一个综合目标，重点看M2和贷款量，同时参考货币市场利率。

　　二、实现货币政策目标要灵活地运用各种货币政策工具

　　由于我国经济处在转轨过程中，既不同于以往的计划经济，也不同于成熟的市场经济。宏观经济运行的复杂性对我们的货币政策提出挑战，必须灵活运用各种货币政策工具，才能实现我们的货币政策目标。目前采用的主要货币政策工具有：公开市场操作、存款准备金、利率政策、再贷款与再贴现和信贷政策等。

　　(一)以公开市场业务为主对冲多余头寸，兼顾临时性头寸不足。

　　近两年来，我国外汇储备增长很快，通过外汇占款投放基础货币大幅增长。人民银行根据货币信贷总体规划，通过公开市场操作保持基础货币稳定增长。从2003年4月22日开始，还通过发行央行票据等方式，加大基础货币回笼力度。从4月22日至2003年底，共发行63期央行票据，发行总量为7226.8亿元，发行余额为3376.8亿元。2003年全面通过外汇占款投放基础货币11459亿元，公开市场债券交易净回笼基础货币2694亿元。外汇、人民币公开市场操作相抵，净投放基础货币8765亿元。

　　在坚持对冲操作的大方向的同时，人民银行也根据市场的变化，适时进行灵活操作，满足金融机构短期流动性需求。2003年8月底，由于华夏银行新股发行冻结大量资金，一些商业银行面临较大的短期资金缺口，人民银行于8月26日和9月2日相应调减3个月期央行票据发行规模，并两次通过7天期逆回购交易，向商业银行注入短期资金；11月4日长江电力新股发行时，人民银行也配合进行了7天期逆回购交易。从银行间具有代表性的7天期回购利率看，虽然由于新股发行引起一些波动，但在公开市场操作的引导下，11月下旬以来一直稳定在2.15%左右的水平(图1)，说明我们的公开市场业务达到了预期目标。

　　今年一季度，金融机构流动性充足，货币市场利率走低，人民银行加大了公开市场对冲力度。2004年一季度，累计发行央行票据4352亿元，3月末央行票据余额为6154.5亿元。一季度通过外汇公开市场操作投放基础货币2916亿元，通过债券公开市场操作回笼基础货币2810亿元，投放、回笼相抵，公开市场操作净回笼基础货币106亿元，基本全额对冲外汇占款投放的基础货币。

　　(二)灵活运用存款准备金政策，低成本吸纳头寸，促进商业银行改善经营。

　　2003年9月21日，针对贷款明显偏快的情况，人民银行提高存款准备金率一个百分点。传统货币银行学理论认为提高存款准备金率是比较严厉的措施，但中央银行的解释是一个温和的措施。主要原因在于我国外汇储备增长非常快，必须收回大量多余头寸。如果单用发行票据的方法，考虑到经济有扩张的冲动和商业银行利差比较大，大于从央行票据获得的收益，就必须把央行票据的利率提得很高，对经济的影响大。上调一个百分点的法定存款准备金率，用较低成本冻结商业银行约1500亿元的超额准备金，只占金融机构手持国债、金融债、央行票据的6%，是一项温和的政策措施。并且政策提前一个月宣布，给金融机构流动性管理提供了足够的时间，在总量适当收紧的同时，对有短期流动性困难的金融机构，人民银行及时给予了必要的资金支持，保持了金融运行和货币市场利率走势总体平稳。

　　今年3月25日，经国务院批准，人民银行宣布自2004年4月25日起，将资本充足率低于一定水平的金融机构存款准备金率提高0.5个百分点，执行7.5%的存款准备金率。其他金融机构仍执行现行存款准备金率。尚未进行股份制改革的国有独资商业银行和城市信用社、农村信用社暂缓执行差别存款准备金率制度。4月11日人民银行再次宣布，从4月25日起在继续执行差别准备金率的基础上，金融机构存款准备金率上调0.5个百分点，农村信用社和城市信用社暂不执行。

　　差别存款准备金制度是依据中国金融体制现状进行的过渡性制度设计，是基于存款准备金制度初始意义的创新。存款准备金制度的初始意义在于保证商业银行的支付和清算，保证金融机构不致因受到好的贷款条件的诱惑而将资金过多地贷出，从而影响自身资金的流动性和和对客户的支付能力，之后逐渐演变成为货币政策工具。依据金融机构风险状况区别对待，及时采取校正措施的任务转而由存款保险制度、资本充足率监管来承担。我国目前尚未建立存款保险制度，相当部分金融机构没有达到8%的最低资本充足率要求，金融风险较大。对金融机构实行差别存款准备金率制度，有利于抑制资本充足率较低且资产质量较差的金融机构盲目扩张贷款，防止金融宏观调控中出现“一刀切”。

　　(三)灵活运用其他货币政策工具

　　人民银行还将加强信贷管理，严格控制对过度投资行业的贷款，控制中长期贷款的比例。着力调整信贷结构，督促金融机构落实信贷政策，推动金融生态环境建设。强化再贷款、再贴现管理。同时，继续做好农村金融服务支持工作，进一步推动银行间市场发展。

　　三、中国目前的利率政策重在进行机制改革，疏通货币政策的传导机制。

　　市场经济环境中央行的利率政策是通过利率水平调整影响市场筹资成本和宣示央行对经济发展和银根松紧的判断，近年来在公众与央行政策的博弈中，宣示的作用大于对经济实体财务成本的影响。

　　(一)在兼顾内外均衡的前提下，灵活调节利率水平。

　　从2003年9月份开始，我国居民消费价格总水平同比快速上升，在12月已经高达3.2%，通货膨胀压力加大。2004年1-3月，同比CPI分别为3.2%、2.1%和3.1%，环比CPI分别为1.1%、-0.2%和0.3%，今年上半年居民消费价格同比涨幅仍有可能继续爬升。目前一年期贷款利率是5.31%。如果届时贷款实际利率为负的话，微观行为会发生扭曲，由于归还贷款本息以后还会赚钱，企业就会囤积原材料，进一步加剧原材料的紧张并推动物价进一步上涨，导致资金在流通领域循环而进不了生产领域。因此物价水平是中央银行考虑利率政策时必须密切监测的一个指标。

　　另外，还必须考虑到套利套汇的问题。近两年来，资本流入导致外汇占款大量增加，资本流入与本、外币利差有直接关系。目前人民币一年期存款利率为1.98%，境内美元一年期存款利率为0.5625%，本、外币利差达1.4个百分点；美国美元一年期大额CD存款利率为1.06%，境内外本外币利差为0.92个百分点。因此，我们要在兼顾内外均衡的前提下，灵活调节利率水平。

　　(二)建立央行基准利率的浮动制度，向社会适时适度发出信号。

　　经国务院批准，中国人民银行决定实行再贷款浮息制度。再贷款是中央银行对金融机构的贷款，再贷款浮息制度是指中国人民银行在国务院授权的范围内,根据宏观经济金融形势,在再贷款(再贴现)基准利率基础上，适时确定并公布中央银行对金融机构贷款利率加点幅度的制度。从2004年3月25日起，对期限在1年以内、用于金融机构头寸调节和短期流动性支持的各档次再贷款利率，在现行再贷款基准利率基础上加0.63个百分点。为支持农村经济发展，农村信用社再贷款浮息分三年逐步到位，且到位后加点幅度减半执行。

　　实行再贷款浮息制度是稳步推进利率市场化的又一重要步骤，有利于完善中央银行利率形成机制，逐步提高中央银行引导市场利率的能力；有利于理顺中央银行和借款人之间的资金利率关系，提高再贷款管理的科学性、有效性和透明度；有利于再贷款利率制度逐步过渡到国际通行做法。

　　(三)改变贷款利率计结息办法，引导商业银行加强风险管理，建立商业银行对央行利率调整的正向反应机制。

　　经国务院批准，人民银行改变了贷款利率计结息办法：从2004年1月1日起，人民币各项贷款(不含个人住房贷款)的计息结息方式，由借贷双方协商确定。人民币中、长期贷款利率由原来的一年一定，改为由借贷双方根据商业原则确定，可在合同期间按月、按季、按年调整，也可采用固定利率的确定方式。贷款利率计息方式的改变纠正了以往存款利率固定不动、贷款利率按年变动的不对称性。这样一来，商业银行可以根据客户的信用等级自主确定计结息方式，灵活设计贷款品种；结息时间的缩短还有助于银行及时发现客户偿还能力上的问题。另外，当中央银行调整基准利率时，商业银行可以根据借贷合同约定，及时调整贷款利率，既减少了利率风险，也有助于货币政策尽快传导到生产和消费环节，提高货币政策传导效率。贷款利率计息方式的改变迫使商业银行必须建立报价体系，在测算利润时要充分估计信用风险收益和利率风险收益，要建立内部转移定价机制。

　　(四)加快贷款利率下限管理、存款利率上限管理的步伐，促进商业银行提高资产负债管理水平。

　　在贷款规模管理和存贷款利率管制的情况下，商业银行的资产负债管理仅停留在简单的存贷比的管理上，利率市场化要求商业银行的资产负债管理主要侧重在利率风险的管理和资本充足率的管理。

　　1.贷款利率下限管理

　　贷款利率下限管理要求商业银行用风险定价调整资产结构。根据2002年9月的一次调查，在商业银行贷款余额，利率不浮动的贷款不到一半，股份制商业银行贷款余额中只有36%利率不浮动，其余64%的贷款要么上浮要么下浮利率(表1)。2004年贷款浮动区间再次扩大，据我们初步了解，商业银行贷款余额中，在基准利率基础上自主定价的贷款份额依然大于按照基准利率发放的贷款。由于0.9-1.7的幅度已使贷款利率处于基本放开的情况，商业银行必须要学会风险定价。

表 1：商业银行贷款利率浮动情况表

单位:%

按银行分类1
银行类别	利率下浮0—10%的贷款占比 （A）	利率不浮的贷款占比 （B）	利率上浮的贷款占比
			合   计	上浮0—10%	上浮10—20%	上浮20—30%	总计
			（C） a+b+c	（a）	（b）	（c）	（A+B+C）
商业银行2	7.33	49.56	43.11	20.72	9.85	12.54	100
国有独资 商业银行3	8.47	48.25	43.29	19.96	12.67	10.66	100
股份制 商业银行4	18.39	35.92	45.68	31.5	9.67	4.51	100

注：1.此表中贷款占比为2002年9月末各类商业银行本档次浮动利率贷款余额占该类银行贷款总余额之比。

2.商业银行数据源自人民银行各分行、营业管理部的专项调查，包括国有独资商业银行、股份制银行、城市商业银行、农村合作银行。

    3.国有独资商业银行数据源自工、农、中、建四家商业银行的专项调查。

4.股份制商业银行数据源自十家主要股份制商业银行的专项调查。

资料来源：中国人民银行

　　贷款定价要综合考虑贷款资金成本、直接与间接费用、贷款的税负成本、贷款期限、贷款风险、贷款目标利润等各因素。

　　资金成本率是根据某笔贷款的期限和现金流特性，在金融市场上融入同种性质的资金所需付出的成本率，实际上就是该比贷款的内部资金转移价格。贷款的直接费用是所有与贷款产品和客户服务直接相关的费用，商业银行可以采用活动成本法和平均成本法确定直接费用率来计算直接费用；间接费用是指除贷款活动因子以外的其他经营活动产生的费用，可采用平均成本法来计算间接费用率。直接费用率和间接费用率的计算均基于成本的历史数据，为保持数据的时效性和适用性，应定期调整。贷款的税负成本率在我国主要指单位贷款所包含的营业税及附加成本。贷款利率的信用风险调整是用于弥补贷款的预期损失，预期损失率的计算主要是用客户违约概率乘以违约后的损失率。这要求商业银行应建立起内部评级模型。根据贷款期限调整贷款利率，主要依据是贷款期限越长，相对应的筹资期限越长，不但筹资成本越高，而且筹资成本发生变动的可能性增大，所以贷款的利率也应提高。贷款目标利润率可以按资本收益率和资本与贷款比例推算。

　　目前，贷款定价是我们商业银行的弱项，因为过去利率管制多，商业银行没有机会去做。今后几年，商业银行要在利率市场化进程中在产品定价方面更多地进行实践，积累经验和基础数据，在未来的国际竞争中保持竞争力。

　　2.存款利率上限管理

　　存款利率上限管理要求商业银行主动调整负债结构和总量，适应资本充足率管理。

　　西方商业银行经营管理理论经历了资产管理、负债管理、资产负债综合管理的演变过程。负债管理的观念源于20世纪60年代末期，由于当时通货膨胀率和市场利率急剧上升且难以预料，而许多国家对存款利率有严格管理，导致脱媒，商业银行面临资金来源不足的窘境，不得不注重负债管理，以创新的方式把资金吸引回银行。

　　中国负债管理提出的环境不大相同，我们的情况是资金过分集中于银行，风险也集中于银行，而商业银行资本金普遍不足，要达到资本充足率的要求，要么收缩资产，要么调整负债规模。对存款实行下限管理，商业银行可以根据自己的具体情况，对存款定价，资本充足率低的银行可以通过下浮存款利率，减少存款，降低在存款不断增长时为避免亏损而盲目扩大贷款的压力。这一方面有助于抑制货币信贷过快增长，降低潜在通胀压力和未来出现不良资产的风险；另一方面可以把资金引向资本市场，发展直接融资。

　　(五)积极推进金融衍生品交易，在利率市场化时为商业银行和客户提供避险工具。

　　利率市场化以后，金融机构和客户都面临利率风险，要求有避险的工具。事实上，根据期权定价理论，即使没有衍生金融工具，金融机构也可以利用基础金融工具构造出具有衍生工具性质的交易，达到避险目的，但这往往成本较高，也同样具有高风险。利用衍生金融工具避险，成本较低，使用方便。但由于衍生工具的操作具有杠杆特性，因此风险较高，巴林银行、长期资本管理公司等事件里都有衍生工具的影子。所以我们要在引导金融机构加强内部控制的前提下，积极推进金融衍生品交易，在利率市场化时为商业银行和客户提供避险工具。

　　2006年.我国的银行业就要全面开放，商业银行改革时不我待。我相信，有党中央、国务院明确的政策，清晰的发展方向，以及越来越有利于各项改革进行的大环境，有银行系统所有员工的共同努力，商业银行改革一定能胜利推进。

　　谢谢大家！