全流通是谁的盛宴之全流通呼之欲出_滚动新闻_财经纵横

全流通是谁的盛宴之全流通呼之欲出

http://finance.sina.com.cn 2004年04月05日 22:29 《竞争力》杂志

　　种种迹象表明，讨论了3年之久的全流通问题很快就要破茧而出了，如此敏感的话题在股市上引出的传言不断，但大家都看到了希望所在，试点与否已不是问题，问题是怎样试点

　　记者尚言王勇

　　全流通再次成为股市上最热门的话题，尽管它一直都是最核心的焦点，这次的风暴

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却与以往不同。一位基金经理在年初便言之凿凿地告诉记者：“今年内肯定要试点，大行情可期。”甚至有比这更乐观的看法，2月中旬，有媒体报道称“两会后便会展开试点工作”。

　　全流通如同一道魔咒。每个人都在心里念叨，却又都无法预言。3月初，国资委主任李融荣在回答记者提问时说：“国有股绝对不能全流通。”一句话引发无数猜测，难道在政策面上会有剧烈的变化？

　　事实上，李要表达的意思是：即使实现了全流通，国有股也不会全面减持。在一次次股市大讨论中，全流通问题和国有股减持已经搅在一起，不分你我了，似乎全流通之后必然导致国有股减持。他进一步解释说：“因为国资委要对要害部门的企业实行控股，有的还要绝对控股，控股比例不低于51%；另外随着股市走势不断好转，国有蓝筹股有相当大的增值潜力，国资委没有理由急于出手，还要卖个好价钱。”

　　经济学家刘纪鹏表示，全流通年内破题是可能的，但不会这么快启动。他认为，解决目前中国资本市场的结构性矛盾尚存三大难题，即多层次资本市场体系的建立、股权分置问题的解决和股市新文化的培育。而从解决的顺序来看，多层次资本市场体系的建立(比如深交所中小企业板的开设)可能在先，然后再选择较佳时机破解全流通问题。国家信息中心发展战略部负责人徐宏源也认为，有关说法没有根据，半年内都不大可能启动。

　　而就在各种说法甚嚣尘上之际，却传来消息：3月初，吉林敖东(SZ 000623)已向中国证监会递交其全流通方案。而一位证监会内部人士透露说：“吉林敖东只是其中一家，还有数家公司也在努力，争取能成为第一批全流通试点企业。”但就是在本刊发稿前，吉林敖东发出澄清公告，称:国资委和证监会对吉林省财政厅和省政府的有关请示报告未予受理。

　　国资委、证监会、财政部等多个部门牵涉其中，复杂性自不待言，但从本届政府务实高效的行事作风来看，全流通问题的解决就在眼前。2月1日新华社播发了《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》(以下简称“国九条”)，这是继1992年国务院68号文件下发以来，我国最高行政机构首次以红头文件的形式提出资本市场改革开放和稳定发展的指导意见。其中在第三条明确提出要“积极稳妥解决股权分置问题”，并确定下基本原则。“国九条”的颁布无疑宣告了股市大变革时代的到来。

　　全流通牵动亿万人神经

　　国资委主任李荣融表示，目前经常有国有股将全流通的假消息，都是有人恶意炒作。大多数散户不懂，听闻此种传言就抛售，炒作者乘机介入。但他认为，目前情况正在好转，解决国有股全流通的条件越来越成熟，因为市场各方越来越理性。

　　毫无疑问，中国股市是一个极为特殊的市场。从开办之初便受到严重质疑，后来在邓小平南巡之后才一直“试”了下来，但由于身负“为国有企业解困融资”的重任，不可避免地被打上深深的“政策市”烙印。尽管深层次矛盾越积越尖锐，并不时引起市场大幅振荡，但总有“政策救市”的阴影不时出现，实际问题并未得到根本解决。

　　基金经理李杨对记者说：“中国股市的特殊性还在于，其中大部分的投资者都不成熟，有些甚至以炒股为生。”但是由于信息极度不对称，总体上来说股市处于弱肉强食的运行状态。中国正处在进一步深化改革的关键时期，保持大局稳定乃重中之重，如何保证几千万股民在全流通问题解决中的利益成为决咧械墓丶弧?/p>

　　在1月上旬第八届中国资本论坛上，证监会规划委主任李青原提出将保护公众股东利益，挑选优质企业试点推行全流通。在此讲话之后的第一个交易日，沪深股指均以阳线报收。与此形成反差的是，在2003年10月另外一个论坛上李透露有关部门已对全流通拟好了大原则，引起市场大幅波动，稍后她不得不出面澄清。每一句话都让市场参与者神经高度敏感，从中可见市场在某种程度上已很脆弱。

　　而在此局势下，不乏浑水摸鱼者。从年初，借着宏基等若干企业意图入主的传闻，沉寂已久的老龙头四川长虹(SH 600839)再度站上潮头，有消息称长虹将成为第一批全流通试点企业。从1月初启动，到2月中旬其涨幅接近50%，而后股价又连续下挫20%左右。甚至有市场人士分析说：导致其股价下跌的原因是因涨幅过高而不再适合成为试点企业。如此一正一反来回解释，让人啼笑皆非。

　　不能孤立对待全流通

　　在全流通问题中，至少包括老股改造和新股发行两个方面。而除此之外，中国股市还面临着诸如多层次市场体系建设、统一指数、股指期货、外资企业上市、市场退出机制、QDII、资本市场整体对外开放等若干问题。各种矛盾纠缠在一起，如何分出轻重缓急逐步解决，不仅需要方案设计的智慧，而且考验着管理者把握时机的技巧。

　　自2003年以来，由于创业板市场一直未能顺利推出，暂停新股上市已3年之久的深交所重发新股一事被摆上桌面，TCL集团(SZ 000100)借吸收合并TCL通讯(原SZ 000542)之机整体上市似乎预示着此门再度开启。时至近日，将原本要在二板市场上市的一批小盘股在深交所打包上市的方案基本已被接受，而能否在此过程中发行全流通新股则被市场各方所关注。

　　事实上，长期以来市场普遍存有如此看法：深交所重发新股将采用全流通方式。他们认为，深交所将要推出的是全新的创业板市场，既然全新，那么当然会摒弃以前的弊端，选择全流通方案。但李杨认为这显然是个误解：“从目前的情况来看，深交所即便重发新股，也不会设立单独的市场，仍是一个妥协方案，因此除了上市公司股本规模偏小之外，并不会有根本性的改变。”

　　从这个角度来看，新股发行全流通显然不会率先被解决。毕竟全流通是市场的共性问题，目前在上交所发行的新股都仍然按照以前的模式操作，那么作为深交所的一个中小企业板块(而不是独立的二板市场)，其发行也只能遵循旧规。

　　对于“股权分置”给中国股市造成的制度性危机被揭示出来后，一个简单的问题就一直存于投资者心头：“既然大家都认识到问题所在，为什么还在新股发行中延续这种错误？为什么不能搞新股发行全流通？”

　　首先提出“股权分置”的著名市场人士张卫星认为：“股权分置”虽危害整体资本市场结构和普通投资者，但对“圈钱者”和诸多利益关系者却大有好处。于是我们看到在对“股权分置”问题的强烈声讨中，一只只“股权分置”的新股发行却一天也没停止过。但他同时表示，如果在现行股票市场强行推广全流通股票的发行将造成一场灾难。

　　张卫星进一步解释：因为市场各方还没搞清楚该怎样发行全流通股，对整个股票市场体系到底会产生什么影响？试想单是“股权分置”问题的暴露就引起市场巨大波动，若再实质性地打开“新股发行全流通”的魔盒会放出什么东西？能不能收服它实在难说。他认为，股权分置、全流通问题的解决与多层次市场结构建设之间有着相当复杂的相关性，需要统筹考虑，才能有妥善的解决之道。

　　国有股减持引出深层次矛盾

　　在2001年6月12日，国务院正式发布《减持国有股筹集社会保障资金管理暂行办法》，其中的核心是第五条，即“新发、增发股票时，应按融资额的10%出售国有股”，而最受争议的是第六条，即“减持国有股原则上采取市场定价方式”。

　　消息甫一出台，股指在挣扎短短数日之后，便坠入了漫长的下降通道之中。而后在2001年10月，时任中国证监会副主席史美伦在APEC的CEO峰会上表示，未来的中国资本市场上，再有流通股和非流通股的分类，每一家上市公司的股票应当是全部流通的。

　　而在2001年10月22日，证监会紧急叫停《减持国有股筹集社会保障资金管理暂行办法》中的第五条规定。2001年11月14日，证监会网站刊登出公开征集国有股减持的具体操作方案的消息。在紧急暂停后的一段时间，各界对中国股市进行了最深层的反思，包括董辅、吴晓求、李荣融在内的一批学者、官员以及投资者都对政府的“矫枉”勇气表示赞赏，并相信一定能找到合适的解决办法。尽管在2002年6月23日，国务院决定：除企业海外发行上市外，对国内上市公司停止执行《减持国有股筹集社会保障资金管理暂行办法》中关于利用证券市场减持国有股的规定，并不再出台具体实施办法，但是由此而引发的关于“股权分置”问题的讨论却一直持续至今。从而国有股减持问题和全流通问题紧密地联系在一起。

　　目前各界已基本达成的共识是：由于股权分置的客观存在，同股不同权，同股不同价，使得中国资本市场实际上已经失去了定价的真实基础，这种先天缺陷使中国资本市场的基础异常脆弱。资本市场原本的融资、促进资源配置优化的功能逐渐淡化，而上市圈钱成了相当一部分公司的主要目的。于是，在整体上陷入了上市公司越多、社会资金使用效率越低的怪圈，资本市场实际上在不断降低社会效率！由此，把国有企业改革成功的希望寄托在如此市场体制下无异于痴人说梦。在目前深化国企改革的关键时期，首先完善资本市场，消除其深层次危机，成为全面推进改革的必要步骤。

　　一直关注资本市场的华生博士认为，全流通绝对不是证券市场自己的事情，近年来有个重要的矛盾开始暴露出来，就是产品市场的市场化和资本市场的非市场化的矛盾。他认为中国传统的计划经济与整个经济的发展产生了尖锐的矛盾，这是制约改革发展的关键性环节。国资体制的改革核心就是要使国有资产资本化，如果资本市场没有全流通，这些是完全做不到的。

　　市场评论人士韩志国用一句话通俗地表示出全流通的重要性：“没有全流通的市场不可能是一个市场型的市场。所以全流通不是万能的，但没有全流通是万万不能的。金钱在经济市场中有多重要，那全流通在股份经济中就有多重要。”他认为，流通性是股市市场经济的本源、本能、本性，过去全流通被掩盖起来，魔盒没有被打开，股市的剑没有悬起来。2001年6月推出的国有股减持方案尽管有千万条坏处，但它有一个好处，就是让人们看到中国股市要解决全流通问题，要解决股权分裂问题，虽然这是以巨大的代价换来的。

　　全流通时机是否成熟

　　既然在长达3年的时间内，各界人士对全流通问题在基本原则上的看法已渐趋一致，但在具体操作上却又分歧众多，那么解决这一问题究竟要等到什么时候呢？国资委和证监会显然处在最敏感的位置，而这一问题的决策权又在国家最高行政机关国务院，尽管“国九条”表明了国家决策机关解决问题的决心和积极态度，但时间表和具体方案显然是市场人士更为关心的实质所在。

　　1月中旬，李青原曾当众声称：今年是解决“全流通”的最好时机，其提议在1月31日召开的“2004年中国宏观经济论坛”上也得到了学界的回应。由于其官员身份，一时间人们都在猜测：是不是证监会已经拟定出时间表？

　　在证监会新一届股票发审委中担任委员的瑞士银行中国证券部主管袁淑琴认同这一看法：“现在就是实施减持的良好时机。因为市场环境、A股目前的股价水平以及投资者资金流等多方面因素已较为成熟，政府已有条件选择适当的上市公司作为试点，这是多年来较为难得的机会。”

　　她认为，从宏观层面来看，中国股市从2001年开始到现在已经跌得差不多了，预计今年的市场应该有一个不错的发展态势，伴随着宏观经济的不断发展，上市公司的业绩应该是可以有一个比较好的预期的。在这种情况下，减持国有股应该是不错的时机。

　　而市场评论人士水皮认为，市场目前并不具备实施大规模国有股减持所必须的对冲机制，即或是托市资金或是公司业绩的大幅度提升，在缺乏这种先决条件的情况下实施全流通根本不可能，在分歧没有解决的情况下再提全流通只会制造市场恐慌。

　　天相投资顾问有限公司董事长林义相更是明确表示，2004年不是解决全流通的好时机。他解释说，国有股的减持和全流通方案取决于具体情况，要把市场化和行政手段结合起来，相对于市场化和行政手段相结合这个原则来说，2004年不是解决全流通的好时机。

　　脚步声越来越近

　　某位知名学者曾在2003年全国金融论坛上指出，中国股市的股权分置问题实际上已经错过了多次绝好的解决时机。第一次是1994～1995年，当时沪市指数最低只有325点，而且市场主体还是中小投资者；第二次是1998～1999年；现在则面临第三个时机，如果再不从根本上解决问题，而仅仅是由政府一次次出台政策救市，即便股市一时能够涨上去，以后还会出现更大的下跌。

　　嘉实基金公司副总经理窦玉明说：“两年前，减持国有股补充社保基金的方案被叫停时，把国有股束之高阁曾被认为是最理想的方案。但在今天，恐怕较多的投资者改变了看法，只有全流通市场才能够正常运行，二级市场投资者都已看到这个目标，都愿意共同推进这个目标。这是3年市场弱势、9000多亿元流通市值损失换来的共识。”

　　而中国国际金融公司资产管理部副总经理邹翔认为，尽快拿出全流通方案才能消除市场最大的不确定因素，明确市场的方向。他估计全流通问题用3年左右的时间解决比较合理，因为现在已经有1300多家上市公司，即使一天一家也需要3年时间，如果太集中，可能会产生混乱。

　　银河基金管理公司研发部总监王忠波则显示出谨慎的乐观，认为今年实施全流通试点的可能性比较大，但大面积推出的可能性很小。他们在一份研究报告中得出的结论是，同样是对大盘起到举足轻重作用的全流通问题，今年比去年要乐观得多。今年年初出台的“国九条”已经对全流通问题有了很明确的说法，因此不管全流通问题何时出台，以何种方案出台，对市场造成的不利影响应该大大小于往年，最起码投资者的利益在一定程度上得到保障。

　　知名学者王连洲就曾在2月份呼吁，国有股减持和全流通问题的解决应该有一个具体的时间表。

　　试点的敏感性

　　市场往往总有先知先觉者，尽管在全流通时机选择上各说各有理，但市场早已不管其真实与否，已将“全流通”作为一个鲜活的概念用以炒作。四川长虹、五粮液(SZ 000858)、甚至宝钢股份(SH 600019)等超级大盘股都被传言为全流通试点，股价也因此起伏不定。

　　其中四川长虹有可能成为全流通试点的传言最久。2003年11月，某媒体刊出一篇名为《全流通“化整为零”四川长虹破题》的文章称，四川长虹将有望成为国有股减持试点，具体方案是以“长虹”净资产6～7折的价格向流通股转让。其措辞之具体令人不得不相信。

　　而后，在证监会有关方面回应记者有关此事的查询时表示，证监会没有任何实质性的国有股减持计划出台，或将要在近期出台。国资委工作人员的表态则更坚决，称国资委从来没有任何关于将四川长虹作为国有股减持试点的计划。四川长虹方面显然也不愿过多谈及如此敏感的问题，仅仅以外交辞令表示：“一旦有消息，长虹将会根据上市公司信息披露要求，及时公告。”

　　事实上，我们可以看出证监会和国资委在这一问题上显然已达成一定程度的默契。如此局面，对于问题的解决扫清了可能潜在的部门之争的障碍，毕竟在全流通问题上，如何平衡国有股和流通股股东之间的利益是不可回避的关键。

　　那位年初就向记者认定今年会搞全流通试点的基金经理透露，据他的了解，证监会和国资委在全流通试点问题上越走越近。不久前，已有多位学界和业内人士秘密奔赴西北、东北等地，就全流通试点进行调研，调研结果表明：上市公司对全流通普遍持积极态度。而据记者了解，很多券商都在准备上报资料，将他们心目中符合试点条件的上市公司报给证监会，再由证监会进行筛选抉择。

　　谁可能成为试点

　　国家信息中心的徐宏源认为：“现在谈全流通试点还为时尚早，至少要等国务院出台相关法规文件。”他指出，现在要开展全流通试点工作，首先相关部委要达成共识，拟定方案，然后上交国务院审批，出台相应的暂行办法后，试点工作才可能展开。因此，对于全流通试点工作必须冷静对待。

　　据知情人士透露，全流通试点正在积极的酝酿中，但没有明确的时间表，此次试点将会极其谨慎，因为试点的成败以及市场反应都会直接影响到全流通进程。这位人士表示，证监会已明确思路，将以点带面，用个案的方式突破以往的窘境，逐步解决全流通问题。试点实际上是中国的一大特色，任何重要改革措施的出台，都要经过试点阶段，然后总结经验教训再行修订。

　　基金经理李杨向记者表示，尽管在试点公司的选择标准上仍有不同看法，但相当多的业内人士都比较认同以下几点：业绩不错，股价适中，股东结构合理，产权关系比较清楚。而在最新传出的试点企业吉林敖东身上，很明显可以看出来这种倾向。据业内人士估计，第一批试点的上市公司数量会在10家左右。目前有大批企业在努力争取进入到试点行列之中，比如三九医药(SZ 000999)、华北制药(SH 600812)、鲁能泰山(SZ 000720)等。

　　中央财经大学学者贺强表示，全流通试点成功的关键要看选择的企业是否被市场各方认同，他主张选择优质的企业做试点。他同时指出，国有股减持的价格将在很大程度决定试点能否成功。

　　与此前相当多人认为试点将在国企大盘股率先试点的判断不同，目前的迹象表明管理层可能让国有股减持倾向于首先选择质地不错的小盘股进行。国资委的一位官员认为，这样“对股市不会造成什么冲击”。而申银万国的研究员桂浩明认为这种选择更符合逻辑，因为“这样的公司在竞争性的行业居多”，符合国有资产从竞争性领域退出的大原则；而且“减持绩优股能够得到市场的认同，并且有较好的价格”，这也符合国资委的一贯主张。毕竟，国企大盘股一般都处于关键行业及领域，对整个国民经济有重大影响，万一试点中出现难以预料的因素，效果适得其反。

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