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人民币汇率制度改革路径选择
对人民币汇率制度改革，人们有不少设想。其中选择自由浮动汇率制是否可行呢？答案是否定的，原因如下：
1、浮动汇率具有不确定性的特征，我国加入WTO后，浮动汇率的这种不确定性可能
加剧。国际收支的不确定性增加可能带来汇率的剧烈波动。中国加入WTO之后，如果中国选择自由浮动汇率制，汇率可能出现较大的波动,对国内经济产生冲击。
2、我国经济自由化程度并不太高，不具备汇率一步到位自由浮动的条件。我国贸易领域、投资领域存在很多管制，利率也没有市场化。存在诸多管制的情况下形成的各种价格并不能代表真实的市场供求，如人民币基本上看应该是升值趋势，但由于汇兑等方面存在一些限制，误导企业产生贬值预期。在中国经济尚未完全融入世界经济之前，一步到位地实行自由浮动汇率，并不合适。
同时，在我国经济政策的选择中，独立的货币政策必不可少，考虑到目前情况下我国资本项目管理不宜完全放开，因此也不必急于采取完全浮动的汇率制度。
那么，选择目标区汇率制是否合适呢？回答也是否定的。因为从我国目前的情况看，实行目标区汇率的设想不具有可操作性。为实行目标区汇率制度，货币当局要设立一个均衡汇率以便同国内经济、国际收支的长期趋势相适应，并且围绕这一可调整的均衡汇率设定较宽的波幅，以克服固定汇率制的过分僵化和自由浮动汇率制的过分波动，达到一方面既保持汇率基本稳定，另一方面又使经济政策具有一定灵活性的目的。
然而，在实践中，基础均衡汇率的计算就很困难，如果不能计算出合理的基础均衡汇率，目标区汇率的合理性在根本上将受到动摇。实践的结果也不支持目标区汇率理论所宣称的，只有当汇率水准接近波幅上下限时中央银行才对汇率进行干预的结论。中央银行往往出于多种原因干预外汇市场。此外，汇率目标区体系应包括哪些货币，目标区的宽度和调整频率应根据什么标准确定等一系列问题也不好解决，或确定起来具有很大的随机性。因此，需要探索新的路径。
政策建议
应增强汇率弹性和灵活性
人民币汇率制度的改革方向是实行真正的有管理浮动汇率制，增加弹性和灵活性。从长期看，应增加汇率的弹性，扩大汇率的浮动区间，逐步过渡到人民币的独立浮动。从近期和中期来看，加入世界贸易组织以后，我国汇率政策的立足点应是：首先，不承诺人民币资本项目可兑换。加入世界贸易组织后，不仅国际货币基金组织协定的第八条款对中国有约束力，世贸组织的最惠国待遇、国民待遇、透明度和公平竞争原则对中国也同样具有约束力，但这些约束力并不要求中国资本项目可兑换。在世贸组织和国际货币基金组织的框架下，人民币不完全可兑换、经常项目外汇收入实行结汇制，这些措施与实行浮动汇率并不矛盾。二是人民币仍然实行有管理的浮动汇率，增加汇率波动的区间。近期可以考虑的措施是人民币不仅仅盯住美元，而是盯住一篮子货币。三是要逐步完善外汇市场，四是要改进货币当局的干预机制。
1、改进人民币汇率的形成机制，提高汇率生成机制的市场化程度
应将目前国内企业的强制结售汇制逐渐过渡到意愿结汇制。人民币汇率形成的市场要素不足，其关键在于现行的强制结售汇制。对强制结汇制度的改革，可以考虑扩大允许保留经常项目外汇收入的企业范围，企业透过对持有还是卖出经常项目外汇收入的选择间接参与人民币汇率形成；还可以考虑对现有允许保留外汇结算帐户的企业扩大可以保留外汇的限额；另外，结汇宽限时间可以延长，允许企业经常项目收汇后在一定期限内可以不结汇，这样企业可以选择适当的价格结汇。
2、培育健全的外汇市场
从强制结售汇制过渡到意愿结售汇制后，可以考虑增加市场交易主体，让更多的企业和金融机构直接参与外汇买卖，以避免大机构集中性的交易垄断市场价格水准。增加外汇交易工具，目前外汇交易仅限于美元、日元、港币的即期交易，而远期交易、调期交易、回购交易、外币期货期权等交易手段没有得到充分发展。由于我国目前实行实质性的盯住汇率，汇率风险较小，一旦采用较灵活的管理浮动汇率制，汇率波动幅度将增大，加入WTO之后，涉外经济活动增多，汇率风险问题会显得更为突出，开办这些金融业务可满足企业套期保值的需求。另外，远期外汇交易形成的远期汇率代表了银行和企业对汇率的预期，有助于即期汇率的确定。
3、制定合理的汇率波动区间，增加人民币汇率灵活性
人民币汇率波动区间大小的确定，应综合考虑一系列因素，包括：实际有效汇率；月度交易余额；季度国际收支余额的变化；国际储备的充足性与变化趋势；人民币利率水准等等。
当前，支持一个“较窄”的波动区间的理由是：我国宏观经济承受汇率波动的能力还相当弱；现代企业制度改革刚刚起步，企业的外汇风险意识不强；中央银行的监管能力不足。支持一个“较宽”的波动区间的理由是：有利于独立地执行货币政策；一个较宽的波动区间可以使均衡汇率在发生变化后仍然维持在波动区间范围内；加入WTO后，国际收支状况可能出现较大波动。
综合这两方面的理由，扩大汇率浮动区间应分步骤实施。当前要用足0.3%的浮动区间，允许汇率每天可以上下波动一两百个基本点，这将向市场传递一个央行减少干预的信号，有利于市场正视汇率风险。待市场逐渐适应汇率波动后，再视经济金融形势的变化和外汇市场供求状况逐步扩大浮动区间。
4、改进和完善中央银行的干预机制
减少央行干预外汇市场的频率。目前，央行入市干预的交易日数超过总交易日数的70%，对银行间市场敞口头寸基本全额收购或供应，可以说主导了市场汇率的形成。扩大汇率波动区间后，中央银行应减少市场干预频率，除非当市场汇率由于各种因素的影响，形成趋势性的、较长时期内的低估或者高估，并可能对经济运行产生不利影响时，中央银行才入市干预。
5、协调好资本项目开放与人民币汇率制度改革的关系
我国资本项目开放动因来自内部与外部，内部原因包括：有利于我国扩大利用外资，与国际经济接轨，实施“走出去”的经济发展战略，并减轻资本管制的成本等。外部原因是：发达国家和国际经济组织(如IMF)要求发展中国家开放资本项目的压力，加入WTO后国际资本流动的增加要求放松对资本的管制。
应该看到，我国资本项目开放的条件还远不具备：汇率机制僵化，国际贸易刚刚开始自由化，国内价格尤其是利率还没有市场化，微观基础尤其是商业银行还没有实现商业化运作，货币当局的监管能力还十分不足。在这种情况下，开放资本项目尤其是短期资本项目必然带来对人民币汇率的投机性攻击，造成国内经济的动荡。
与资本项目开放的收益相比，开放的成本相对较高，因此，资本项目的开放应贯彻积极稳妥、收益大于成本的原则，在资本项目尚未完全放开之前人民币汇率应继续实行有管理的浮动，在资本项目完全放开之后再采用独立浮动的汇率制度。
八种汇率制度功能各不相同
汇率制度是一国对汇率决定、调整等一系列问题的制度安排。从最灵活的汇率制度到最僵硬的汇率制度，汇率制度共包括8种安排，这里按灵活性逐渐减小的顺序分析如下：
1、自由浮动汇率。外汇的价值由市场自由决定，中央银行不干预外汇市场，对外部和内部冲击名义汇率及时做出反应，不需要高额外汇储备，这种制度的缺点是名义(和实际)汇率的大幅波动可能扭曲资源配置，汇率的随机性和通货膨胀偏向较大。实际上，没有任何一个国家采用纯而又纯的浮动汇率。
2、有管理的浮动汇率。中央银行偶尔干预外汇市场，但不捍卫任何确定的平价，干预的频率根据汇率目标而定。主动的干预(对冲的或非对冲的)导致外汇储备的变化，间接的干预(透过改变利率、流动性和其他金融工具)并不引起储备的变动。有管理浮动汇率的优点是避免了汇率的过分波动，主要缺点是央行行为缺乏透明度，可能引起很多不确定性，干预只能带来短期效果，而且这种效果还可能是负面的。
3、在一个区间内浮动(目标区)汇率。名义汇率允许在一个区间内自由浮动，这个区间的中心是一个固定汇率，这个固定汇率要么盯住一种货币，要么盯住一篮子货币，中心汇率又称为基础均衡汇率，即期汇率围绕着这一基础均衡汇率波动，波动幅度有上下限限制。
在实践中，波动幅度往往是“软波幅”，货币当局并没有绝对义务在即期汇率冲击目标区边界时进行干预。如成立于1979年的欧洲汇率机制(ERM)，汇率波动的区间在＋2.25%内。这种汇率制度的优点是，其汇率波动区间和中心点有助于引导公众预期，但1992年至1993年的欧洲汇率机制危机表明这种汇率安排易于受到投机者冲击。
4、爬行区间汇率。汇率在一个区间内波动，中心平价随时间而改变。中心平价的爬行可以按照两个原则进行，一个是回顾性爬行，如根据过去的通货膨胀率调整中心平价；另一个是前瞻性爬行，如根据预期的或目标通货膨胀率调整中心平价。这一汇率制度可以使高通胀国家采用区间调整的汇率而不必调整中心平价，缺点是回顾性爬行可能引入通货膨胀惯性，而前瞻性爬行则可能产生汇率高估，引来货币投机。
5、爬行盯住汇率。在高通货膨胀国家，盯住汇率可以透过一系列的小幅贬值重新确定,而这种调整可以是每周一次的。一种调整方法是汇率调整的路线是事先公布的，爬行的比率故意设得比预期的通货膨胀率低，以努力走出通货膨胀。第二种方法是放弃治理通货膨胀，汇率根据物价水准指数化，以保持实际汇率的稳定。
爬行盯住汇率的缺点是如果得不到财政政策和收入政策的支持很难维持，而通胀率指数化的汇率带来了通货膨胀惯性，可能使汇率失去名义锚的作用。
6、固定但可调整的汇率或可调整盯住汇率。名义汇率是固定的，但货币当局并没有维持一个固定平价的义务，对平价的调整成为一项强有力的政策工具。这是上个世纪最流行的汇率制度，布雷顿森林体系崩溃以后，大多数发展中国家采用这种制度。这种制度下，汇率的调整(贬值)常常是突如其来的，带来了汇率的不确定性和通货膨胀压力。
7、货币局制度。货币当局根据对应的外汇储备额按某一固定比价发行国内货币。这种制度有利于维持汇率的可信度但不利于汇率的调节，外部冲击只能透过国内经济活动加以吸收，中央银行丧失了其最后贷款者的职能。历史上一些小国家采用了这种制度，但并不成功。
8、货币联盟。一国使用与其邻国相同的货币，包括统一货币(如欧洲货币联盟统一使用欧元)和美元化两种形式。巴拿马和一些东加勒比岛国采用了美元化的货币制度,而美元化使一国放弃了铸币税收入，丧失了货币政策的主权，是固定汇率制度中的一种极端形式。
(中国人民银行研究局卜永祥）
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