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一、主流机构(基金、QFII、社保、券商)在价值投资上达成一致
在目前我国宏观经济持续向好之时,机构博弈主要的担心不是系统风险,而是投资品种选择上的风险。基于这种担心,多数机构选股仍然紧盯增长行业和主流板块,这也是基金业普遍存在的热手效应的体现。基于认识趋同的基金联盟对2004年市场的影响力巨大。
二、机构争相效仿美国上世纪70年代漂亮50理念,指导自己的投资实践
漂亮50(NiftyFifty)是指上世纪70年代初成为美国证券市场机构投资者追捧的增长型大公司,如可口可乐、、IBM等公司,这些公司在70年代初的市盈率平均达到41.9倍,是标准普尔500市盈率的两倍多。漂亮50之所以能够主宰70年代,关键因素在于:经历了60年代的电子狂潮和概念炒作后,机构投资者开始关注公司基本面,投资于有良好业绩支持和较高增长记录的大盘蓝筹股,以谋求持续增加的回报并保持较好的流动性。这种投资理念的形成也和美国共同基金的发展密切相关,随着基金数量和规模不断扩大,开放式基金间的资金竞争加剧,公众开始注重基金业绩记录,因而购买有令人信服的业绩增长并为同行所一致看好的公司股票,降低了基金经理们的压力。
笔者认为,目前证券市场在拿来主义指导下,主导市场的资金正在借鉴美国70年代漂亮50(NiftyFifty)理念,构建中国蓝筹50组合。理由如下:
首先,历经3年熊市注重公司基本面的价值投资理念已经深入人心。
其次,基金业的发展,加速了机构投资时代的来临。研究创造价值,使得上市公司发生两极分化,大量的机构投资者集中关注的公司可能仅占上市公司总数20%--30%；70%--80%的公司被边缘化。这一观点已经被我们对基金重仓股变化的实证分析所证明。
其三,机构投资者重视流动性,使流通股本和总市值大的股票受到偏爱,从而使大股票产生流动性溢价。
其四,通过对投资基金前10大重仓股的实证分析,结果也支持上述结论。
根据对基金公布的季报的统计,可以发现:
1、2001年基金前10大重仓股的总数是逐季递增的,2002年重仓股的总数基本稳定,但2003年一季度重仓股大幅度减少到173只,较2002年四季度减少16.8%；同期,单只重仓股被多家基金持有的平均数也从2001年首季的2.14家,大幅度提高到2003年首季的3.9家。事后证明,这是一次关键的仓位调整,标志着基金整体筹码布局发生了显著的变化,确定了2003年价值投资的主导地位。
2、2003年首季后基金持股的高度一致性还在继续,单只重仓股被多家基金持有的程度继续深化。2003年前3季度基金前10大重仓股分别是173只、151只、144只,递减幅度为12.7%、4.63%；同期,单只股票分别被多家基金持有的平均数是3.9家、4.99家、5.69家,上升幅度为27.9%、14%。
3、从基金前10大重仓股的行业属性看,基金的行业集中度越来越高,行业内部也越来越向行业龙头股集中。
三、随着市场对外开放的继续扩大和向深度、广度方向的发展,不同投资理念都将寻觅到适合自己的生存空间
虽然,2004年证券市场可能是在价值理念主导下主打价值投资的大旗,但市场并非一元化结构,基于国有资产的有序进退,也可能从并购中产生投资机会；基于深交所恢复发行中小企业股票,成长概念的价值投资也将拥有一席之地；基于市场波段性调整,大众心理期望市场反转的预期,技术派人士也可能再次找到类似2003年的底,华夏银行、长江电力上市前后人心思涨的机会,在突然暴跌的问题股、持续下跌的弱市股上打出漂亮的时间差；基于对证券市场有效性的认识,消极投资方法的适用性得到拓展,指数基金可能继续扩军,并有望取得较好的业绩。
综合而言,随着以基金为代表的机构投资者的成长,以及QFII、社保基金、中外合资证券公司(基金公司)的入市,国内市场投资理念趋于多样和丰富,技术分析方法一统天下的局面已经一去不回,纯粹概念式的炒作已经日渐式微,盲目推崇的成长型投资遭遇反思,稳固基础理论和价值主导型投资开始受到重视。价、量、时、空,天、地、人、和,其实这些投资理念都是人类在资本市场思考的精华,各有千秋,因时、因地、因人而异,海纳百川,有容乃大,随着中国证券市场进一步的发展壮大和对外开放,投资理念也将百家齐鸣。但是,笔者认为,万变不离其宗,证券投资的长远意义最终只能是业绩支撑下的价值二字。
表1 基金前10大重仓股变化统计
考察时间 基金持有前10 单只重仓股被多家
大重仓股总数 基金持有的平均数
2001年一季度 1472.14
2001年二季度 1692.04
2001年三季度 1882.13
2001年四季度 1952.41
2002年一季度 1882.63
2002年二季度 2152.44
2002年三季度 2172.6
2002年四季度 2083.12
2003年一季度 1733.9
2003年二季度 1514.99
2003年三季度 1445.69
几种海外主流投资理念在沪深股市的现状
稳固基础理论和价值主导型投资
投资理念可以多种多样,但无论如何,优秀的上市公司才是市场的基石。同时,业绩才是支撑股价的基石和股价上扬的根本动力,也是影响投资者预期的重要因素。吹尽黄沙始见金,经历了熊市洗礼后,投资者开始认识到价值主导型投资的重要,这从各大机构纷纷加强行业公司研究可见一斑。价值投资在中国市场将会有着强大的生命力。
空中楼阁理论
建立在大众的心理预期基础之上的空中楼阁,认为制造虚拟经济气泡是股市最大魅力所在。这一理论在新兴市场被演绎得淋漓尽致,前几年牛市当中概念炒作盛行就是典型,如水泥＋鼠标、XX科技。经历熊市教育后,投资者开始对此抱以谨慎态度。
索罗斯的反射性理论
索罗斯曾把证券市场形象地比喻成羊群。散布牧场的羊群中的每只羊力量都很渺小,但羊群一旦形成明显的运行趋势,这时最明智的选择就是遵循羊群运动的方向,顺之则昌,逆之则亡。这两年来,庄股跳水此起彼伏,表面原因是资金断链；深层次原因则是证券市场国际化潮流势不可挡,旧有盈利模式已没有生存土壤,高企的股价中枢必然下移,庄股暴跌只是其极端表现形式。识时务者为俊杰,许多券商前年底去年初没有进行仓位结构调整,但终在2003年夏秋完成了资金向蓝筹股的转移。
同时,索罗斯强调市场趋势的矫枉过正和自我增强。正如市场所担心此轮核心资产股涨幅已可观,还能往何处去?笔者认为,真正意义上的价值投资在A股市场才刚刚起步,还处于一个自我增强的过程,还远没到矫枉过正的地步。
表2 从几种海外主流投资理论看2004年市场走势
理论派别 2004年判市观点
稳固基础理论始于2003年初的价值投资在中国证券市场有着强大的生命力,能代表和分享中国经济高速增长的龙头国企将继续受到投资者青睐。
空中楼阁理论 在成长型股票上整体搭建空中楼阁的时机不成熟,而在价值型股票上还没有明显的蓝筹溢价或流动性溢价。
反射性理论真正意义上的价值投资在中国A股市场才刚刚起步,还处于一个自我增强的过程,还远没到矫枉过正的地步。上海证券报长江证券研究所 谭再刚
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