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在处理信贷增速过快的问题上，央行将受到更大的挑战——过松，担心经济过热，担心通货膨胀，担心金融风险加大和不良贷款增加；过紧，担心压抑经济增长，担心就业压力过大柳鸿生面对中国进一步融入国际社会的现实，独立的货币政策在2004年将受到更大的挑战。如何在货币政策独立、汇率稳定、资本管制进一步松动这三者之间找到平衡，是需要央行专家细加斟酌的大学问。当前，央行货币政策面临的压力，首先来自国内宏观经济形势的复杂变化。一方面，部分地区、部分行业盲目投资，低水平重复建设有加剧经济失衡的趋势，
容易导致不良贷款，引发新的金融风险；另一方面，当前消费领域供大于求的主流格局并没有改变，物价只是温和上涨，消费需求不足依然存在，通缩压力并未完全消除。对此，在处理信贷增速过快的问题上，央行货币政策面临两难选择——过松，担心经济过热，担心通货膨胀，担心金融风险加大和不良贷款增加；过紧，担心压抑经济增长，担心就业压力过大。国际社会施压当前，国际上要求人民币升值的压力并未完全释放，而国内的持续外汇供大于求也使基础货币投放显得比较被动。这对货币政策都是不可小视的压力。央行副行长吴晓灵最近在分析人民银行面临的新机遇和新挑战时，首先提出的是，世界经济一体化和金融全球化使中国独立的货币政策受到了挑战。按照国际通行理论，在资本流动管制逐渐减少的条件下，一个国家在独立的货币政策与汇率稳定之间找到平衡点，是非常困难的，它往往更多地属于“艺术”范畴，而不是简单的技术问题。比如，选择人民币升值虽然可以消除来自国际社会的压力，有助于控制货币供应量的较快增长，但会明显阻止中国出口贸易，影响中国吸引外商直接投资，加大通缩压力，并进一步恶化就业形势和农民收入，同时还会助长汇市投机势力；相反，若人民币汇率保持现有水平的绝对稳定，则央行不得不大量投放基础货币在市场上购买过剩的外汇，这又会带来货币供应量的快速增长，增加回笼基础货币的艰巨性。同时，在外贸领域也不得不面对各式各样的反倾销诉讼。再比如，为调控经济的热度，利率调整本来是非常有效的手段。但是，当汇率保持不变而人民币又有升值压力时，如果上调人民币利率，就会进一步吸引国际投机资本流入，进一步加大人民币升值压力。因此，利率工具不能充分发挥作用，显然会加大货币政策的难度。个别市场困扰货币政策央行货币政策面临的压力，还来自中国股市和房地产市场的新情况和新变化，这使央行的宏观形势分析和决策难度加大。健康的股票市场是经济发展的重要引擎，因此，对资产价格的关注，已经成为各发达国家中央银行制定和执行货币政策的重要因素。国内学者的大量分析表明，目前资本市场已对货币需求、流速产生影响，这将直接影响货币政策的实施效果。中央银行有必要建立与金融资产价格监测相关的指标体系，并根据市场走向和资产价格的变化做出判断，实施必要的调控。目前中国股市低迷不振，如果单纯从这方面的资金需求看，货币政策似应松动一些，但从防范隐性通胀的角度看，央行又必须加大货币回笼的力度。这对央行来说同样是个难题。再有，为防止银行信贷风险，使房地产这一重要的国民经济支柱产业平衡发展，避免泡沫。央行去年6月出台《关于进一步加强房地产信贷业务管理的通知》（即“121号文件”），收紧了对开发商的贷款。但从房地产对经济增长的重要支撑作用看，央行又不宜采取过于猛烈的紧缩措施，以免重挫房地产业。这对央行也是个难题。总之，当前中国经济发展面临的环境日趋复杂，分析判断经济形势的难度越来越大。比如贸易问题，反映到国际收支平衡上是经常项目的收支，在强制结售汇制度下，它直接影响着中国外汇储备的增减，进而通过外汇占款影响央行的基础货币投放。但是，对中国每年贸易顺差或逆差程度的分析判断十分困难。原因是入世之后，中国的贸易体制正处于大变革的年代。由此，包括货币政策在内的任何政策其实都是一柄“双刃剑”。如何更多发挥积极作用同时弱化负面影响，这是政府必须掌握的“艺术”手段，央行当然更需如此。
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