本报记者 张然上海中融金融研究院院长王林 本报记者 张然摄
最近，有关国有股减持及股市全流通的讨论不断升温，对证券市场的运行也产生了越来越大的影响。随着讨论的逐步深入，分歧也日趋明显。许多专家、学者和市场从业人士都力主实行股市全流通。
众所周知，中国股市是一个半流通的市场，国有股、法人股不能流通，能够在市场上流通的社会公众股只占总股本的1/3左右，新股发行也一直迟迟不能实现全流通。因此，主张全流通的观点备受关注。
就全流通话题，记者借上海中融金融研究院院长王林到京之机，对他进行了采访。
复杂问题用简单解法
让新股全流通很重要
记者：国有股减持政策出台后，有关股市流通问题引起的讨论一直没有断过。每当股市出现比较明显涨跌的时候，与股市流通相关的种种问题就一次次摆到桌面上。在中国资本市场上，任何形式的存量国有股流通与减持的解决方案，都不可避免地要涉及新股的发行方式与全流通这个更现实更迫切的问题。不少人的意识是，新股全流通发行正是目前市场对于国有股减持问题谈减色变的两大恐慌性预期之一，另一恐慌性预期为存量国有股流通。王院长，你是很早就主张股市全流通，并力主从新股全流通改革的专业人士之一，那么，是否存在彻底扭转这一恐慌性预期的有效方法呢？
王林：确实，对于新股实行全流通发行，有些人表现得比较悲观。人们在解决问题时会有一个思维惯性：认为复杂的问题必须用复杂的方法来解决。这就造成了一些好的解决方法也许因为它过于简单反而不被重视。
我认为，应该变对新股全流通发行的恐慌性利空为利好！因为股市全流通的目标是确定的，存量改革的各种方案都讨论3年了，并不像有人所说有什么一致解决意见，反而分歧越来越大。时间已经证明，要先解决存量国有股全流通后再实行新股全流通发行是根本行不通的！
一直迟迟不让新股全流通进来，那问题就会越积越大，真正的恐慌恐怕还在后头！
解决股权割裂
实现股市全流通
记者：从2001年6月以来，股市已持续下跌低迷两年多了。最近点数上去了，很多人似乎忘掉了老问题。
王林：目前的股市与两年前相比，或者与5年前相比，其本质没有丝毫改变。新股继续按照股权割裂、流通股与非流通股并存的方式一只又一只地发出来，这个股市深层次矛盾在继续恶性积累，未显现出任何良性改善的迹象。只要股权割裂、股市全流通这个根本问题没有解决，股市就不可能根本好转。即使迫于各方面压力出台一些极端的短期的救市政策（比如停发新股、银行资金入市），再发动一轮上涨行情，也只不过是换一批套牢者，把更大的危机和难题留给后人而已。
记者：全国人大副委员长成思危曾说，目前，我国的国有股不能全流通使股市对经济发展的促进作用极其有限。而且，股票不能全流通造成了同股不同值、股票价格不断下跌与非流通股股东资产增值的矛盾，毛病当然还有很多。大家现在集中精力探讨的关键是如何解决股权割裂、实现股市全流通，应该是这样吧？
王林：对于股权割裂、流通股非流通股并存这个弊端及其危害，社会各方面的认识已逐步统一，对于股权割裂产生的原因也已分析得十分透彻，这些都已形成共识。但对于如何解决问题，各方面基于不同角度提出的方案却尖锐冲突、严重对立，我把它们归纳为四条道路：
拖延消磨式：“存量老股票不全流通，增量新股票不全流通”；
推倒重来式：“存量老股票全流通，增量新股票全流通”；
历史清算式：“存量老股票全流通，增量新股票不全流通”；
发展买单式：“存量老股票不全流通，增量新股票全流通”。
现在具体方案很多，大部分属于“历史清算式”。其它方案还有一些，但都能归纳为这四者之一。
记者：其实，各种方案在3年前就激烈地争论过，近3年过去了，问题的解决仍不明朗。现实要求我们更加理性冷静地思考，解决问题的难点到底在哪里？
王林：难点在哪里？难就难在股市各有关主体利益尖锐对立。
从市场层面说，流通股投资者和非流通股东利益严重对立；股民与上市公司大股东利益对立；各股票情况千差万别，这些对立关系又由于历史的变化和沉淀而变得错综复杂。从监管政策层面说，证监会、国资委等部门对股市的政策取向差异很大，协调起来十分困难甚至无法协调。
解决全流通问题的实质就是如何调整现有流通股与非流通股之间的利益再分配；全流通方案的关键在于具有可行性的操作设计以实现利益再分配过程的平稳过渡。
对证监会在解决这一问题中的作用也要有个客观的评价。
记者：你的意思是说，在这个问题上，证监会虽然处于核心主导地位，但证监会也受到很多制约，也有力所不能及的地方，它无法做到用行政政策手段直接去调整现有利益格局。那是不是说证监会就不能有太多作为了呢？
王林：当然不是。证监会有新股审核权、发行定价审批权、发行认购管理权、上市许可权等一系列股市准入及监管的广泛权力，完全可以在自己的权利范围内采取市场化的手段、间接的方式来逐步进行利益调整。比如先从新股全流通入手启动改革，用全流通低价发行的新股补偿高价老股，使问题不要继续积累恶化；然后再制定公平合理的规则程序和解决问题的长期规划，促使流通股股东与非流通股股东通过谈判协商制定个股的全流通方案，达成一个解决一个，逐步解决现有存量股票的全流通问题。
解决时机已经成熟
逐步实现“股市全流通”
记者：要逐步解决现有存量股票的全流通问题现在是否已经时机成熟？
王林：从新股改革启动的话，早就可以搞，现在更可以。
为什么可以这样说？理由很清楚，国内经济条件已经成熟。
现在处于长期快速健康发展的阶段，股市规模仍然较小，潜力很大，有广阔的发展空间。同时，股市固有的杠杆机制，也为我们用市场办法解决市场问题、用泡沫消除泡沫提供了空间。再者，股市对中国经济长期快速健康发展的重要性及核心地位日益得到肯定，问题的解决已提到议事日程。
记者：从现阶段对全流通的热烈讨论可以看到，你所提到的条件之外还有众多投资者对股市长远利益的关注。许多专业人士对如何解决全流通问题都提出了建设性的意见，如果现在就能着手进行全流通的改革，你认为该如何把握总体的改革局面？
王林：认真分析研究解决问题的难点和有利条件，借鉴改革开放20多年的经验，可以总结出解决股市问题、制定全流通方案的原则。一是渐进式改革原则；二是增量改革的原则；三是“老股老办法，新股新制度”原则；四是市场化改革的原则；五是“发展买单”与“市场买单”原则；六是遵守法律、依法办事原则；七是用“发展眼光、发展的思路和发展的手段”解决问题的原则；八是树立长远观念，总体规划，分步实施，小步启动，逐步深化，明确目标，稳定预期的原则。
记者：假设深交所要恢复新股发行，或深圳设立科技型中小企业板市场，你最担心的，可能就是新股不能全流通发行了？
王林：开创业板的目的很明确，就是要落实科教兴国战略，为高新技术产业融资，为创业投资提供退出的渠道。问题是，要是这个新设的市场就像有的传言那样，仍将按老办法发行股票，即不是全流通发行，这就让人不明白了。高科技的风险投资型公司上市以后，发起人的股份若不能流通变现，设立这个市场的意义何在？难道我们还要重蹈A股市场覆辙，再造一个畸形的创业板市场？
“发展买单”“市场买单”
新股足额配 老股协商办
记者：如果是解决完存量问题后新股再全流通发行，行得通行不通呢？
王林：行不通！我一直主张“发展买单”、“市场买单”与“增量改革”的思路，提出“新股全流通（分期流通），存量5年后，新股足额配，老股协商办”的系统解决方案，主张用全流通（或分期流通）的低价新股来补偿老股的损失。如果确保每拥有1股老股就能获得2股新股的认购权，而新股按面值或净资产发行，那么，就可以补偿老股东。
记者：我看过你一篇文章也提到另外一个“新股全流通发行，老股自向低价增发”的方案。具体做法，说把每一只现存股票面向其流通股按一定的比例系数定向增发流通股；凡是流通股比例低于50％的按12比例增发，就是每拥有1股流通股可获认购2股增发新股；凡是流通股比例高于50％的按11的比例增发，即每拥有1股流通股可获认购1股增发新股；所有的增发新股的定价为净资产的70％或按面值1元发行。这样的方法对股市和投资者有什么好处？
王林：按照这样的方案，一是新股实行全流通发行不会冲击老股票，从源头上截住非流通股增量；二是调整了股权比例结构，消除了“一股独大”；三是通过平价或折价增发摊薄了流通股的价格，化解了股市风险；四是为上市公司注入了增量资金，增强了后劲；五是25％控股股权的永久不上市流通保持了公司治理结构的稳定；六是容易与非流通股东协商达成一致，因为方式与IPO时对等，体现了公平原则，利益再分配公开透明；七是做法合法合规，运用市场化的手段，避免了行政审批的过多环节和可能产生的弊端；八是把解决问题的决策主动权和操作控制权牢牢掌握在证监会手里，避免了其他多个部门的掣肘和扯皮。
《市场报》 (2004年01月20日 第十一版)
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