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苑德
军货币政策会紧缩？
我认为，2004年央行仍应该实行稳健的货币政策，而不应采取紧缩性政策。这是因为，导致货币政策方向发生根本逆转的宏观经济态势还未出现。
准确判断宏观经济态势是制订货币政策的关键。从物价水平看，2003年CPI的上涨幅度也只有1％左右，而2004年的物价水平也不会大幅上涨。经济生活中尽管存在通胀压力但没有必要惊慌失措，没有理由过分渲染通胀的威胁。似乎可以肯定地说，2004年物价仍将维持在较低水平，物价回升的基础仍很薄弱。
这一判断的给出主要有四条根据：1.商品供过于求的基本格局没有改变，且短期内也不会改变，结构性生产过剩和消费收入制约下的消费需求疲软的基本矛盾短期内也无法解决。因为就业形势严峻，失业人数增加，农民增收困难等限制消费增长的因素，短期内不会有根本的改观。至于近期农产品价格的上涨，我认为是正常的，是一种恢复性的上涨，对缓解“三农”问题有帮助。
2.2003年投资规模显著扩大而消费需求仍未能有效启动，前者会增加供给，进一步加剧供求不平衡的矛盾。
3.2004年可能出现的出口下降，会减少国内商品的外部需求。
4.货币流动性比例（M1／M2）下降和城乡居民储蓄大幅度增加的趋势，表明现实购买力下降，转化为潜在购买力。
8.5％的经济增长率是处在高速增长阶段的中国能够承受的，不能说是过高。所以，不能简单说中国经济过热。因此，没有理由采取过激的紧缩政策措施。中央经济工作会议也认为2003年的经济并未过热，并要求珍惜、巩固经济发展的好势头。为此，保持信贷的适度增长是必要的。
2003年贷款增量大约在2.8万亿左右，2004年的数字应该低一些。但考虑到我国经济已经进入新一轮扩张增长周期，对贷款的需求较为强劲，因此贷款增量仍会保持在较高水平，我估计2004年大约在2.1万亿～2.3万亿之间，贷款增长率可能降到20％以下。
在保持贷款适度增长的同时，2004年央行应继续把货币政策的侧重点放在货款的结构性调整上，做到有保有压。应增加对中小企业的信贷投放，支持民营经济发展，限制房地产企业和重复建设项目的贷款。
利率会提高？
2004年的利率走势，主要取决于消费者物价指数的变化。我的判断是：2004年人民币基准利率会保持稳定，仍将维持在历史低位，不会发生较大幅度的逆转，但由于经济社会存在较强的通胀预期，客观上存在着升息的压力。
理由在于：1.货币政策今年仍将保持“稳健”的主基调，作为货币政策重要内容的利率政策，当然也会保持稳定。所以，利率水平即使变动，也仍将以“微调”为主，不会大起大落。
2.人民币利率水平保持稳定，有利于缓解和减轻人民币升值的压力。实际上，只要央行把稳定汇率作为孜孜以求的重要的政策调控目标，那么，利率的调整幅度就会很有限。因为升息势必导致更多的“热钱”流入，加大人民币升值的压力。而央行短期内是不会放弃稳定汇率这一政策调控目标的。
3.2004年世界经济复苏导致国际利率普遍回升的可能性不大，因为美、日、欧盟三大经济体的通胀压力很小，因而也不大可能因此牵动我国利率水平上升。当然，如消费者物价指数持续走高达到3％甚至更高，则名义利率水平势必要发生变化。但这种情况发生的概率不大。即使真的发生，对实际利率水平的影响也不会太大。还应该看到，2004年利率市场化改革的步伐会进一步加快，这也是影响利率水平变化的一个重要因素。至于影响方向和影响力度，要具体情况具体分析，不好一概而论。
不过，2004年的利率结构，特别是央行的利率结构有可能发生一些明显的变化。其一，超额准备金利率下调会导致整个货币市场利率中枢下移，而2004年不排除超额准备金利率再次下调的可能性。
其二，央行决定扩大商业银行人民币贷款利率浮动区间的政策举措，是推进利率市场化改革的重要步骤。这一举措会促进部分贷款品种利率水平的提高，从而有可能提高整个贷款的平均利率水平。
其三，超额准备金利率、再贴现利率、再贷款利率和公开市场操作利率构成央行利率结构的主体内容。由于再贴现利率自2001年9月大幅调高后一直保持至今，其远高于市场利率水平，结果是降低了商业银行再贴现的积极性，挤压了商业银行开办再贴现业务的利润空间，从而导致央行的再贴现放款规模萎缩，限制了再贴现政策工具作用的发挥。因此，2004年的再贴现利率有可能下降。
利率可能成为货币政策中间目标？
确实，在现实的金融制度条件和金融市场环境下，货币供应量作为承担货币政策中间目标使命的金融总量指标，其有效性受到了很大削弱，货币供应量已经不能很好地满足货币政策中间目标的“三性”条件，即可控性、可测性和与货币政策最终目标的密切相关性。
从货币政策的操作实践看，利率的重要性也确实在提高，而且随着资本市场的发展，货币政策的作用范围拓宽，货币政策的影响因素日益多样化和复杂化，货币政策的传导渠道也由单轨制转变为双轨制。在这种情况下，为增强货币政策的有效性，客观上也需要强化利率的作用。
但是，我国的利率尚未市场化，利率尚不能真实地反映资金的稀缺程度，科学、合理的利率期限结构、风险结构也没有生成，经济主体对利率变动的反应尚不敏感，利率弹性较差，因此，利率这一价格指标目前还不能成为货币政策的中间目标。
央行政策调控的重点，仍应放在货币供应量这种货币数量指标上。不过，应加大利率市场化改革的力度，使利率逐步取代货币供应量成为货币政策的中间目标，提高利率的政策传导效应。
（作者系中国银河证券公司高级经济学家、教授、经济学博士）
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