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代办股份转让系统承载着解决历史遗留问题、完善主板退市机制、探索建立多层次证券市场的任务。随着主板退市公司不断的增多并进入代办股份转让系统，代办股份转让系统的市场功能也将不断地完善和扩大。而目前银山化工重组案例的风波也更加引起了市场对该系统运行的关注。这也是笔者对股份转让公司以及退市公司的收购重组行为进行特别研究的动因所在。
一、代办股份转让系统简介
2001年6月，中国证券业协会发布实施《证券公司代办股份转让服务业务试点办法》，为妥善解决原ＮＥＴ、ＳＴＡＱ系统“历史遗留”问题而设置的代办股份转让系统（以下简称“代办系统”）亦于同年7月正式运行。代办系统的设立本身是一种创新，为我国“建立多层次资本市场体系，完善资本市场结构”发挥了一定的作用，但是从实质上讲，代办系统仍具有柜台交易市场的性质，它目前并不具有证券市场最基本的融资功能。
目前，代办股份转让试点范围已经囊括原ＳＴＡＱ、ＮＥＴ系统挂牌公司和沪、深证券交易所的退市公司。截止到目前，在代办系统挂牌的公司（以下简称“代办公司”）有12家，股票14只。已经从主板退市但还未进入代办系统的公司和股票有ＰＴ南洋、ＰＴ金田Ａ／Ｂ、ＳＴ银山、ＳＴ宏业、ＳＴ九州、ＳＴ鞍一工、ＳＴ海洋、ＳＴ生态、ＳＴ中侨以及ＳＴ五环等。根据试点办法的要求，这些公司都将陆续进入代办股份转让系统。
代办系统承担着完善中国退市机制、探索建立多层次证券市场体系的任务。根据目前的态势，可以预见随着这些“准代办公司”的逐步加入，代办系统将面临一轮较大的“扩容”。
二、代办系统通行的并购重组模式
2001年12月，原ＮＥＴ系统挂牌公司———湛江供销与北京鹫峰科技开发股份有限公司（简称“鹫峰科技”）实施股权置换，即鹫峰科技原大股东以其所持有的该公司3，105万股股份与湛江供销流通法人股股东所持有的6，210万股湛江供销股份以 1：2 的比例进行置换。完成置换的股份已2002年6月在代办系统挂牌流通，现简称为“鹫峰5”，证券代码“400010”。
2002年4月，原ＳＴＡＱ系统挂牌公司———恒通集团与山东港岳永昌集团股份有限公司（以下简称“港岳永昌”）实施股权置换，即港岳永昌大股东港岳铭山以其所持有的该公司5，650万股股份与恒通集团流通法人股股东所持有的11，300万股恒通集团股份以1：2的比例进行置换，换股后原恒通集团流通法人股持向向港岳铭山公司补偿20％的股份。完成置换的股份于2002年9月起挂牌流通，现简称为“港岳5”，证券代码“400013”。
截至2003年8月底，鹫峰科技和港岳永昌股权置换的确权比例分别达到96．84％和86．77％，直接说明了代办系统市场对股权置换的方式给予了较高程度的认可。
该股权置换重组模式可以简单概括为：
①股权置换：原挂牌或退市公司（假定称为Ｐ公司）流通股股东与另外一家股份公司（假定称为Ｑ公司）的法人股股东之间按照一定的约定进行股份互换；
②股份赠予：股份互换后，原流通股股东将获得的一定比例的Ｑ公司股份赠予该法人股股东作为补偿；
③进入市场：在股份置换确权比例超过50％且达到其他相关条件时，由Ｑ公司申请进入股份转让系统；
④退出市场：原Ｐ公司彻底退出流通市场。
整个股权置换重组过程如下图（图1）所示。
三、代办系统与主板市场重组模式的比较
代办系统与主板是两个存在重大差别的市场，代办系统通行的股权置换重组模式与主板的通行模式（即股权收购＋资产置换模式，以下简称一般重组模式）也有着十分明显的差别，其具体差别如下表1所示。
表1 股权置换模式与一般重组模式的比较表
特别值得一提的是，股权置换模式与引起市场广泛关注和议论的“郑百文重组模式”在利益补偿机制上有类似之处。二者的相似之处在于重组方在股权重组时都向流通股股东提出了一定比例股份赠予的补偿要求。郑百文的重组方三联集团最终通过司法裁决才得以实行该方案，充分反映了主板市场对该种重组模式的不认同。
四、银山化工案例使该市场的并购重组行为陷入困境
2003年10月31日，已经退市的银山化工发布公告，称《关于公司流通股实施股份置换的议案》获得临时股东大会决议通过。根据股份置换方案，成都国贸实业集团公司以其持有的成都国贸实业集团股份有限公司的股份与银山化工原流通股股东持有的银山化工的股份按1∶1的比例进行置换。银山化工原流通股股份进行置换后，将其置换获得的成都国贸公司股份的50％再无偿补偿给国贸集团。银山化工准备在股权重组实现后即进入代办系统挂牌流通。
然而令人意外的是，该公司在11月6日却发布了更正公告称，该股份置换方案在上述的流通股类别股东大会上未获通过，银山化工本次采取股权置换的重组方案最终以失败告终。
本次银山化工的案例及造成的影响使得未来代办系统公司及准代办系统公司的重组之路进入了进退两难的境地。对于这些尚未正式进入三板的退市公司如原ＰＴ南洋、ＳＴ九州等公司，它们大多数都是资不抵债的“烂帐”公司，如果采取主板市场惯用的一般重组模式，重组方要付出的代价将出奇的昂贵（甚至远高于收购重组一般的主板上市公司的代价），这是理性的市场所不能够接受的。而采取较为代办系统市场接受的股权置换重组模式却又受到了退市公司原流通股股东的反对。加之证券业协会关于代办公司转让、重组的相关政策尚未正式出台，代办系统的并购重组更是陷入了两难的境地。（待续）
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