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-摩根士丹利亚太首席经济学家谢国忠
〓〓持续的放松信贷将破坏就业
〓〓当生产结构性过剩导致资本浪费从而
削弱了中国增长潜力的时候，持续性的放松信贷将会破坏就业。信贷的低成本导致了更高的资本集中度，因而，从长期的角度
来说是破坏了创造就业机会的基础。
〓〓在此轮周期中，杠杆作用达到了1000%
〓〓我认为，在过去的七个季度，信
贷融资是股权融资的十倍。尽管中国紧急停止了扩张性的货币政策，但是，在未来几年里，在这次周期中发放的大量信贷将给
金融系统造成很大的隐患。
〓〓银行改革很可能是肤浅的
〓〓中国政府为了顺利实施反周期政策和地区发展，通过银行牢
牢地控制整体经济运行，并保证了政府具有超越经济的政治特权。对于国有银行来说，资本是一个没有意义的概念。除非基本
意识形态发生变化，否则银行改革很可能是肤浅的。
资本密集度需降低
〓〓在中国经济增长过程中，资本密集度的增长是就业不足的主要原因。由于风险评估的缺乏，
融资的成本很低，而融资的低成本则是加深资本密集度的主要原因。呆坏账增加和就业不足是中国融资成本过低的两大副产品
。
〓〓廉价信贷资金的投放可能在短期内创造了一些就业机会，但是，从长期来看，无疑会造成就业机会的减少。廉价的信
贷融资通常会导致生产能力过剩，就如现在所发生的一样，然而接下来的将是通货紧缩，同时生产成本还将居高不下。因此，
呆坏账随之而来，通过人为地压低融资成本最终导致的是对就业机会的破坏。
〓〓为了缓解就业压力，中国必须让市场而不
是政治对资本进行定价。融资成本理所当然的要上升，在中国经济增长中，融资成本的上升将导致资本密集度降低从而增加就
业容量。
〓〓资本有效定价能力的实现能够允许中国增长的更快，那样的话，只有两个因素会对中国的的发展速度产生影响
，一个是生产能力过剩，另一个是金融的稳定。中国需要增长来解决所有的问题，金融改革掌握着进一步增加经济增长潜力的
钥匙。
为什么就业不足？
〓〓所有的指标都显示，与过去相比较，就业变得越来越困难了。统计数据表明，在过去的五年
里，中国创造的就业机会只相当于之前五年的一半。中国的就业数据在一定程度上是不准确的。迅速转型的经济结构使得保持
稳定协调的就业评估数据也变得很困难。因此，从各种角度来讲，劳动力市场的就业压力在迅速增加，过去五年中国的劳动力
市场已经恶化，事实证明了这一点。
〓〓注a/私营企业或者个体经营企业
b/与过去5年平均的单位增加资本产出率比较，当年的单位增加资本产出率的情况。
〓〓国有经济部门就
业数量的减少是造成现在局面的直接原因。从某种程度上说，现在的就业危机仅仅是释放了过去在国有经济部门未充分就业的
人员进入劳动力市场。乡镇企业的停滞是另一个主要原因。在1990年代早期，乡镇企业在损害国有经济部门的情况下迅速
发展，这种损害来源于前者的劳动力成本很低。当乡镇企业把国有经济迅速逐出绝大多数轻工业部门以后，他们无法迅速地在
其他领域继续扩张。
〓〓为什么中国的快速增长不能吸收过多的劳动力？中国并没有如其他发展中国家那样面临金融资本的
约束，中国的储蓄率出奇得高，外国资本也非常充沛。我认为，在GDP增长的过程中由于过低的资本价格导致了资本密集度
的迅速提高是形成目前状况的主要原因。从增加单位资本产出率的角度来看，过去的五年，在中国经济增长中，资本密集度比
之前的十五番了一番，这不是偶然的。
〓〓具有讽刺意味的是，过低的金融资本价格只是在短期内推动了经济迅速增长。当
银行不受限制地开始放贷的时候，它马上就产生了高速的经济增长率，而且引起了投资狂潮。从整体上来讲，当生产能力的扩
张超过了经济的承受能力的时候，过剩的生产能力和通货紧缩不可避免地随之而来。
〓〓过剩的生产能力浪费了资本。这压
制了经济长期增长的潜力，并因此降低了中国创造就业的能力。如果中国能够降低其增加单位资本产出率20%，从国际经验
来看这并不是很难，它将提高中国经济潜在的增长率达2个百分点，并且每年新增200万个就业机会。
〓〓目前最流行的
观点是反对降低信贷的增长，而忽视就业，这是极端错误的。当前过度投资可能会创造一时的就业，但是从长期来看，将破坏
就业的持续增加。
疲弱股市导致
资本定价困难
〓〓中国发放了相当于去年GDP总量的37%的信贷，其中70%进入
了政府以外的非金融部门。信贷的增长可能会超过2003年GDP总量的23%，如果没有一个投资所需要的合理证券市场
，再创造更多的信贷是非常困难的。如果我们假设会出现一个更高的债务证券比例的话，比如200%，那么，在去年，中国
的公司还至少需要把去年创造的GDP的13%拿出来去投资。
〓〓去年，中国公司在股票市场上筹集的资金少于GDP的
1%。我认为，总的未分配利润要少于GDP的3%。这表明，在去年，中国公司的筹资结构中，债权融资和股权融资的比例
将可能是1200%。当经济周期开始走向回调的时候，这样的杠杆作用将会动摇，并引起大范围的破产。
〓〓数据来源：CEIC.
〓〓注： 1Gov't：是来自于中央政府的公开数据； 2NFS：是上届中
央政府的非金融部门
〓〓在过去的七个季度里，信贷融资是股权融资的十倍。尽管中国紧急停止了扩张性的货币政策，但是
，在未来几年里，在这次周期中中国发放的大量信贷将给金融系统造成很大的隐患。
银行改革需深入
〓〓如果没有财税体
制和政府在经济中所扮演的角色等根本性的更广泛改革，银行改革不大可能取得实质性进展。中国政府已经放开了商品领域和
劳动力领域，但是现在，依然通过国有银行控制着整体经济。信贷资源的分配是最强有力的工具，这是为了实施反周期措施、
为了发展贫穷省份的经济、最终是为了保持对超越经济的政治特权的掌控。
〓〓银行改革不时地会以热门话题回到我们身边
，我的建议是不要太当真，注资是肤浅的，资本的概念和国有银行是没有关系的。除非政府控制经济的手法和政治反经济规律
的干涉经济正常发展的做法发生根本性改变，否则，中国的银行改革将可能是肤浅的。(李云龙编译)
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