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上海世基投资顾问有限公司
二OO三年十二月
投资概要
发行情况：
股票类型：人民币普通股 发 行 量：75，000，000股
每股面值：1．00元人民币 发行价格：5．68元人民币／股
发行方式：向二级市场投资者定价市值配售 上市地点：上海证券交易所
投资要点：
种子行业作为我国农业发展的重中之重，政府高度重视，对于重点扶持企业在政策上有较强的倾斜性，是近十年来我国农业中发展最快的产业之一；
敦煌种业生产规模稳居全国同行业前三位，拥有全国规模最大、设备最先进的种子加工中心。在公司带动下，酒泉地区现已成为我国第二大制种基地和最大的外贸制种基地；
《种子法》的实施将进一步增强大型企业的竞争优势，敦煌种业作为农业产业化国家重点龙头企业，甘肃省重点农业产业化龙头企业，享有国家给予重点龙头企业的全部扶持政策；
位于国内外种业界公认的理想制种区域———甘肃省河西走廊，具有不可替代的地缘优势；
制种技术先进、生产经验丰富，产品品质好，公司产品标准均严于国家标准，部分已达到国际水平；
经营稳健、业绩持续、稳定增长，多项财务指标雄居行业前列，已制定了卓有成效的大农业发展战略；
此次募集资金主要用于拓展现有主业，完善和延伸产业链，加强研发、加工和市场销售能力；
与同行业上市公司比较，敦煌种业经营业绩良好，通过募集资金项目的建设，将进一步增强公司核心竞争力，使公司具有良好的成长性，二级市场应有一定的上升空间。
一、引 言
成立于1998年12月，由酒泉地区现代农业（控股集团）有限责任公司为主发起人，联合敦煌市供销合作联合社、金塔县供销合作联社、安西县供销联合社、酒泉地区农业科学研究所等四家单位共同发起设立。公司目前已成为国内第三大制种企业，其玉米、棉花、西瓜、甜瓜、草类、疏菜、花卉等农作物良种产品在国内外市场上均占有一定的市场份额。同时，公司也是甘肃省最大的棉花收购、加工企业，占有极高的行业和市场地位。
该公司具有国内其他制种企业所无法比拟的资源优势、地缘优势和生产优势。近年来，随着生产技术水平的不断提高，公司自有知识产权产品相继投入生产，“公司＋农户＋基地”经营模式的不断完善，敦煌种业已经驶入了快速发展的良性轨道。此次募集资金到位后，募集资金项目的顺利进展，将进一步提高公司的经营规模和产品竞争能力，预计敦煌种业将发展成为我国西部地区最大的制种企业，其主导产品将占据市场的龙头地位。
2002年，敦煌种业的主营业务利润达到12，057．66万元，同比增长37．80％。预计公司持续、快速的业绩增长，将使敦煌种业在二级市场中具有极高的投资价值和广阔的获利空间。
二、行业篇
㈠ 种子行业———发展前景广阔
种子行业作为农业生产最基本的、不可替代的生产资料和农业产业链的起点，是决定农作物产量和质量的根本。世界各国历来都非常重视种子行业的发展，目前发达国家种子产业已经发展的比较成熟，而我国种子行业由于起步较晚，尚处于发展阶段。
1、我国种子行业发展迅速
我国自1996年实施“种子工程”以来，农业部先后利用有关方面的资金30多亿元用于兴建国家农作物改良中心、国家级原种场以及大中型种子加工中心、种子包装材料厂、种子加工机械厂等。同时，随着种子市场的不断完善和《种子法》的实施，新兴的民营种子企业也加快了发展的步伐，使得整个种子行业获得了飞速的发展。目前，我国国内商品种子市场规模已达到200～300亿元人民币左右。
2、商品种子产品仍供不应求
1） 供给增加，结构尚需调整
种子工程的实施，使我国供种量有了很大的提高。近年全国粮、棉、油商品供种量已达45亿公斤，其中水稻、小麦、玉米、棉花四大作物的标牌统供量达36亿公斤；种子精选加工量达36亿公斤；种子包衣量达14亿公斤。但我国优质良种产品所占比重较低，产品比例失调现象仍然存在。
2） 需求旺盛，优质良种需求量大增
市场容量巨大
作为农业大国，农业生产用种构成我国种子市场的直接需求。随着我国农业生产的稳定发展，种植业对种子的需求持续大幅增加，全国年粮、棉、油用种量已高达125亿公斤。
高产型品种需求将继续减少
随着我国国民经济的发展，单纯追求高产和低价格的种子产品由于抗逆性差，病虫害防治、田间除草成本较高等原因，将逐渐退出市场。
优质良种产品需求量大增
我国粮食种植结构不断优化，农作物品种的质量对种植产品的收益影响越来越大，产量和品质兼优的粮食品种种子会更有市场竞争力。
由上可以看出，我国商品种子供应总量仅为种子需求总量的1／3左右，商品种子的增长空间巨大，尤其是优质良种的供需矛盾更为严重。可以预计，经营优质良种的企业将获得无比广阔的发展空间。
3、加入ＷＴＯ对我国种子行业的影响
1） 国外种业将冲击我国种子行业
国外种子公司拥有先进的经营理念、先进的种子技术、加工设备、精良的品质保证及较好的外包装等多方面优势，必然对我国种子市场造成巨大的影响。
2） 国外农产品冲击国内市场，种植业将调整
近年来，我国粮食成本以平均10％以上的速度递增，粮食价格随之上涨，小麦、棉花、大豆等大宗农产品的国内价格高出国际市场价格20％至50％，已失去了价格竞争优势。加入ＷＴＯ后，直接后果就是调整种植业结构，这将影响国内种子市场的格局。
3） 代繁、代制业务将得到较大的发展
我国加入ＷＴＯ后，国内具有相对竞争优势的代繁、代制业务将获得更广阔的市场空间。
4、我国种子行业的发展趋势
种子行业将面临新一轮的重组和整合，种业的产业集中度提高。
种子市场竞争的加剧，将直接导致种子行业向规模化、大型化方向发展，国家农业产业化等相关政策也促进这一发展。种子行业的经营和市场份额将向实力强、规模大的种业公司集中。
优良品种的开发、选育将成为公司的核心竞争力
由于农作物的种子是决定农产品高产、优质的决定因素，在大田作物种子市场有序放开后，种子的品质将成为农民购买种子的重要选择因素，这促使优质良种的开发和选育能力成为种业公司的核心竞争力。
种业经营将趋向大型化、专业化、产业化
优质良种将成为市场竞争中各公司争夺的制高点，树立产品品牌、建立营销网络将成为重要的竞争手段，这就要在新产品开发和营销策略实施上投入大量资金，对种业公司的规模要求更趋严格。同时，种子的开发选育投资大、周期长，且不同农作物育种的技术差异大，将使国内种子企业在一到二个作物种子上形成优势和规模经济，促使种业公司更趋专业化。
综述：我国的种子行业将形成已大型企业为主，各公司专业经营的格局。我国的大型种子企业如抓住这一机遇，必将获得良好的发展前景。
㈡ 棉花行业———战略地位显著
棉花是关系国计民生的重要战略物资，也是仅次于粮食的第二大农作物。目前，我国已成为世界第一大棉花生产国和消费国，棉纺生产能力和棉纱生产量分别占世界总量的1／4和1／3，拥有24个产棉省，直接或间接涉及3亿多棉农。
1、我国棉花行业发展稳定
我国的棉花生产总体上平稳发展，稳步增长，棉花消费需求逐年上升。经过多年的发展，我国棉花生产的区域布局趋于合理，已形成长江流域、黄淮海和西北内陆三大棉区，其中西北内陆棉区获得了迅速的发展，产量已经达到全国的1／3左右，居全国首位。
2、棉花市场仍处于总体供不应求
1） 我国棉花的供给现状
2003年我国棉花种植面积为7，300万亩，比上年增长16．4％。但由于长江流域、黄河流域在6月份黄、枯萎病暴发、8月底遭受了持续高温天气、9月份又遇到持续阴雨，导致棉花单产大幅度下降。国家农业部9月上旬预测我国棉花产量为520万吨，10月中旬国家统计局预测我国今年棉花产量与去年持平（2002年度为492万吨）。另外，由于2002年度我国棉花供不应求，国家为了平抑市场价格已将库存的国储棉、98年度老商品棉、96～99年度的老成棉抛售已尽，2003年度棉花资源非常紧缺。
2） 我国棉花的需求现状
消费观念对我国棉花需求的影响
随着人们生活水平的不断提高，对自然和健康的崇尚，导致人们的消费观念出现了根本转变，对棉、毛服饰的需求重新超过了对化纤产品的需求。
下游市场对我国棉花需求的影响
近年来，我国纺织和服装制造工业发展迅速，据中国纺织工业协会统计，我国现有纺纱能力已超过5，000万锭，月产纱量不断创新高，棉织品出口保持高速增长。2000年国内纱的产量700万吨，用棉量484万吨，出口161亿美元；2001年纱的产量760万吨，用棉量525万吨，出口174亿美元，同比增长7．8％；到2002年纱的产量850万吨，用棉量587万吨，出口216亿美元，同比增长24％。今年1至9月，我们纱的产量已经698万吨了，出口超过200亿美元，已经超过了2001年全年的出口。我国已成为世界上最大的纺织品生产国和出口国。
3） 加入ＷＴＯ对我国棉花市场的影响
下游行业的纺织品出口大幅增长，促进棉花行业需求的增长。
纺织工业是我国入世后能充分发挥我国比较优势的重要产业，从过去两年看，我国加入ＷＴＯ后，纺织品出口保持高速增长。2001年我国纺织品出口总值为174亿美元，2002年为216亿美元，2003年1至9月已逾200亿美元，超过2001年全年总和。纺织品出口的高速增长极大地带动了国内棉花需求。
国外棉花进口量增加。
随着我国纺织工业的快速发展，国内棉花已多年供不应求，2001～2002年度，我国进口棉花18万吨，2002～2003年度进口71．5万吨，比上年度增长近4倍，预计2003～2004年度进口量将超过100万吨。根据我国政府签订的协议，2005年起取消棉花进口配额，进出口量的多少取决于需求和价格。
综述：棉花是我国所有农产品中唯一能左右国际价格的产品，加入ＷＴＯ，促进了我国纺织品的出口，同时，棉花进口量也逐步增加，棉花价格与国际接轨。由于棉花是不可增生的资源，生产受到种植面积等客观因素的限制，但随着社会经济不断发展，消费量却保持不断增长，因此，棉花生产者和经营者的效益也将不断增长。
三、公司篇
㈠ 竞争分析
1、优势分析
1） 不可替代的资源优势
敦煌种业生产基地位于甘肃河西走廊西端，是全国制种条件最具优势的地区。该地区光照充足，热量丰富，大气干燥，昼夜温差大，生态类型多，病虫害少，并有绿洲戈壁相间形成的天然隔离屏障，生态条件十分独特，非常适合于棉花和种子生产。
2） 规模优势
作为甘肃省最大、国内第三大的制种企业，敦煌种业玉米、棉花、瓜菜种子生产、棉花产品经营稳居甘肃省第一位。在该公司带动下，酒泉地区现已成为我国第二大制种基地和最大的外贸制种基地。
3） 先进的生产技术优势
作为国内最早经营制种业的企业之一，敦煌种业已形成了一整套规范、系统、科学的生产管理体系。其采用的制种技术在国内处于领先地位，其中部分产品的制种技术已与国际标准接轨，并通过国际权威种子质量检测机构严格的检测。
4） 市场占有率优势
敦煌种业生产的农作物种子制种量占酒泉地区的80％，甘肃省制种量的35％，皮棉销量占甘肃省的40％以上。据敦煌种业透露，其玉米杂交种占甘肃省总产量的23．2％，全国玉米需种量的7．7％，西甜瓜种子在全国的市场占有率约为2．5％，棉花种子在甘肃省的市场占有率约为55．6％，而瓜菜类种子出口量占到全国出口总量的10％左右。
2、劣势分析
1） 地理位置劣势
公司地处我国内陆的甘肃省，在获取最新的市场情况、技术发展情况等方面处于相对劣势地位。同时，由于内陆省份开发较晚，人们的市场经济意识普遍薄弱，这在一定程度上也限制了公司的发展。
2） 技术开发劣势
尽管敦煌种业已经在新品种选育开发方面进行了不懈的努力，且与国内多家种子研究机构建立了合作关系。但由于新品种的选育开发过程存在着周期长、投入大、技术要求高、成功率低的特点，而公司尚处于新品种培育的初级阶段，使得公司在自主知识产权品种开发上处于一定的劣势。
㈡ 财务分析
1、经营成果分析
从招股说明书我们可以看到，敦煌种业自成立以来各年度始终保持盈利，特别是2002年度，盈利大幅增加，进一步巩固了公司的行业地位，为公司大农业战略的实施奠定了坚实的基础。（由于公司2003上半年度仅是其2002经营年度的继续，不具备与全年度财务状况的可比性。据公司招股说明书资料显示，公司2003年上半年度经营状况稳定。）
2000年～2002年度公司的各项盈利性指标
1） 主营业务利润
自公司成立以来，公司经营业绩稳步上升，主营业务利润呈稳步增长态势。
Ａ 主营业务收入
2000、2001和2002年度，公司主营业务收入分别为39，815．67万元、32，079．10万元和55，550．88万元。按照产品划分为：
据了解，该公司2001年主营业务收入下降是棉花产品价格下降幅度较大、公司减少销售量所致，2002年主营业务收入的大幅增长得益于棉花价格的上涨。
Ｂ 主营业务成本
该公司制定的成本控制制度和规模化生产使得公司产品的单位营业费用呈递减趋势。但随着销售量的扩大和玉米、瓜菜类等种子收购成本的上升，使得公司的主营业务成本总体增长。按产品划分为：
Ｃ 主营业务利润
从金额上看，公司的主营业务利润始终保持上升趋势。2000～2002年度同比增长分别为10．28％、6．61％和37．80％。按产品划分为：
2） 净利润
公司净利润持续增长，2000、2001和2002年度分别为2，312．95万元、2，332．01万元和3，411．52万元。主要来源为营业利润，且贡献率在60％以上。除主营业务之外，公司补贴收入对净利润的贡献较大，主要来自于国家的相关优惠政策，由于国家对农业的高度重视，该补贴收入在一定时期内可望处于持续稳定的状态。
2、财务状况分析
1） 偿债能力
从该公司的资产负债表可以看出，其资产负债率较高，2000年～2002年年底资产负债率分别为65．4％、67．46％与61．92％。据了解，公司负债主要构成部分为中国农业发展银行提供短期政策性贷款，主要用于棉花收购，利息支出低于商业贷款，贷款发放、回收直接与棉花收购、销售相关，可保证债务水平与公司产销经营情况相适应。
从债务承受能力的角度分析，该公司成本与费用的构成中，可变成本比重高，公司经营风险较低，经营收益稳定性较高，对于销售收入不确定性的抵御能力以及承担额外财务风险的能力强，可承受较高的负债经营。
该公司目前的融资手段主要以债权融资为主，融资手段单一，资产负债率偏高。本次募集资金到位后预计资产负债率将降低到40％左右，债权融资的安全性将进一步提高。同时，公司长期、稳定的盈利能力增长也使得偿债能力不会因为较高的资产负债率而降低。
2） 资产管理能力
敦煌种业生产经营所依赖的资产主要体现为流动资产，以应收账款与存货为主。应收款项中1年以上的应收款项的比例较大。根据招股书的披露，该公司截止2003年4月底，3～4年应收账款已基本全部得以偿还，可见该公司应收账款的回收能力较强。
3） 资本结构
该公司历年年末资产负债率较高，均为60％以上，在整个负债的结构中以与流动资产相对应的流动负债为主。同时，公司历年来股东权益占公司资产总额30％以上，且逐年上升。本次发行后，公司控股股东持股比例将低于30％，公司的股权结构将更加合理。
3、现金流量分析
敦煌种业是农业企业，生产经营具有明显的季节性。公司各年度现金流量横跨2个经营年度，这种季节性生产特点造成了该公司的现金流也具有明显的季节性。
1） 经营活动产生的现金流量和利润实现
从该公司近年情况看，公司每年经营活动现金流入量与年度营业收入基本相当，反映了公司营销战略的有效性，也得益于公司有效的信用政策和账款回收政策。从利润角度看，公司每年的经营活动现金流量净额与净利润的比率平均在5倍以上，表明该公司净利润的实现拥有坚实的现金保障，持续发展潜力巨大。
2） 投资活动产生的现金流量与资本扩张
该公司近年来投资活动产生的净现金流量持续为巨额负值，主要是该公司为了提高种子和棉花产品整体的生产加工能力和质量，进行较大规模的固定资产投资所致。其中，2002年投资活动产生的现金流量净额为－4，148．98万元。可见，公司正处于高速扩张期。
3） 筹资活动产生的现金流量与偿债能力
从该公司的财务数据看，其债务水平与产销经营情况基本相适应，经营活动产生的净现金流入量足以应付流动负债的偿付。
㈢ 募集资金投资项目分析
根据敦煌种业招股说明书披露，该公司此次Ａ股新发募集资金主要用于完善和拓展现有产业链。投资项目包括：1、种子、种苗基地建设及其产品精加工系列化项目；2、营销网络体系建设、综合配套服务项目；3、农副产品加工增值项目。
1、种子、种苗基地建设及其产品精加工系列化项目
玉米种子基地及加工中心项目：
项目简介：项目总投资4，693万元，建设期1年，投产期2年，预计第三年达产。该项目的，财务内部收益率为12．46％，达产后年度投资净利润率为11．45％。
项目分析：
政策面分析：种子行业是目前国家在农业中重点扶持的行业，对种子行业的支持力度极大。1996年开始实施“种子工程”，2000年12月又颁布了《种子法》，之后一系列产业倾斜政策和优惠政策陆续推出。
前景分析：
⑴、市场容量大。据我国农业部统计，2003年我国杂交玉米种植面积3．2亿亩，玉米种子需求量在7．7亿公斤左右。
⑵、国内玉米种子加工能力不足。目前我国成套玉米种子加工设备能力不足总用种量的30％，且设备多为80年代～90年代引入。该项目加工中心在国内处于绝对领先地位，可进一步增加其玉米种子产品的市场竞争力。
效果分析：目前，国内玉米种子市场处于竞争分散的状况，据了解该公司作为玉米种子供应大户，其市场占有率也仅为7．7％。我们预计，该公司通过此项目的实施，将在玉米种子的生产规模和质量上占据优势地位，并有望成为国内玉米种子的最大供应商，取得对该市场的高度话事权，甚至可影响玉米种子市场的竞争格局和价格形成，成为该市场真正的龙头。同时，该项目的实施对公司发展具有深远影响，不但确立了玉米种子产品作为其基本拳头产品，也为该公司大农业战略实施提供了长期、稳定的收入支持。
优质棉种繁育及加工项目：
项目简介：项目总投资4，839万元，建设期2年，投产期3年，预计第五年达产。该项目的财务内部收益率为10．29％，达产后年度投资利润率为15．68％。
项目分析：
政策面分析：棉花作为重要的战略产品，其生产销售历来受到国家的高度重视。而棉种作为决定棉花产品质量的决定因素，自“种子工程”实施以来更是受到关注。
前景分析：
西北产棉区是我国三大棉花产区之一，其棉花总产量占全国的1／3以上。由于棉花品种的区域性较强，公司的棉种产品在本地区将获得较大的竞争优势。
效果分析：据了解，公司的棉种产品将主要在公司所在地销售，我们认为此项目的实施在增加公司营业收入的同时，将进一步巩固公司主营业务之———棉花业务的资源占有量和行业、市场地位。同时，公司针对全国最大的西北产棉区实施此项目，应是其大农业战略的重要实施。我们相信，凭借其强大的资源优势、地缘优势、品牌优势和生产技术优势，其棉种产品必将逐步占领该市场，使公司成为西北地区最大的棉种供应商和重要的棉花生产企业。
工厂化蔬菜种苗繁育基地项目：
项目简介：项目总投资2，061万元，建设期1年，预计第2年达产。该项目的财务内部收益率为14．70％，达产后年投资利润率为8．73％。
项目分析：
由于地理环境影响，西北地区历来是我国蔬菜大量输入的地区，该项目符合该地区的市场需要。据了解，目前仅酒泉地区各类塑料大棚和蔬菜制种基地年需蔬菜种苗量就达到2．4亿株，该项目建成后年产商品蔬菜种苗3，600万株，可完全在本地区实现销售。凭借公司的实力，公司在占领该市场后，可进一步向周边市场渗透，具有较好的市场前景。
2、营销网络体系建设、综合配套服务项目
西部种子配送批发交易中心项目：
项目简介：该项目总投资9，550万元，建设期1年，投产期1年，预计第3年达产。该项目财务内部收益率为10．14％，达产后年度投资利润率为8．97％。
项目分析：我国的种子产品流通历来是企业单兵作战，独立运作。该项目的实施在国内属于创新模式，是一种面向全国市场的新的种子物流模式。该项目符合国家种子和农业产业化政策的精神，如果被政府和其他企业广泛认可，其发展规模将不可限量，甚至可影响整个种子市场的生产、流通格局。
该项目在自身取得经济效益的同时，可加强公司的品牌优势，并进一步完善公司的销售网络，促进公司产品的市场销售力度。该项目作为公司大农业战略的关键步骤，表明了公司在经营上的超前意识，其力图成为我国种子行业龙头的意图十分明显。
检疫检测中心项目：
项目简介：该项目总投资2，507万元，建设期1年，第2年正常使用。预计对于公司净利润的增量影响为50万元／年。
项目分析：据了解该项目是国内唯一一家由企业建立的检疫检测中心，符合国家现行政策和现代化农业发展的需求。目前，国内种子产品出口均需到国外进行认证，如果该检测中心能得到国外种子检疫检测机构的认可，将为该公司和国内制种业进军国外带来极大的便利。同时，该项目的建成将使得公司在技术上占据有利地位，为其成为“西北最大的制种企业”的战略目标打下坚实的基础。
3、农副产品加工增值项目
年产5，500吨脱水菜项目：
项目简介：项目总投资15，000万元，建设期2年，投产期3年，第5年达产。该项目的财务内部收益率为10．13％，投资利润率为10．35％。
项目分析：近年来，脱水蔬菜的市场需求大幅度增加，尤其是脱水蔬菜的出口增长迅速，出口总量已接近100万吨。据了解，公司此次采用的设备均处于国内或国际领先地位，可保证公司产品质量，由于国内脱水蔬菜产品具有很强的成本优势，其市场前景十分广阔。但随着国内企业该项业务的增长，竞争也将日趋激烈，该公司凭借其强大的实力，有望在该市场中占据一席之地，此项目将成为公司利润增加的新亮点。
4，000平方米恒温库项目：
项目简介：项目总投资2，100万元，建设期1年，投产期1年，第3年达产。该项目的财务内部收益率为11．68％，达产后年投资利润率为9．68％。
项目分析：据了解，由于公司周边地区地理环境限制，其蔬菜需求约2／3从酒泉地区调入，可保证此项目稳定的市场需求。公司凭借其品牌优势和资源占有优势将可占领该市场。
棉蛋白油脂厂项目：
项目简介：本项目总投资为2，730万元，建设期1年，投产期1年，第3年达产。该项目的财务内部收益率为11．44％，达产后年度投资利润率为9．36％。
项目分析：该项目为公司棉花业务的延伸，可提高公司原材料的利用率和贡献率，且棉油作为烹饪用油的重要产品，其市场需求稳定。该项目与优质棉种繁育及加工项目的实施，使公司形成了棉花制种———棉花生产加工———棉蛋白油脂生产的完整产业链，其规模优势和资源利用优势将使敦煌种业受益匪浅。
综上所述，我们认为该公司在稳定棉花业务的基础上，将大力发展制种业务，逐步提高制种业的比例，实现向制种企业的过渡。同时，该公司在大农业战略的指引下，积极介入市场容量大，有产业化前景的农产品市场，寻求公司利润的新增长点。相信上述项目的顺利实施，将使得该公司在国家政策和地区政府支持下，凭借其独有的强大优势，在未来数年内成为我国西部地区规模最大、市场占有率最高、盈利能力最强的巨型科技制种龙头企业。
㈣ 经营风险分析
1、财务风险
由财务数据，我们看出敦煌种业资产负债结构中应收款项、存货、无形资产在资产中所占比重较大，并且应收款项中1年以上的应收款项比例较高，存货中库存商品的比重高，因此存在一定的流动资产减值风险。
同时，公司每年第四季度产品收购期发生大量现金采购，从而导致公司资产负债率年底大幅上升，2000年～2002年以来，各年度年底资产负债率分别为65．4％、67．46％与61．92％，使得该公司面临着较高的短期偿债能力风险。
2、财政税收优惠政策调整的风险
从公司的财务数据，我们可以看到该公司自成立以来，一直享受政府对棉花与制种业务给予的补贴，且该类优惠政策对公司的影响极大。2000年度～2002年度，公司各年度享受的补贴收入分别为：1，388万元、922万元与1，210万元，占利润总额比例分别为37．55％、30．39％和28．38％。今后，若上述财政税收优惠政策发生变化，将直接影响公司的经营业绩。
3、市场风险
随着我国加入ＷＴＯ，该公司的种子和棉花产品将面临更加激烈的市场竞争。尤其是棉花产品，由于国内棉花产品的价格高于国际平均水平，其棉花经营将面临较强的挑战。
四、公司二级市场定价分析
鉴于我国股票市场的现状，我们采用根据类似资产在市场上的定价来确定公司相对价值的横向类比估值法来分析敦煌种业的价值定位。
目前深沪两市，与公司主营业务相似的Ａ股上市公司共计七家，其中丰乐种业、亚华种业、隆平高科、禾嘉股份、秦丰农业、中农资源六家以种业为主，新农开发以棉花产业为主。（其中有关数据为2002年底的数据）(附后)
由上我们看出，与公司主营业务相似的上市公司的平均市盈率为75倍左右。剔除一些因市场炒作或资产重组等因素导致的股票价值失真，同时考虑敦煌种业流通股本等因素，我们认为其二级市场的定价可能在20倍～35倍市盈率之间。如果按照公司2002年的经营业绩，敦煌种业二级市场的价格将会在6．15元～10．76元之间。
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