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发行次级债为上市银行再融资提供了新选择，事实上，世纪证券于9月底向招行提交的再融资建议书中，就曾提出在适当的时候可考虑通过发行长期次级债务以提高资本充足率。世纪证券认为，上市银行再融资没有必要一定通过股权方式和可转换债券方式进行，根据国际惯例，招商银行等上市银行应尝试通过发行长期次级债务的形式补充资本。
湘财证券 闫先东 世纪证券 李文
国内银行补充资本渠道与国际惯例基本接轨
近年来，国内银行补充资本的方式在逐渐增多。未分配利润或留存利润毫无疑问可以用作资本，国内已有五家银行发行了普通股或A股。在可转换债券方面，民生银行于2003年初率先发行了40亿元的可转换债券，招商银行和浦发银行股东大会分别通过了发行不超过100亿元、60亿元的可转换债券方案。但在可转换债券是否可计入附属资本问题上，监管部门还有不同的意见。
根据中国人民银行1996年《关于印发商业银行资产负债比例管理监控、监测指标和考核办法的通知》的规定，附属资本包括贷款呆账准备、坏账准备、投资风险准备金、五年（包括五年期）以上的长期债券。由于《通知》下发的时间是1996年，因此，《通知》未明确可转换公司债券是否应该被列为附属资本。按照《巴塞尔协议》，可转换公司债券应该被列入附属资本中。由于相关政策未明确可转换债券是否可以计入附属资本，这就导致了已发行了可转换债券的民生银行信息披露中的矛盾。民生银行在《发行可转换公司债券募集说明书》中指出：五年期可转换债券作为附属资本的一种，可以有效提高资本充足率。但在2003年中期报告中却披露，根据监管部门的规定，它于2003年年初发行的40亿元可转换债券，本报告期不计入资本净额。这表明，监管部门不允许上市银行将发行时间较短的可转换债券列入附属资本。至于未转股的可转换债券何时被列为附属资本，还是未知数。我们估计，时间不会拖得太长。
12月9日，银监会发布了《关于将次级定期债务计入附属资本的通知》，决定增补我国商业银行的资本构成，将符合规定条件的次级定期债务，计入银行附属资本。该通知出台，使各商业银行有望通过发行次级定期债务拓宽资本筹措渠道，增加资本实力，有助于缓解我国商业银行资本先天不足、资本补充渠道单一的状况。事实上，中国人民银行在1996年发布的有关办法中，就明确了长期次级债务可以计入附属资本。银监会12月9日的通知实际是重申了上述规定。
因此，国内银行补充资本的方式与国际上通行方式越来越接近了，这些方式包括留存利润、普通股、呆账准备金、可转换债券、长期次级债务等。
发行长期次级债务对于上市银行的好处
公司或银行均有各种各样的融资方式，就银行来说，不论通过何种方式筹集资本，都涉及筹资成本或资本成本问题。粗略地说，出资方要求的最低收益率就是银行的资本成本。如普通股股东要求分红，股东要求的股息率就是普通股筹资成本，长期次级债务的持有人要求的利率就是次级债务的筹资成本。财务学中的资本成本理论早已证明，普通股的资本成本是最高的，债务融资成本最低。我们也可以预期，即使考虑到长期次级债务的特殊性，其成本几乎不可能高于普通股。
可转换债券是兼有债券和股票特性的混合型资本工具，就债券特性来说，《可转换公司债券管理暂行办法》规定，可转换公司债券的利率不超过银行同期存款的利率水平，民生银行年初发行的可转换债券的票面利率为1.5%；招商银行可转换债券的年利率第一年为1.0%，逐年递增0.375%，最后一年2.5%；浦发银行可转换公司债券第一年至第五年的年利率分别为1.1%、1.5%、1.8%、2.2%和2.5%。因此，单纯就债券来说，发行可转换债券的成本是最低的。但由于可转换债券半年后可转换为普通股，而普通股融资的成本又是最高的，综合权衡，可转换债券的融资成本不会低于长期次级债务。从资本成本角度看，长期次级债务的融资成本低于普通股和可转换债券。
公司对未转换的可转换债券和长期次级债务均要定期支付利息，从长期来看，也必须为普通股支付股息，债券利率和股息率构成了银行融资的成本。但这里有一个重要的区别，支付的利息作为成本可在税前扣除。
银监会发布的《关于将次级定期债务计入附属资本的通知》规定，商业银行可根据自身情况，决定是否发行次级定期债务作为附属资本。商业银行发行次级定期债务，须向银监会提出申请，提交可行性分析报告、招募说明书、协议文本等规定的资料。这实际上为银行发行长期次级债务开了绿灯。由于民生银行年初已发行了可转换债券，并提出了发行H股议案，估计民生银行在2004年之前，不会提出发行长期次级债务问题。浦发银行已明确表示发行可转换债券，短期内不会发行长期次级债务。估计华夏银行下次再融资的时间在2004年底或2005年初，现在很难估计具体的融资方式。最有可能发行长期次级债务的是招商银行。
世纪证券较早前曾提出上市银行再融资应考虑发行长期次级债务
招商银行发行可转换债券方案一经提出，就遭到了基金的质疑。基于支持、关心招行发展的考虑，世纪证券于9月底即临时股东大会召开前夕，向招行提交了再融资建议书。
建议书的出发点有两个，一是支持招行通过再融资实现快速发展，二是根据招行对资本的实际需求和市场的承受能力，调整再融资议案。具体的方案为“两步走”，第一步是通过增发募集资金约50亿元，第二步是在适当的时候，如2005年底、2006年初，通过发行长期次级债务以提高资本充足率。
“两步走”融资方案除考虑到了招行的融资需求之外，还充分地考虑到了国际惯例、银监会的出台新政策的可能性。世纪证券的主要观点是，银行股的再融资应该得到支持，但同时也认为，上市银行再融资没有必要一定通过股权方式和可转换债券方式进行，提出根据国际惯例，招商银行等上市银行应尝试通过发行长期次级债务的形式补充资本。
在提交给招行的再融资建议书中，世纪证券对发行长期次级债务进行了多方面的论证。但由于银监会等当时还未出台明确的政策，所以，世纪证券建议将发行次级债务作为第二步来考虑。对照银监会最近的通知和世纪证券提交给招行的建议书，可以说，世纪证券对上市银行再融资及其方式的研究一定的前瞻性。
10月15日在招行临时股东大会上，马蔚华行长做了《关于可转债方案的说明》，马行长指出，发行次级债是国外较流行的融资方式，因为次级债可以进入银行的附属资本，这样既可以满足银行快速发展对资本金的要求，又不会摊薄股东的权益，不会影响每股收益率水平，对现有股东的利益有保障，兼顾了各方的利益，是很理想的方式。但是非常遗憾的是，目前我们国家这方面尚没有相应的法规条例规范，招商银行也曾向有关部门提出过申请，但至今仍未有结果，国内商业银行也未有一家获得批准。鉴于目前国家没有出台商业银行发行金融债的办法，招商银行依然只能把发行可转债作为第一选择。如果在发行可转债的准备过程中，国家出台了有关商业银行发行金融债补充资本金的管理办法，同时又能够在时间上满足招行补充资本需求，那么，招商银行可以根据实际情况，在充分听取股东和投资者意见的基础上，积极向主管部门申请部分或全部发行金融债。
距11月15日不足两个月，银监会就发布了《关于将次级定期债务计入附属资本的通知》，该《通知》实际上回答了招商银行关注的问题。根据新的政策，我们认为招行银行完全可以申请发行长期次级债务。
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