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尹中立
美国的科技股指数从2001年的5000点跌到最低1100多点，但2003年，科技股指数又从1300多点上涨到1900点左右。于是，有投资者认为科技股的长期升势又重新开始。那么，如何看待当前美国科技股的走势，是反弹还是反转？中国科技股的近期走势是否意味着新的牛市的重新启动？考察美国的金融发展的历史，特别是近100年来的金融市场的发展历史，也许
对我们回答上述问题会有所帮助。对科技股的波动规律的分析有助于我们把握股市的总体趋势。
在美国过去的100年时间里，月均市盈率（扣除通胀因素）为15.08倍，一共出现了四次市盈率高峰，分别是1901年的25倍，1929年的30倍，1966年的23倍，2000年45倍。这四次市盈率高峰的出现实际上是四次股市牛市的标志。从时间上看，四次牛市与四次科技革命完全一致。
每次科技股牛市的出现大概都呈现出这样的规律：新的技术革命导致人们对未来经济的预期乐观→股市上涨→“新经济”的论述出现→刺激股市继续上涨→股市泡沫破灭→“新经济”的说法消失。所谓的“新经济”理论实际上是为股市上涨提供的理论依据，是为高估的股价寻找合理的解释。因为对股市的繁荣提供诠释必须符合公众的口味。
比方说，GDP增长率从2％升至5％一定会让经济学家兴奋不已，但并不会使社会公众激动起来，因为这些数字对于缺乏专业训练的人来说显得深奥而遥远，因此当然不如“新经济”这样一些华丽而夸张的新闻报道对人们更有吸引力。每当股市创下新高，演讲家、作家及其他各界名流便会立刻站出来为市场中明显的乐观思想提出各种解释的乐观主义情节讲话。然而，这些“新经济”思想进一步扩大了股票市场的投机性泡沫。
从美国股票市场波动的历史看，从1901年到2001年的100年时间里，形成了四次波峰，分别是1901年、1929年、1966年、2000年，它们之间的间隔分别是29年、37年、34年，这些间隔基本上都是30年左右，为何呈现出一定的规律？我想可能有以下两方面的原因。其一是技术革命具有一定的周期性，一项革命性的技术从发现到产业化应用，一般都要经过10到20年的时间，技术革命与产业升级是一致的。其二是股市投机行为具有“代际间隔规律”。
所谓股市投机行为具有代际间隔规律是指：一代人经过了一轮股市狂潮的洗礼和打击之后，就会很难再次产生狂热的投机冲动行为，因而只有等下一代成长起来之后，由于新一代投资者没有投机的经验与创伤，可能会使股市再次引发投机狂潮。两代人之间的间隔差不多就是30年时间。
例如，这次有关“新经济”的讨论和股市的“互联网”泡沫投机的大多是年轻人，对于一些年长者，“一提及美国‘新经济’他们往往浮现出不屑一顾的微笑”（参见《对美国新经济的考察与研究》：刘树成，李实载于《经济研究》2000年8期）。为什么会不屑一顾？或许他们就是60、70年代的股市投机者。
因此，我认为，“互联网”的投资狂热期已经成为历史，由IT行业的高速成长而带动的美国科技股的牛市已经成为过去，即使现在出现技术革命，股市也难以再现20世纪末的“互联网”的疯狂。美国科技股近期的上涨，只是暂时的反弹，而不是新的牛市的开始。
由此再看中国股市。从1999年5月开始，中国股市吹起了一股“科技股革命”的狂潮，为首的东方电子、风华高科、清华同方、综艺股份、上海梅林、琼海虹等，在短短的2年时间里，这些股票的价格上涨了数倍或数十倍。但2001年以后，科技股打跌，中国的科技股指数从1700点左右下跌到2003年11月初的450点左右，下跌幅度和美国科技股基本相同，均为70%。可见，国内的科技股走势几乎是美国科技股的翻版。鉴于对美国科技股走势的上述判断，我认为在今后相当长的时间里，中国科技股不可能再有像样的大行情。
(作者单位：中国社科院金融研究所)
《国际金融报》 (2003年12月11日 第三版)
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