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“金融稳定”写入《人民银行法》草案始末
本报记者 马 斌
上海报道
与金融稳定目标相对应，央行需要更多的使用“预调”和“微调”手段，或者说是所谓“先发”的货币政策操作。
2003年，人民银行至少实施过两次有“先发”色彩的货币政策操作：规范房地产信贷的121文件以及提高存款准备金率。
11月19日，深圳。第二届长城财富论坛上，谈及“十六届三中全会后的中国金融改革”，央行货币政策委员会委员李扬再次神采激扬。
之前一个月（10月20日），杭州，在“WTO与金融工程风险国际会议”上，李扬已提前泄漏“天机”：“十六届三中全会中，货币政策的重要变化是，‘促进经济增长’不作为主要目标。”“货币政策的目标将调整为保持币值稳定，重点是维持总量平衡；维护金融运行和金融市场的整体稳定；以及防范系统性风险。”
两天之后，《中共中央关于完善社会主义市场经济体制若干问题的决定》
（以下简称《决定》）公布，其中有关货币政策的部分与李扬之表述如出一辙。
知情人士透露，《决定》中有关金融的部分，由时任货币政策委员会秘书长的易纲亲自操刀，闭门数月而成（10月底，易纲被任命为中国人民银行货币政策司司长）。而在《决定》正式公布之前，初稿亦曾小范围征求过意见，“基本没有作太大改动”。
此外，在记者看到的《中华人民共和国中国人民银行法修正案（草案）》中，第一条“……加强对金融业的监督管理……”被特别替换为“……维护金融稳定……”的字眼；第二条第二款则由原先的“中国人民银行在国务院领导下，制定和实施货币政策，对金融业实施监督管理。”修改为“中国人民银行在国务院领导下，制定和实施货币政策，防范和化解金融风险，维护金融稳定。”
货币失踪之谜由《决定》顺流而下，是已经两次摆在人大面前的《中华人民共和国人民银行法》修正案（草案）中有关货币政策目标修改之联想。
10月28日，十届全国人大常委会第五次会议召开，并对《银行业监督管理法》草案、《中国人民银行法修正案》（草案）、《商业银行法修正案》（草案）进行了再次审议，这三部法律草案还需继续完善。
一位会前参与“二读”稿讨论的人士透露，有关《人民银行法》第三条“货币政策目标是保持货币币值稳定，并以此促进经济增长”有相当争议，故此，在该人士手中的“二读”稿上第三条原文一字未动，但旁边特别注有“双重目标？单一目标？”的疑问。
社科院金融研究所曾刚博士称，目前提出的金融稳定目标，并不是把它单独列为货币政策的目标之一来考虑，而是在正常的货币政策操作过程中，更多地考虑到金融稳定因素。
10月30日，中国人民银行货币政策司副司长穆怀朋在中英论坛第四次会议上亦称，中国将继续执行稳健的货币政策原则，并正确处理防范金融风险和支持经济增长的关系。
“作为货币政策最终目标，经济增长部分肯定会淡化。”11月，曾刚刚完成“中国宏观经济政策优先目标的选择”（中国社科院金融研究所2004年重点课题）的课题框架设计，除有关“货币稳定、金融稳定与货币政策”部分外，亦着墨对原先包括货币政策在内的宏观经济政策对经济增长优先性提出质疑。
“中国面临的问题不是经济增长所能解决的。”曾刚称，“中国现在主要是结构问题，在经济总量发展的同时，中国的失业问题变得非常严重，分配越来越不平衡。”
在曾刚看来，如果结构问题一直得不到解决，经济增长还可能影响中国经济的长久稳定。中国的经济增长是典型的政府主导经济增长（不管是扩大财政投资抑或刺激信贷扩张），2003年上半年，投资占GDP的比重一度达到40％多。“这说明主要是投资在拉动GDP增长，但这是在总需求不振的情况下，人为扩大的投资支出。”曾刚称，“现在形成的生产能力，三五年后向市场投放产品时，很难说一定能形成有效供给，如果不能，由这一轮投资形成的贷款又会形成新的银行坏帐。”
曾刚甚至援引了1990年代初的投资热为证。“目前商业银行最主要的坏帐其实是1990年代初投资热时期形成的，并不是完全计划经济的结果。”曾刚称，“单纯追求经济增长速度是有缺陷的，会形成一轮一轮的坏帐。”
针对货币增长速度过快问题，曾刚称，长期以来，中国广义货币增长速度就一直高于GDP（不变价）与CPI（消费者物价指数）增幅之和，这个差值在2003年曾一度达到12％以上。而广义货币存量与GDP的比值到2003年末也会接近甚至超过200％的水平，在世界位居前列。如此多的货币去哪里了？这是一直困扰着中国学者的所谓“失踪货币”之谜。
“造成货币失踪的原因很多，但现在看起来，其中有很重要一个原因就是货币政策长期以来对经济增长的支持所致。”曾刚称，投资的低效不仅造成了银行系统的大量呆坏账，也使得大量货币在经济体系中滞留而不能退出，形成了宏观经济风险。
货币政策“先发”难题与金融稳定目标相对应，“央行需要更多的使用‘预调’和‘微调’手段，或者说是所谓‘先发’（preemptive）的货币政策操作。”国务院发展研究中心专家陈道富指出，事实上目前人民银行除了关注货币供应量之外，也已将短期超额储备、债券利率等列入关注目标，并在上述指标中作了权衡。
“在目前的信用货币体制下，金融有一个自我膨胀的机制。”曾刚指出，在经济周期中的金融稳定，与传统仅关注物价指数的物价稳定间，存在一定偏差。
“这种偏差，从现在的货币政策调控的角度来讲，是可以在一定程度上加以协调的。也就是在货币政策操作过程中，不仅仅要关注物价指数的变动，还要包括资产价格，主要是对金融资产的价格和房地产价格进行监控，因为房地产是利率敏感性最强的行业。”曾刚称，当发现资产价格比较明显背离基础价格的时候，即使此时消费者物价指数和生产者物价指数没有明显异动，也需要有“先发”的货币政策操作，提前给市场放掉一些泡沫。在这个膨胀、扩张、直至泡沫破灭的过程中，如果货币政策仅仅看到传统的CPI或者是生产者价格指数的话，就很可能会忽略在其他市场上形成的泡沫，而这些泡沫很容易传导到实体经济。
业内人士分析，作为尝试，2003年度人民银行至少实施过两次有“先发”色彩的货币政策操作：规范房地产信贷的121文件以及提高存款准备金率。“尽管上半年投资数量很大，有些基本生产资料价格略有上升，但消费者物价指数比较稳定，央行仍然采取紧缩的货币政策，主要目的并不在于对通货膨胀的担心，而是出于对金融风险的控制，比如房地产信贷。”曾刚称。
2003年8月的一次论坛上，易纲本人亦曾就货币政策目标公开表态，称中央银行的首要政策就是维持人民币币值的稳定，此外仅仅关注以CPI衡量的通货膨胀还不够，更要关注资产价格。
“‘先发’的货币政策操作需要解决三大问题。”曾刚称。
在短期内，金融稳定和实体经济总量平衡，会存在一定的冲突，比如紧缩的货币政策会抑制金融过热，但同时也会造成物价的短期波动和实体经济总量的失衡。“这需要央行将目前关注短期货币稳定和总量平衡目标，调整为追求中长期目标。这是金融稳定与其他货币政策目标相冲突的问题。”
接踵而至的则是对金融失衡的判断。“中央银行有一整套有关金融稳定的指标体系，并根据这些指标的变化来判断金融体系是否失衡。”陈道富称。
曾刚指出，美联储所监控有关金融稳定的指标主要涉及金融市场、金融机构以及家庭和企业部门的财务状况。金融市场方面的指标包括流动性溢价（主要是On－the－run和Off－the－run国债的差价）、债务工具的风险溢价、权益资产价格以及衍生产品价格；金融机构方面的指标主要涉及银行与互助基金，有关银行的指标主要涉及银行信贷和货币供给总量、对银行信贷部门主管的调查以及银行资产充足率和违约率等等，对互助基金则主要监控其资金的流量和流向；对家庭和企业部门的监控主要涉及家庭部门的债务－资产比率和债务负担率，企业部门的债务－权益资本（账面价值）比率、企业债券违约率、企业债券的信用评级状况以及企业破产率等等。
“央行对金融稳定的维护是从宏观角度上考虑的。”曾刚指出，中国监管体系与货币当局的分立，主要目的就是要将这种宏观职能与微观职能相分离，以便各自更好地发挥在金融稳定中的作用。“因此，监管当局（证监会、银监会、保监会）与人民银行之间的协调将是金融稳定中的一个重要环节。”
·记者手记·
货币稳定掩盖金融危机？
2003年3月，为纪念前任总裁Andrew.Crockett（日前已被中国银监会聘为外籍顾问）的离任，国际清算银行举办了一次题为“货币稳定、金融稳定与商业周期”的研讨会，其主要议题便是针对货币稳定与金融稳定的关系以及货币政策目标的调整。时任央行货币政策委员会副秘书长的易纲代表中国人民银行参加了此次会议。
社科院金融研究所曾刚博士称，此前世界各国货币政策操作的潜在假设是，只要物价稳定、币值稳定，经济就会良性增长。而各国在货币政策操作过程中更形成共识，即货币数量的波动是经济波动的最主要根源，如果可以通过控制货币供应量来使币值保持稳定的话，就可以保证经济在比较稳定的路径上增长。
也正是基于这样的假设前提，自1970年代末以来，各国的货币政策操作都以反通货膨胀为首要目标，诸多西方国家甚至把通货膨胀率当作货币政策的最直接目标，即所谓通货膨胀定标———把通货膨胀率控制在一定的区间内作为货币政策目标。
最近十年以来，相对于以往货币政策主要以稳定物价为目标的提法，世界各国的货币政策相当成功。但与此同时，在相当多的国家，包括日本、东亚和拉美国家，以及1990年代初的北欧国家，如瑞典、挪威，都经历了货币稳定、通货膨胀微弱状态下的金融系统危机。
“以日本为例，在金融危机爆发前5年中，其通货膨胀率一直保持在低于2％的水平。”但在金融危机爆发后的十年中，日本用于重建其金融体系所花费的成本占其十年来GDP总和的10％以上———这尚不包括由于信贷紧缩所造成的潜在GDP损失。
“为什么在货币稳定的情况下，经济金融体系没有出现预期的稳定呢？”问题就这样被提出。就在2003年3月会议上，针对货币稳定下的金融体系动荡问题，国际清算银行提出一个思路——可不可以在货币政策操作过程中，或者在原有的货币政策目标之外再加上一个金融稳定的目标。
“接下来的问题是金融稳定和货币稳定之间的关系：这样才可以判断现行的货币政策目标可不可以扩展到金融稳定，是不是货币政策可以做到的？”曾刚称。
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