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证券市场周刊/王凯
一向精明、自信的上海人习惯于把浦东的陆家嘴地区比做“东方曼哈顿”。广义的陆家嘴，作为我国惟一以“金融贸易”命名和定位的国家级开发区，上海证券交易所、上海钻石交易所等7家国家级要素市场，以及由上海金属交易所、上海粮油交易所和上海商品交易所合并组建的我国第三家期货交易所都在此聚集。
而上海陆家嘴金融贸易区开发股份有限公司(600663，以下简称陆家嘴)无疑是其中最幸运的公司之一，据说光“陆家嘴”这一品牌的无形资产就价值数亿元。
陆家嘴主要负责上海浦东新区陆家嘴金融贸易区的土地开发和管理，而国内资本市场开发区类上市公司的一个共同特点是，在创立方式、业务发展和运作手法等诸多方面都有着很强的政府主导因素存在。从这个意义上讲，它比纯市场化的公司更难于接近和评估。今年8月底公司中报显示净利润增长超过3倍，但是市场对这个“东方曼哈顿”并没给予过多的追捧。
“只经营、不收益”的大股东
显然，大环境是这样值得期待和憧憬，但是具体到上市公司，情况却并不这么简单。
陆家嘴是从带有一定行政管理职能的开发区公司脱胎而来，1993年以来，由于陆家嘴金融贸易区的迅速发展，拥有区内土地开发与基础设施建设权的上市公司被投资者视为珍宝，公司股票一度成为沪市的地产龙头，表现不俗。
然而，陆家嘴从一开始就和其大股东陆家嘴集团有着“剪不断，理还乱”的错综关系，与张江、金桥和外高桥等开发区类似，陆家嘴同样有着浓厚的地方政府“官办”色彩，尽管公司一直在试图摆脱其头上的“政府机关”氛围。
这种局面的形成也有其历史原因。上海市政府当年委托陆家嘴集团负责开发区整体建设，由此集团对建设资金的需求量自然很大。而陆家嘴1993年因为通过“国家划拨”的方式获得优质土地资源得以上市，更多地是被当作集团公司的对外融资窗口。
几乎从刚刚上市开始，陆家嘴就为名义上的大股东陆家嘴集团提供了大量担保，并形成了数目繁多的关联债权。2000年年底的高峰时期，集团占有上市公司资金12.15亿元，陆家嘴为集团担保20.55亿元人民币和1700万美元。
这种情况从2001年起开始逐渐好转，陆家嘴为了清理与母公司上海陆家嘴集团之间的债务,在2001年4月份和11月份分别收购了母公司的89647平方米和253915平方米的土地使用权。在解决债务问题的同时也增加了公司土地储备，而且为未来土地和房地产开发打下较好的基础。
之后，陆家嘴继续通过这种受让集团公司土地和回收现金的方式，冲减了大股东所欠的大部分款项，使得陆家嘴资金短缺局面有所改观。
不过有关人士同时指出，虽然近年来集团占用了陆家嘴大量的资金，但另一方面，集团也承担了相当的社会职能。比如原来上市公司在陆家嘴地区的一些项目，前期的居民动迁费用以及相关人员成本支出，几乎都由集团来负担，而且这部分工作量和涉及的成本都相当大。近年来，集团给予陆家嘴的土地可以说是毫无保留的，虽然这些不能成为集团占用上市公司资金的理由，但上市公司的确也得到了非常大的好处。
而一个不可忽视的背景是，陆家嘴集团作为名义上的上市公司大股东，并不享有实际的股份收益权，用集团内部一位不愿透露姓名人士的话说：“是国有资产授权经营，但没有授权获益”。据了解，陆家嘴最大股份实际所有方是上海市国资办及浦东新区国资办，两者对公司每年取得的回报各获得一半的收益。对于这部分股权归属，无论上市公司还是陆家嘴集团其实都很无奈，这种做法明显有背于目前国有资产管理体制的主体思路，但又是目前不可改变的事实，“母子”的关系也经常因此处于尴尬的境地。
大股东只有经营上的“义务”，而没有收益上的“权利”，管理和收益不统一的这种运作模式，实在令人费解。
坚守主业还是谋求转型？
陆家嘴自成立以来主要业务一直围绕金融贸易区内的土地开发，但从1998年始，由于土地批租业务(转让土地使用权)的萎缩，导致整体业绩出现较大幅度下滑。为了改变这种局面，公司采取了一系列措施，力图改善土地批租业务的状况。
为此，公司一方面通过改变部分地区的规划功能来适应市场对住宅用地需求的增加；另一方面加强公司自营房产项目的开发销售，以弥补土地批租业务收入的减少。
2000年以后，随着全国房地产市场的好转，陆家嘴的土地批租业务重新回暖，在主营业务收入的比重中，土地批租所占比重又开始逐年增大。从2002年的情况看，转让土地使用权收入占主营收入比重为90.2%。由于房地产市场良好，商务办公楼用地批租取得了突破性的增长，全年共完成历年土地合同转让金收款17.8亿元，共结算土地批租收入19.3亿元，新增土地批租共计11幅，合同批租金额28.23亿元。
今年上半年陆家嘴更是取得了相当不错的业绩，每股收益0.176元，几乎相当于去年0.044元的4倍，其中最主要原因就是土地使用权转让的毛利率高达64.15%。对此公司解释道，主要是因为项目结构的变化，上半年转让项目多集中在陆家嘴金融中心区，具有较高的收益率，相对于去年是新增项目，拉动了毛利率的提升。
虽然形势看上去一片大好，但必须面对的是，土地作为不可再生资源，具有稀缺性和垄断性的特征。为此，陆家嘴近年来一直没有放弃向其他领域的拓展。公司曾经提出，力求通过土地批租、房产建设、金融投资和高科技等四块业务，构成陆家嘴以金融开发区为基地的多元化建设。
然而陆家嘴在试图转型过程中，与其他一些园区型企业不同的是，公司不仅没有减少土地批租业务，相反还在加大这方面的投入。去年公司决定参与投资上海浦东滨江开发建设投资有限公司，注册资本2亿元，陆家嘴参股12.56%，该公司就是为了适应上海启动浦江两岸开发的潮流，主要负责对黄浦江沿岸浦东地区的开发。
上海作为金融中心地位的确立带动了陆家嘴金融区的二次投资高潮,土地批租重新成为公司主要利润来源，有分析认为，近两年公司有收缩对外投资，专注于土地批租等主业的趋势。
2002年，陆家嘴向深圳国际信托投资公司出让持有的平安证券23688万元股权，获得投资收益约为2667万元。2003年7月，向河北省宏大通讯有限公司转让持有的天宇网络通信集团有限公司31%的总股权，共计人民币4650万元。
但陆家嘴董秘张日法告诉《证券市场周刊》，转让平安证券主要出于预期收益方面的考虑，公司目前仍持有国泰君安、申银万国、交通银行和天安保险等金融企业的部分股权。公司董事长康慧军进一步表示：“除了用好陆家嘴内最后几块土地资源，公司正花大力气在陆家嘴之外寻求新的发展空间。”
今年公司股东大会表决通过的《关于修改公司章程的议案》中，去掉了原公司章程中经营范围"本开发区内"的字眼，似乎也在从一个侧面证明了公司要“走出陆家嘴”的想法。
“靠天吃饭”还能持续多久？
一直以来，陆家嘴背靠的是得天独厚的土地资源，可以说在相当程度上其地产业务具有垄断性。但是，优质土地资源不足已经成为公司发展的软肋。
有市场人士分析，现在陆家嘴所剩余的土地储备中多是需要动迁的土地，这将会增大公司开发成本，可能会使未来土地收益利润率下降。
有关资料显示，目前陆家嘴剩余土地储备主要包括：陆家嘴中心区约16万平方米、世纪大道地块约25万平方米、竹园商贸区约37万平方米的土地面积，以及陆家嘴软件园的约45万平方米建筑面积。而专家指出，这些土地储备对公司今后长远发展来说并不充裕。
在今年召开的股东大会上，针对股东提出“陆家嘴是中国最优秀的土地资源之一，公司究竟还有多少土地资源？”的疑问，董事长康慧军并没有正面回答，只是说，陆家嘴的目标是建立在世界上有影响的金融贸易区，既靠天吃饭，又要抓住机遇，依据“最优”和“好中选优”的原则来选择开发商。
康慧军也承认，陆家嘴现有土地资源有限，大部分土地资源开发得差不多了，但是陆家嘴之外整个上海、整个中国发展的空间非常大，因而陆家嘴今后的发展要“立足陆家嘴、走出陆家嘴，立足房地产、走出房地产”。
据了解，公司今后两年的几个大的项目主要是世纪大道两侧三块土地的开发和陆家嘴软件园建设等。康慧军表示，软件园将来要建成45万平方米规模，可吸纳300家左右软件企业，预计3年后可达到50亿元产值。
事实上，陆家嘴转型途中，值得关注的仍然是其名义上的大股东，而陆家嘴集团在房地产项目的资源确实是其他企业难以企及的。
通过浦东新区政府几年来的内部整合与协调，陆家嘴集团已经成为开工面积上百万平方米的大型地产开发商，目前在上海仅排在绿地集团等少数几家超大型地产商之后，只不过集团的项目暂时还没有形成统一的品牌。而陆家嘴的房地产业务是否会像浦东金桥那样逐渐取代土地批租而成为业务主导，或是成为土地批租外的重要业务之一，这完全要取决于集团的支持力度，鉴于公司与集团的微妙关系，显然充满不确定性。
同时，今后陆家嘴在土地资源的获取方式上，也不得不走“公开招投标”或“拍卖”等市场化道路，接下来公司要面对的激烈竞争。去年11月，在上海还挂牌成立了注册资本达40亿元的上海地产(集团)有限公司，主要任务是运作土地收购、储备和转让，其实等于就是一家土地储备中心，所以陆家嘴面临的潜在竞争压力是很明显的。背景资料陆家嘴地区前景诱人
规划面积28平方公里的陆家嘴金融贸易区，每平方公里吸引了上亿美元资金，堪称中国财富最密集的地方。据不完全统计，浦东目前聚集了700多家投资性公司，私募基金达1000多亿元，占到全国的1/5。
据权威机构预测，到“十五”期末，陆家嘴金融贸易区内功能建筑面积将超过1200万平米，吸引中外金融保险机构180到200家，其中外资银行100家，中外证券公司、投资基金150至180家，同时吸引跨国公司总部、区域总部、职能总部、研发总部80到90家，实现金融保险业增加值占浦东新区GDP的1/5。
上海最新确立的规划目标是，通过以金茂大厦、上海证券交易所为重心的中外贸易机构要素市场组团，以中国人民银行、汇丰银行、中银大厦等为重心的国际银行楼群组团，以及以陆家嘴中心区西区为重心的跨国公司区域总部大厦组团等五大功能组团的建设，进一步扩大市场开放度，提高市场竞争力。
陆家嘴金融贸易区是浦江大开发的核心区域之一，因此业界认为陆家嘴地区土地有较大升值的空间。同时，上海举办世博会(60%的场馆将建在浦东)、黄浦江两岸综合开发(60%的开发量在浦东)，在浦东新一轮开发风生水起之际，陆家嘴自然受益匪浅。
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