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一、BIS最近调查得出的主要趋势和结论
2001年4月，由巴塞尔银行监督委员会(BIS)主持、48家中央银行和货币机构参与的每三年一次的调查显示，外汇市场的整体活动大为衰减，这与前几次调查中的大幅上升反差明显：1998～2001年，外汇市场日均交易量竟下跌了19%(而在1989～1992、1992～1995和1995～1998年期间，日均交易量分别增长了39%、45%和25%)。
在总交易量下降的背后，各市场呈现出不同的变化趋势：即期交易下降32%，基本上退回到了1992年的水平；外汇互换“仅仅”下降了11%；直接远期微升了2%。
2001年的调查数字也显示，按交易对手来划分的交易结构发生了显著变化：银行间交易大幅下降，占总交易量的份额从1998年的64%下降到2001年的59%；银行与非金融客户(公司)交易的份额从17%下跌到13%；而银行与金融客户的交易份额则从20%上升到28%，从市场经验看，这类交易的增加反映了资产管理者的作用增大，而自上次调查后，对冲基金在外汇市场上似乎已失去了重要性。
外汇交易在地理分布上变化不大。因而，外汇市场交易总量的下降并未明显改变地理分布，各地的交易量的下降幅度大体相当。因此，令人并不惊讶的是，伦敦巩固了它的主导地位，而欧洲大陆则失去了一些市场。更重要的是，少数市场因“特定”因素而获益，如瑞典放松了对机构投资者活动的限制(提高了向国外投资的可能性)。
外汇市场的总体情况是：市场交易量，尤其是即期交易量下降；银行间市场缩小，公司活动减少，但金融客户的业务反而增加。这些就是从BIS最近调查中得出的事实和数字。
二、外汇市场的结构性变化
对BIS调查所揭示的变化，市场参与者大都明白其主要原因。欧元体系和BIS正在进行的定性分析提出或肯定了外汇市场的几大结构性变化。
(一)银行业和非金融企业的合并与重组
毫无疑问，仍在继续的银行业合并趋势对外汇市场交易量的下降影响重大。其影响市场的一项有意义的证据是，向BIS调查提交报告的银行数目在下降(从参加前三次调查的国家来看)：1995年2,417家，1998年2,205家，2001年1,945家。
此外，也有证据表明，交易量集中到了较大的市场成员上：据估计，在美国和英国，高达75%的交易量分别集中在13家和17家银行上(1998年分别为20家和24家)。银行间成员数目的下降不仅是银行业集中趋势的结果，而且也是银行业广泛的内部重组的结果：跨国银行一般已将它们的外汇交易或做市活动集中于仅仅三个市场(一个时区一个)，关闭了其他交易席位。
在某种程度上，“买方”也发生了类似的合并过程。非金融客户交易下降的初始原因在于公司的集中。在过去三年里，外汇市场上与并购活动有关的一些“巨额交易”偶尔也会扩大外汇交易量，但从总体上看，制造业部门的合并可能减少了外汇市场活动。
同合并一样，工业企业资金流量的集中也导致公司资金部门对外汇需求大幅下降。大型跨国公司加强了外汇和资金运作的集中程度，使得公司任何分支机构的货币流入、流出都只通过一个资金中心，从而只有资金流量的净额进行交易，减少了外汇交易笔数。
(二)多极化
欧元的成功推出和经济全球化都大大加强了国际金融市场的多极化特性。的确，国际金融体系越来越以三种主要货币为极，即美元、欧元和日元。欧元的启动是交易量收缩的一个显著和重要的因素，因为它导致欧洲货币体系内部交易消失。据非正规估计，这一因素占总交易量下降19%中的三分之一。然而，欧洲货币体系内各币种之间的交易早在欧洲货币联盟出现之前就已开始下降：1995至1998年间，欧洲货币体系内部交易的总交易量就已下降了约5%。
(三)电子交易系统的作用不断提高
所谓“电子经纪人”的作用不断提高，也对即期市场上的外汇交易量产生了不利影响。虽然EBS和路透交易系统的市场份额难以准确估量，但其在主要货币即期市场上的份额可能已经超过70%。事实上，系统驱动的交易占据首位这一事实已经改变了市场的根本性质：价格发现机制已从传统的报价驱动体系转向指令驱动机制。终端用户的指令被传送到全球性的虚拟市场进行撮合，无需增加银行间的报价和交易次数，而以前这些报价和交易是传统的银行间交易“产生”市场价格的基础。
虽然电子经纪导致了即期外汇交易量的大幅下降，但目前，它对其他可替代的或替代性较差的外汇子市场的影响还很有限，那些子市场还没有这类工具，即使有，使用也不普遍。
在线端口(以互联网为基础的交易系统)的发展也会带来巨大变化。目前，无论是专有平台还是多交易商平台都未能吸引客户的大部分流量。但“买方”目前对这些新工具不愿接受或缺乏热情可能会随着部门内部的整合而有所改善(最近Atriax的失败就是例子)。若一个或几个平台——很可能是多交易商平台——达到了“质变阶段”，可以预期在线端口的使用会加速发展，两个可能的结果是：公司销售席位合理化，外汇交易业务进一步集中。
三、下一步：走向交易所模式？
在未来几年里，当前已经明朗的一般趋势大部分可能还会延续并加强：预计银行业还会有更多的合并，尤其是在欧洲，目前那里跨国经营还很少；所谓的“极化”过程可能还会进一步减少交易活跃的币种。在中长期内，预期所谓“加入国”和欧盟其他成员国会加入欧洲货币联盟，外汇交易量必然会进一步萎缩；电子经纪在外汇市场替代性较差的产品，如互换、期权上，迄今还不太成功，但预期这些子市场会有进一步发展。
此外，两个新的因素很可能会在不远的将来发挥主要作用：一是持续联系结算(CLS)，二是可能出现单一的、基础广泛的互联网系统。
众所周知，CLS将实行钱钱对付(PVP)的机制,以消除外汇交易中的结算风险。如果CLS能成功启动，它将随着时间的推移而对市场产生影响，加强当前外汇市场从柜台交易(OTC)走向“交易所”模式这一趋势。
这一趋势始于20世纪90年代初期EBS和路透交易系统的介入：如前所述，银行间即期市场已经逐渐从“直接”市场转向了电子虚拟市场。由于有电子交易/撮合系统，外汇市场看起来已很像一个交易所。与交易所的一个主要区别是，在外汇市场上，交易对手仍持有头寸，即对方的信用风险。随着CLS而出现的一个实体，它起着类似清算所的作用，并为外汇市场提供PVP结算制度，这将进一步推动银行间市场从OTC市场转向“交易所”模式。
CLS的另一种潜在影响可能是，促进银行业外汇活动和两级市场的巩固。的确，CLS可能导致差别定价(如果通过CLS结算的交易能比通过传统的代理行结算有更小的价差)，并导致差别流动性(如果外汇市场的主要做市商减少那些不能通过CLS结算的交易对手的结算限额)。
因此，外汇市场不会只有一种可能的演变：也许要关注的是它可能向两级市场转变，但是，CLS与一个或几个电子交易系统结合，可能会带来一个更加全球化、更加透明的市场。
四、结论
在过去的十年里，外汇市场经历了剧烈的变化，从通过电话和声讯经纪进行直接交易，转向了通过电子交易撮合系统进行交易，从分散的市场结构，向更集中的市场转变。结果是，交易量下降，有时还让人们担忧市场的流动性。
这些变化向各类市场参与者都提出了挑战，但变化总体上是积极的：透明度提高了，竞争仍旧激烈，价差缩小，且流动性极好。风险管理更加专业化。银行外汇业务的盈利能力大多得以提高。相比之下，外汇市场更加有效。
市场还将发生更多的结构性变化：集中化和合理化过程必将继续并加强，在线交易不再仅仅是可能发展，CLS的启动将加速市场走向交易所模式。这些变化可能会再度引起人们担心：交易平台的整合是否会引起反托拉斯的问题，即外汇市场会变成卖方寡头的市场吗？流动性仍会象现在一样好吗？两层次市场可能有什么负面作用？市场越来越依赖于高度复杂的技术性基础设施，经营风险能得以控制吗？
所有这些并非杞人忧天。但是，未来的变化会带来哪些后果或风险，都不应被过分高估。当前的变化表明，市场能够对不断提高效率的普遍要求做出反应：例如，以互联网为基础的系统旨在降低经营风险，提高透明度；CLS的目标是消除结算风险，这当然也是各中央银行共有的目标。挑战真实地存在着，但考虑到外汇市场专业人员在适应性方面取得的卓越成绩，我有理由感到乐观。
(张生举译许琳校)
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