证监会筹划“过渡性制度安排”

　　流通股东热盼“上市公司重大决策否决权”

　　证监会筹划“过渡性制度安排”

　　本报记者　刘鸿雁

　　北京报道

　　证监会官员表示，在解决全流通问题之前，证监会肯定会出台相应的过渡性政策，以保护流通股东权益。

　　“作为一种过渡性的制度安排，在全流通前，以分类表决的形式扩大流通股东在上市公司重大决策上的话语权，是证监会制定未来监管政策的必然趋势。”日前，一位证监会官员向本报记者表示。

　　这位人士表达上述观点的背景，是由47只基金联盟反对招商银行发行100亿可转债风波引发的，关于中国股市股权分置格局下，如何在上市公司重大决策上，更有效保护流通股股东权益的大讨论。

　　这一讨论中最具代表性的观点，是日前在国务院发展研究中心金融研究所主办的“股权分置与证券市场规范发展座谈会”（下称“座谈会”）上，部分与会人士提出，在实现全流通前，需要一个过渡性的制度安排，让流通股股东在上市公司重大决策中享有充分的否决权，上市公司所有重大的投资、融资、合作、分红等措施，都需经过所有流通股东的过半数通过，未获流通股东同意的方案，不得付诸实施。

　　“两大利益集团”

　　当一个月以前的招行临时股东大会上，数十位基金经理“以堂吉诃德式的无畏”对垒招商银行和中金公司提出100亿元可转债发行方案时，也许尚未意识到这一事件对中国股市的意义：这或将成为改变上市公司流通股东与非流通股东之间关系的转折点。

　　月余之后再谈招行事件，著名经济学家吴晓求依然言辞激烈：“招行发100亿可转债，是严重错误的，是在股权分裂条件下，大股东掠夺中小股东财富的最典型表现。”

　　国务院发展研究中心金融研究所副所长巴曙松认为，从“招行转债风波”中可以看出，在目前我国市场现状下，包括增发、配股、可转债等这类股权的创新，都不可避免地与我国目前股权分裂的现状有着千丝万缕的联系。实际上，大股东可以在产权交易市场以净资产或稍高于净资产的价格，买入非流通股而成为大股东。而大股东往往又会利用自身低成本与流通股东高成本之间较大的价值空间来推出的融资产品，从而决定着以流通股的价格为基准的融资手段。这样的做法，对流通股股东来说都意味着一种侵权。

　　而在座谈会上，长盛基金管理公司总经理蒋月勤对类似事件有一段概括性的发言：股权的割裂造成了非流通控股股东与广大中小投资者为代表的流通股股东两大不同的利益集团，处于控股地位的非流通股东从流通股东获取了大量的利益，并利用其控股地位通过种种非法途径获取巨额非法利益，严重侵害了广大流通股东的利益。

　　“《证券法》规定‘同股同权’，我认为这里隐含了这样一个逻辑，即‘同资同股、同股同权、同权同利’。在这个基础上，我们才谈得上‘同股同权’。”著名学者王连洲认为，在目前形势下，“一股独大”的现象是造成中国股市众多制度弊端的“原罪”。他认为，目前解决中国股市最关键的问题就是解决全流通的问题。

　　过渡性制度安排

　　“全流通当然是解决股权分置的根本途径。但必须看到，全流通是证券市场的根本性变革，这一进程会相对较长。”蒋月勤在座谈会上提议，在全流通未能实现之前，必须采取创新的制度来提高流通股东话语权，恢复投资者信心。建议研究出台具有操作性和有效性的类别股东表决制度等措施，保护流通股东的利益。

　　吴晓求认为，目前证券市场股权分置的现状，必然存在制度弊端造成的对流通股东权益保护不够的现象。这就需要通过一些补充性质的法规来过渡。现有的法人制度中，在关联交易决策时实施关联大股东回避制度就是很好的先例。同样的，在历史遗留问题没有得到彻底根治之前，管理层出台相应过渡性法规，对上市公司再融资等影响流通股东重大权益的决策问题上，扩大流通股股东决策权，实施类别投票制度，将有利于保护流通股东权益。

　　其实，关于制定过渡性政策的思想，最早的还是来自于市场。在招行转债事件中，基金联盟就曾呼吁出台限制上市公司随意融资行为的分类表决政策。他们提议证监会应参照2002年7月出台的《关于上市公司增发新股有关条件的通知》第五条“增发新股的股份数量超过公司股份总数20％的，其增发提案还须获得出席股东大会的流通股（社会公众股）股东所持表决权的半数以上通过”的规定，在上市公司发行可转换债券、资产重组等重大经营决策时，赋予流通股东更多的决策权。

　　对此，上述证监会官员认为，在上市公司增发问题上，证监会出台的有关分类表决政策，在一定程度上体现了证监会保护流通股东权益的指导思想，这种做法还将会延续到将来的监管政策的制定中去。

　　他表示，马上就解决全流通问题的想法过于简单了。在此之前，证监会肯定会出台相应的过渡性政策，以保护流通股东权益。

　　在过渡性政策问题上，监管部门的思想显然和学界思想不谋而合。

　　是否像增发一样，出台一个部门规章，将权力下放给流通股东，同时也是在解决全流通前，做一个过渡性政策的安排呢？

　　“制定这样的政策还是有用的，这毕竟是给了市场一个积极的信号———就是我监管层是站在保护流通股东权益的立场上的。”吴晓求说。

　　证监会放权？

　　“证监会在是否批准招商银行转债方案问题上是犹豫不决的。因为招行融资是为了补充资本金，这是它经营的必然需要，但上报的方案明显对流通股东不利。在此次风波一开始，证监会就表明了要站在保护流通股东权益的立场上，如果批准了招行现有方案，等于是‘给自己一巴掌’。如果不批准，又等于是不支持上市公司的发展。证监会是左右为难啊！”有接近证监会的人士向记者说到。

　　该人士认为，虽然说在目前的政策将是否批准招行融资的最后决定权交给了证监会，但基于上述原因，很有可能最后的结果是证监会要求招行修改方案。例如，缩小融资规模到60个亿，扩大向流通股东配售比例等。

　　对于证监会来说，问题还不止“左右为难”。

　　“招行在转债问题上为什么态度如此强硬？就是因为他是按照现有的法律，诸如《证券法》、《公司法》等赋予的权力，一步步走到今天的。如果证监会出台这种过渡性的政策，是否存在着部门规章与国家法律相冲突的地方？”有业内人士说。

　　“冲突肯定会存在，这就需要有司法解释了！”吴晓求认为。

　　事实上，在不与现有法律冲突的范畴内，上市公司的独立董事已经被赋予了保护流通股东权益的职责。在招商银行董事会中，独立董事共有5位。但就目前已知的信息看，招商银行独立董事并没有与基金等流通股股东站在一起。

　　上述业内人士认为，独立董事实际上都由上市公司高管层聘任，能够多大程度上维护流通股股东利益是个问题。在维护流通股东权益的问题上，与其将维护流通股权益的希望寄托在证监会的内部规章或独立董事的身上，不如赋予流通股东以更大的决定权例如推行重大问题的类别股东表决制度。

　　吴晓求认为，流通股东表决的政策在操作时有一定难度。“例如招商银行的流通股东有十几万，怎么投票？是在网上投票还是在体育场投票？或者甚至有可能发生非流通股东与到场的流通大股东勾结起来的事情，这又怎么控制呢？”

　　不过，上述业内人士认为，招行事件的特殊意义正在于此：流通股东反对非流通股东的事件并不鲜见，但招行事件却是中国股市上第一次以基金联盟为首的，如此大规模、有组织的流通股东反对非流通股股东的行为。这也昭示着中国股市上以基金为首的机构投资者正在成长为市场的中流砥柱，也一定程度上成为所有流通股东的代言人：“长胜基金公司总经理蒋月勤提到了‘非流通控股股东与广大中小投资者为代表的流通股股东两大不同的利益集团’，这一说法是耐人寻味的，基金的角色正在发生微妙的变化，流通股东不会永远是一盘散沙。”

　　在座谈会上，国务院发展研究中心金融研究所所长夏斌提出，市场上提出了流通股股东表决机制，设立流通股特别股东大会等设想。在这方面，恰恰应进一步鼓励市场群策群力，献计献策，多引导这方面的大讨论。由于这项工作极其复杂，又要确保市场的稳定发展，完成这项工作肯定需要一段时间，要有一个过程。在此期间，政府有关部门可以根据公司不同的股权结构情况、不同的经营情况、不同的规范情况中，选择若干个公司向市场明确进行试点，这既不影响市场稳定又可以通过总结不同类型公司的试点经验，公开集中全社会智慧，更快地寻找到让市场满意的方案。