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巴曙松 贾蓓
最近，以啤酒花董事长逃匿为代表的上市公司高管人员的频频出事，背后的违规担保巨额贷款浮出水面，凸现出公司治理方面的一系列显著缺陷。“啤酒花事件”，“珠峰摩托事件”，乃至再往前的“中科事件”等等，不能不引发我们对上市公司“问题高管”现象的反思。
一股独大下的支配权滥用
上市公司的内部治理结构主要指公司董事会的结构和功能、董事长与经理的权利和义务以及相应的选聘、激励与监督方面的制度安排等内容，是“投资者用以保证他们的投资得到回报的方法之和”。在这种描述中，董事会处于公司治理结构中的上层建筑地位，是公司自我制约的主要执行者，他们必须保证对所有股东平等对待。从发生“高管事件”的上市公司看，大股东对公司拥有控制权也许并不成为一个问题，对于大股东滥用这种控制权、并且公司在大股东出现这种滥用权力时在企业内部却缺乏必要的制约机制，这才是关键性的原因，国际证券市场的经验也显示了这一点。
在这些问题公司中，往往是董事会的权力董事化，导致高层管理人员容易掌控公司，进行利益输送，侵蚀中小投资者的利益。ＮＡＣＤ（全美董事联合会咨询委员会）根据功能将董事会分成四种类型：（1）底限董事会：仅仅为了满足法律上的程序要求而存在。（2）形式董事会：仅具有象征性或名义上的作用，是比较典型的橡皮图章机构。（3）监督董事会：检查计划、政策、战略的制订、执行情况，评价经理人员的业绩。（4）决策董事会：参与公司战略目标、计划的制订，并在授权经理人员实施公司战略的时候按照自身的偏好进行干预。在“问题高管”控制下的董事会显然已经成为了形式董事会，他们掌握了控制大权，董事会以及监管层对其监督的作用随之弱化。一股独大，加上缺乏对于大股东滥用控制权时的制约，使得这种话语权的不匹配往往导致很多董事会的决定实际上是董事长个人意志的体现。
中国股市的最大国情，就是流通股和非流通股的分裂，有三分之二的股份是不流通的。在这样的环境下，最大的问题是代理成本的加大和代理制度的扭曲。按照詹森和麦卡琳的定义，代理关系是指一部分人（委托人）雇佣另一部分人（代理人，即管理者），代理人按约定的方式为委托人的利益服务，并被授予某些决策权。一旦代理制度被扭曲，会产生巨大的代理成本，从而导致道德风险的发生，代理人由于更大的利益驱动，违背委托人的利益行事甚至侵犯委托人的利益。在当前的股权结构下，非流通股往往占有支配性的地位，高层管理者往往利用自身通过非流通股股东的控制权获得的支配地位，通过种种方式掠夺流通股股东的利益，在这样的背景下，“问题高管”往往会利用职权输送上市公司的利益，为自身利益服务，为大股东的利益服务。董事会与管理层的相互制衡机制不能有效发挥，在某些上市公司，一两名董事就可以左右整个管理层，甚至整个董事会。这是因为代理成本之一就是管理者的监管成本，采取监管措施必须支付监管成本，而获取收益时却是在所有股东间分配，这种成本与收益的不对称，使得股东普遍存在“搭便车”的心理，于是个别人可以借机操纵整个董事会。在啤酒花事件中不难发现，这位已经失踪的董事长在公司有着绝对的控制权，其他董事对经营之事极少问津，形成了“一董独大”的局面。考虑到中小投资者普遍的弱势地位，他们对上市公司的监督作用是难以高估的。
关联交易
是“问题高管”的魔术棒
这些产生“问题高管”的上市公司，通常是关联交易现象严重，最终往往是资金链破裂引发多方震动而导致系统崩溃。关联交易，特别是不公正、不透明的关联交易，是上市公司产生财务黑洞的危险工具，恰恰又是高层管理者玩弄股权，蒙蔽投资者的手段。公司董事长的绝对权力使之可以在其名下的控股公司相互间随意制造关联交易，修饰虚假繁荣，但真正完整的信息只有幕后的控制者知晓。这些公司往往难以找到一家真正有实力的主营企业，一旦关联交易暴露，互保违规被查处导致资金链断裂，而引发系统风险，最终无以为继而一走了之。
从公司治理和信息披露的角度看，一个好的公司，应当是那些能够及时把好消息和不好的消息同时迅速地传递出去的公司。而现在的上市公司，关联交易往往不能及时披露，导致违规担保，巨额贷款都被深层次隐藏，风险累积直到无法隐瞒的地步。
缺乏专业、有效的外部治理环境
是产生“问题高管”的温床
从广泛的意义上说，公司的外部治理结构是指除了内部治理之外，还应该包括人力资源管理、收益分配与激励约束机制、财务制度、企业战略发展决策管理系统，企业文化和一切与企业高层管理控制有关的其他制度，甚至还包括国家的相关法律框架及公司法规、证券法规、会计制度和金融环境、金融体系等。也称为广义的公司治理结构。
按照ＯＥＣＤ的划分，进一步将其分为金融机构的外部治理、金融市场的外部治理以及市场的外部治理。金融机构的外部治理就是确保机构独立、金融系统安全的法律法规。在这几起危机爆发之前，人们总是能在主流媒体上看到新疆富豪艾克拉木·艾沙由夫、上海首富周正毅这样的字眼，他们的倒下也只是一夜之间。正说明金融机构的外部治理不完善，公司没有主营业务保证其独立性，当资金渠道被堵住后立刻崩溃。那为何在他们如日中天的时候没有有效的监管介入？这又涉及到金融市场的外部治理，法律法规环境和金融市场中的机构组成了这种外部治理制度。在每次高管发生问题的时候，我们往往将焦点聚集在当事人身上，而忽略了其关联方的责任。如果银行、证券公司、会计师事务所以及其子公司等相关主体密切关注了公司的动态并提出质询，问题可能能够在相对更早的时期被制止。在这些事件中，监事会往往由与董事长有重大利害关系的人员担任，完全无法充当监管者的角色，而独立董事更是常常并不能够掌握大量的内幕交易信息。市场外部治理中强调的是符合市场规律的资产价格对于公司行为的监督和反映作用，如果股价在合理范围内波动，说明市场机制健全，公司运作正常合规，而为什么市场能够对脱离实际业绩的高攀的股价无动于衷，对这些持续发布利好消息却无相应实际利润的公司熟视无睹？这是市场演进中值得关注的问题。但是，至少我们应当关注的问题是，当金融机构与金融市场的外部治理失效时，市场外部治理的作用也会大大削弱。
缺乏股东保护机制以及董事责任
制度，最终受害者还是中小投资者
这些“问题高管”出现问题的通常轨迹是：违规操作资金条断裂——主要责任人出走——其他管理者不知情——原有公司换壳或者换人继续经营，这已经成为此类“闹剧”上演的最终结果。受害的不只是上市公司，还有诸多受牵连的贷款担保关联企业、银行，而最终真正受害的，是那些一直在虚假的信息蒙蔽下持有这些公司股票的中小投资者。
归根结底还是一个公司治理结构的问题。对比国外的公司治理机构发现，先进发达国家的公司治理结构中有一点值得借鉴的就是建立了保护小股东的机制，诸如集体诉讼制等，并伴有具体的法律规定。在现有的法规体系，我们还缺乏一个足够有效的机制，来保护小股东的利益，来对管理者的失职进行处罚。而独立董事的引入又往往由于和公司千丝万缕的联系，而导致独立的监督行为在许多情况下难以实施。在公司上市的问题上，现在的焦点已经集中到了保荐人制度的实施上，但是如果仅仅在公司上市之初对其方方面面进行培育和监督，而忽略了在日后发展中对公司的内外联合治理，则可能因为失去持续监管的压力而使得上市公司的治理出现变异。
一个健康的资本市场，应该以长期投资者为主体，而如果投资者对公司的长远发展缺乏信心，他们往往被迫以投机者的身份出现，并且被迫承担过大的风险，遭受意外的损失。
（作者单位：国务院发展研究中心金融研究所；中央财经大学金融系）
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