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主持人的话:
伴随股票市场重心的下移,除钢钒转债、机场转债、茂炼转债的走势则相对较强,近阶段多数转债的走势都不尽如人意。上半年走势强劲、并屡创新高的民生转债目前已回到110元以下；万科转债则只有104.40元；本周一上市的复星转债上市首日的开盘价、最高价和收盘价都在发行价之下,且随后的二个交易日的多数时间都在98--99元之间运行,中签者以及二级
市场介入者都遭受了一定的损失。在今年发行的转债中,复星转债也是继华西转债后第二只跌破发行价的转债。投资者对这类转债未来的投资前景心存疑惑,我们请专业人士作一番分析。
通过对转债发行人基本面、募集资金投向以及转债相关条款的分析,笔者认为多数转债继续下跌的空间有限,尤其是在面值附近或跌破面值的转债,投资价值正逐渐增大。
公司基本面:优势行业的龙头企业
今年上市的可转债的发行人多数都是优势行业的龙头企业,如银行业的民生转债、钢铁行业的钢钒转债、电力行业的国电转债和龙电转债、石化行业的云化转债。复星实业则是医药行业的领头羊之一,上市五年来,公司规模逐渐壮大,已经拥有众多控股子公司和孙公司,公司业务已从单纯的生物制品制造扩展至药品制造、医药商业、医疗器械以及诊断制剂等,部分子公司还拥有房地产、电子等资产。公司医药产业也获得了全面发展,并形成了符合复星实业自身特点和中国医药产业现状的企业盈利模式和核心竞争力。复星实业的主要盈利指标也保持了快速增长的态势,1999--2002年公司主营业务收入复合增长率为28.43%,净利润复合增长率为16.75%。2003年上半年,复星实业主营业务收入达111,362万元,同比增长97%；主营业务利润28,244万元,同比增长49%,净利润21,544万元,同比增长230%,每股收益0.56元,净资产收益率13.26%。2003年上半年公司购并的北京金象、广西花红和重庆药友等公司带来了巨额的销售收入,全年主营收入将再翻一番。结合业务发展趋势与公司规划,未来几年公司还将保持较快的增长速度。
募集资金投向:公司战略目标的补充和完善
转债发行人通过发行可转债募集到的资金都是公司战略目标的补充和完善,如民生转债发行后,民生银行的贷款规模可迅速扩大。复星实业发行的9.5亿元可转换债券则主要用于增资上海复星医药投资有限公司、收购上海友谊复星48%股权、增资上海复星医药产业发展公司、增加对医药研发机构的投资等四个方面的投资项目以及补充流动资金。公司在收购兼并的项目筛选上不仅考虑了发展战略的需要,同时也充分重视了直接投资收益的获得,从而在公司战略顺利实施的基础上保证了转债资金的使用效率,确保了公司拥有到期偿债的能力。复星实业将60000万元加在医药零售连锁网络的投入,这将有利于公司零售终端的建设,从而增强市场控制力；将部分募集资金用于收购武汉中联药业股份有限公司以巩固医药制造业,则有利于提升公司的获利能力；将6000万元募集资金用于增加对医药研发机构的投资,则为公司研制更多具有较大市场影响的主打产品提供了一定的资金保证。
转债条款:较多考虑了投资者的利益
今年发行的转债都较多地考虑了投资者的利益,即在设计利率、回售、初始转股价溢价幅度、转股价的修正条件等多项条款时,都考虑到让利于投资者,以提升转债的投资价值。从下面对复星转债部分条款的分析即可窥见一斑。
首先,复星转债的票面利率是:第一年为1.6%,第二年为1.8%,第三年为2.0%,第四年为2.4%,第五年为2.7%。在转债到期日之后的5个交易日内,公司除偿还到期未转股的可转债(到期转债)的本金及第五年的利息外,还将补偿支付到期转债持有人相应利息(补偿利息)。补偿利息＝可转债到期持有人持有的到期转债票面总金额×2.7%×5-可转债持有人持有的到期转债的五年利息之和。今年发行的钢钒、铜都、山鹰等转债都有利率补偿条款。其次,复星转债的初始转股价格是10.06元/股,它是以复星转债募集说明书公告日前30个交易日复星实业股票收盘价格的算术平均值10.05元为基础,上浮0.1%。也就是说初始转股价溢价幅度只有0.1%,今年发行的西钢、华西、山鹰等转债的溢价幅度都很小,最大的也不超过3%。再次,复星转债转股价格的调整和修正有两种方式,一是转债发行之后,公司因送红股、公积金转增股本、增发新股或配股(不包括因可转债转股增加的股本)使得股份或股东权益发生变化时,将按常规的除权公式进行转股价格的调整。另一是向下特别修正,即在转股期内,如公司股票连续5个交易日的收盘价低于当期转股价格的95%时,公司董事会有权向下修正转股价格,但修正后的转股价格不低于关于修正转股价格的董事会召开前5个交易日公司股票平均收盘价格。这增大了转股价向下修正事件发生的概率。最后,在复星转债存续期的最后一年,转债持有人可以按面值103%的价格将所持有的转债无条件回售给公司,再考虑到利率补偿条款,即使受到税收、未来利率可能上升等因素的影响,复星转债的纯债券投资价值也相当高,以目前二级市场相同剩余期限企业债券的到期收益率进行贴现,复星转债的纯债券投资价值在95--96元之间,这将在很大程度上阻止转债价格的进一步下跌。
综上所述,尽管受到二级市场正股价格走势较弱的影响,近期可转债的表现差强人意,但考虑到公司基本面向好,转债条款对投资者相当有利,转债价格持续下跌等因素,对目前状况下转债的操作策略,我们建议拿券的投资者可持券不动、以静制动；持币观望的投资者则可逢低介入,尤其可增大在面值附近运行或跌破面值、离纯债券投资价值越来越近的转债持仓量。
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