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郭隆建
十六届三中全会通过的《中共中央关于完善社会主义市场经济体制若干问题的决定》（简称《决定》）中明确提出了“建立多层次的资本市场体系，完善资本市场结构”的目标，这是多层次资本市场建设第一次被正式写入中国经济改革与发展的纲领性文件。这一目标的提出对于已悄然运转两年多的代办股份转让市场（以下简称“三板”市场）来说，不亚于
吃了一颗定心丸，其发展前景也似乎明朗了许多。
政策预期良好
首先，“三板”市场有望被赋予新的功能。建立多层次的资本市场体系，意味着一个成熟的资本市场,不仅要有证券交易市场,还应该包括场外交易、柜台交易、直接的产权转让等多种资本交易形式。在美国，柜头市场交易量占总交易量70%以上，但中国在多层次市场体系的建设上还没有实质性进展。虽然到目前为止，“三板”的定位还不是很明确，但由于被赋予为退市公司提供流通股交易平台的功能，实际上，已经使得该市场在中国证券市场发展的层级结构布局中占有了一席之地。作为一个独立于主板而存在的有形市场，“三板”客观上成为建立多层次市场体系的一个基点，有着很好的扩展性和延伸性。另外，从构建中国证券市场多层次架构来看，即使酝酿中的创业板出台以后，也仍然需要一个规范的、全国性的场外交易市场。从资本市场体系完善的角度和社会经济发展的客观需要看，中国区域性资本市场的缺位已严重制约着证券市场的进一步发展和规范。因此，不排除将“三板”市场演变为一个相对独立于主板市场的、覆盖全国的场外交易市场的可能性。经有关部门批准向社会公开发行但不在证券交易所上市的股份公司将成为“三板”市场的准入对象，如果实现这一设想的话，挂牌公司的直接融资权也有望得到批准，一旦实现融资功能，“三板”市场将真正走上发展壮大之路。
其次，“三板”市场可以作为证券市场改革创新的实践平台。近两年来，关于创业板，即二板市场出台的呼声很高，相关方面为此做了大量的准备工作，但由于受到国外同类市场，如NASDAQ日本市场、德国二板市场等相继失败的影响，加上主板市场长期低迷，使得一度箭在弦上的二板市场迟迟没有推出，改革的风险迫使管理层在二板市场的建设上权衡再三，慎之又慎。这样一来反而凸显了“三板”市场的优势。市场“三板”规模小，参与者少，船小好掉头，改革试点的成本相对较低，可以由点及面，逐步推进，甚至搞不好可以推倒重来。因此保留这样一个实践的平台，对中国的证券市场建设是很有必要的。由于目前“三板”的交易撮和及股权托管都在深交所，不排除未来利用“三板”市场部分试点二板市场功能的可能性。
第三，“三板”市场的发展环境将不断得到优化。自“三板”开办以来，作为主管部门的中国证券业协会就一直致力于“三板”市场的环境建设，不断加大对“三板”市场的扶持力度。在一系列政策措施的精心呵护下，“三板”市场正逐步走向制度化和规范化。有了好的市场环境，还要有内在的发展动力。从目前来看，“三板”的发展重点应该是在如何更好的与主办市场的协调和配合上。其首要任务是加快发挥接纳退市公司的功能，一方面，主板市场要强化退市机制，达到净化市场环境的目的；另一方面，“三板”市场要扩容才有存在和发展的空间。这样一来，连续亏损公司从主板退出，“三板”得到扩容，可以说是两全其美。但是接下来，“三板”市场还有很多事情要做。虽然退市公司扭亏或重组能够激发“三板”市场活力，但事实上绝大多数主板退市公司资产质量都很差，如2003年中报显示：中浩、粤金曼每股净资产已达到-8元以上，这样的公司要想扭亏或成功重组，难度可想而知。因此，为避免“三板”市场因“垃圾”成堆而造成死水一潭的局面，管理层可能将采取更进一步措施：或出台鼓励重组的政策以改善挂牌公司基本面状况；或改善市场环境以增强市场流动性。只有标本兼治，“三板”市场才能与主板市场协调一致，共同发展。因此，相关部门对挂牌公司的政策扶持也是可以预期的。
市场期待扩容
为方便退市公司在股份转让系统挂牌交易，中国证券业协会先后发布了《证券公司代办股份转让服务试点办法》和《股份转让公司信息披露实施细则》,明确提出，退市公司通过具有从事代办股份转让资格的证券公司,到代办股份转让系统上挂牌转让,没有任何政策障碍。另外,还对一系列相关政策进行了修订。如简化退市公司股份转托管手续、适当降低退市公司股份转让年费、增加服务网点、扩大主办券商队伍、退市公司股份转托管数量的确权比例从50%降到30%,还推出了“代办股份转让信息披露平台”。这些措施都为退市公司上“三板”创造了便利条件。
退市公司涌入“三板”，由于数量众多，价格又较低，而且存在重回主板的可能，对于投资者来说会具有很大的吸引力。目前为止,沪深两市被终止上市的公司已经有14家,分别是PT水仙、PT中浩、PT粤金曼、PT金田、ST中侨、PT南洋、ST九州、ST海洋、ST银山、ST宏业、ST生态、ST鞍一工、ST五环、ST国嘉。此外，截至2003年9月30日尚在主板交易的ST股票（含B股）还有126只，若连续3年亏损就可能被勒令退市而成为“三板”的后备军，因此“三板”将因为扩容而带来大量的投资者。
然而,现在除了PT水仙、PT中浩、PT粤金曼3家公司以外,另外11家公司在退市以后,均没有到代办股份转让系统挂牌转让。其中不少公司退市时间已经超过一年,而这些公司的流通股股东的股票也被长期锁定,这无疑损害了他们的利益。据悉，有关部门已经注意到这一现象,并正在考虑制订相关规则,以约束退市公司到“三板”挂牌交易的行为,其中可能涉及退市公司应在多长期限内到“三板”挂牌等强制性条款。近期金田实业即将挂牌，预示着股份转让市场的扩容有望成为现实。持续扩容后，三板市场的流动性将大大增强，三板市场也将重新活跃起来。
(作者单位为天同证券研究所)
《国际金融报》 (2003年11月13日 第四版)
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