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股价系列指数是观察股价变动状况的指标系统。申万股价系列指数包括申万300指数、申万行业股价系列指数和申万市场风格股价系列指数。这套实证性较强的指数,为投资者分析沪深两市整体股价变动趋势提供了一个新的分析工具。
与沪深两市其他成份指数相比,申万300指数波动性较小,能基本反映沪深两市整体股价运行情况。申万市场风格股价系列指数则着重反映不同类别股票之间股价表现的差异性。而
申万行业股价系列指数,可运用于行业投资价值比较分析、行业资产配置分析等,有较强的实战价值。
申银万国股价系列指数(以下简称申万指数)是以表征股价变动、辅助投资决策为目的编制的系列股价指数。在指数编制中遵循了代表性、可维护性、实用性和严肃性等原则,结合沪深股票市场的实际情况,将沪深股票市场统一考虑,编制了以流通股本为权重的包括申万300指数、申银万国行业股价系列指数(以下简称行业指数)和申银万国市场风格股价系列指数(以下简称风格指数)在内的品种丰富的系列指数。其中,申银万国行业股价系列指数是以申银万国证券研究所行业分类为基础编制的分行业股价指数,申银万国市场风格股价系列指数是以市场投资和分析中常用的指标划分板块编制的分板块股价指数。申万指数以1999年12月30日为基期,基期指数为1000点。本文通过对申万指数市场运行特征的考察,对申万指数在市场分析和投资中的运用进行分析。
第一部分:申万300指数在市场分析和投资中的运用
1、 申万300指数市场运行特征分析
申万300指数作为一个涵盖沪深两市的成份指数,它与上证180指数、深证100指数在市场运行特征方面的差异性有多大呢?从2000年初到2003年10月20日,申万300指数与上证180指数(2002年7月1日之前的上证180数据是上交所提供的历史模拟数据)走势曲线几乎粘合在一起。也就是说,申万300指数与上证180指数实际走势基本上是一致的。
相关性分析、波段涨跌幅分析、波动性分析同样证实了这一结论。统计数据显示,从2000年初到2003年10月20日,申万300指数与上证180指数的相关性高达0.997,是与各市场指数相关系数中最高的。从2003年初到2003年10月20日,申万300指数与上证180指数、深证100指数的相关性分别高达0.990和0.992。也就是说,申万300指数与沪深两市成份指数具有很高的相关性。
从市场表现来看,从2000年初到2003年10月20日,沪深股市共产生了3次上涨行情和3次下跌行情。在这些行情中,既有牛市行情,也有熊市行情,也包括了平衡市中的反弹与下跌行情。由于申万300指数的基期为1999年12月30日,因此其中的牛市行情并不是一波完整的行情,而是整个牛市行情的一部分。统计数据表明,申万300指数与上证180指数在各个波段中的市场表现基本上是一致的,申万300指数与深证100指数在2003年的反弹和下跌行情中的表现也是基本一致的。
波动性分析(我们用日收益率标准差来计算波动性)表明,从2000年初到2003年10月20日,与两市其他成份指数相比,申万300指数具有较小的波动性。从2003年初到2003年10月20日,申万300指数、上证180指数、深证100指数的日收益率标准差分别为1.08%、1.13%和1.18%,申万300指数的波动性也是最小的。也就是说,在市场表现基本一致的情况下,申万300指数的投资风险相对较小。
以上分析表明,申万300指数与沪深两市成份指数运行特征基本上是一致的。但上证180指数、深证100指数是单个市场成份指数,而申万300指数则是跨市场成份指数。如果说上证180指数、深证100指数能反映各自市场的整体股价运行情况,那么我们可以说申万300指数则能基本反映沪深两市整体股价运行情况。
2、 申万300指数与综合指数的背离说明了什么
在牛市的最后一波上涨行情中,申万300指数与上证指数走势出现了明显背离。从2000年8月11日到2001年6月13日,上证指数上涨8.54%,而同期申万300指数则下跌了6.50%。我们该如何解读这种背离信号呢?
我们认为解读这个信号的关键在于考察成份指数是否能反映市场价值中枢的实际变动情况。在市场已经出现顶部信号的情况下(我们开发的顶部信号研判模型已于2000年7月14日发出重要顶部进入信号),成份指数与综合指数的背离意味着成份指数提前向市场发出重要顶部转势信号,事实上申万300指数比上证指数整整提前10个月就发出了重要顶部转势信号！这再一次证明,申万300指数能反映市场价值中枢的实际变动情况。
3、 申万300指数在市场分析和投资中的运用
申万300指数在市场分析和投资中的运用主要体现在如下4个方面:(1)申万300指数具有表征沪深两市整体股价运行情况,为投资者分析沪深两市整体股价变动趋势提供了一个新的分析工具;(2)申万300指数具有表征沪深两市整体股价运行情况,可以作为投资绩效评估的市场基准;(3)为投资策略研究和产品设计提供辅助分析工具;(4)申万300指数具有较强的可投资性和可交易性,可作为指数化投资标的加以使用,事实上这也是申万300指数编制目的之一。
第二部分:申万风格指数在市场分析和投资中的运用
申万风格指数以市场投资和分析中常用的指标对股票实施分类,着重反映不同类别股票之间股价表现的差异性。申万风格指数在市场分析和投资中的运用主要体现在4个方面:(1)表征市场热点的变动情况;(2)表征市场运行特征的结构性变动；(3)为投资策略研究、产品设计提供辅助分析工具；(4)为投资者发现市场投资机会、规避市场风险提供辅助分析工具。
1、 申万风格指数是研判市场热点的好工具
从2000年初到2003年10月20日,沪深股市共产生了3次上涨行情和3次下跌行情。其中前2次上涨行情的市场热点主要集中在亏损股、微利股、小盘股和低价股上,而最近1次上涨行情市场热点主要集中在低市盈率股、低市净率股、大盘股以及绩优股上,这与市场投资理念的演变、机构投资者队伍的结构性变动以及宏观经济和产业景气状况变化导致的上市公司基本面的结构性变动密不可分。
相对而言,3次下跌行情中风格指数的表现差异较小。其中跌幅居前的风格指数主要集中在亏损股、微利股和小盘股上。也就是说,在2003年以前,不管是上涨行情还是下跌行情,市场热点都集中在亏损股、微利股和小盘股上。而2003年以后,上涨行情中市场热点主要集中在低市盈率股、低市净率股、大盘股以及绩优股上,也就是所谓的大盘蓝筹概念,而下跌行情中跌幅较大的则主要集中在微利股、亏损股、小盘股和高市盈率股上,致使微利股、亏损股、小盘股和高市盈率股迭创新低。从2001年6月14日到2003年10月20日,微利股、亏损股、小盘股和高市盈率股累计下跌幅度全部高达50%以上。
因此,跟踪申万风格指数的走势能够较好把握市场热点的转换,这为投资者持续研判市场热点提供了有效的分析工具。
2、 申万风格指数市场运行特征分析
申万风格指数与申万300指数表现的对比分析。以申万300指数为基准指数,从2000年初到2003年10月20日,在18个风格指数中,各个波段跑赢基准指数的个数处于4到17个之间,其中在相邻的两段上升与下降行情中,上涨行情中跑赢基准指数的风格指数个数比下跌行情中多,其中第一次为17比4,第二次为11比7,第三次为7比4,但总体都呈下降趋势,究其原因主要是:申万300指数的编制方法决定了其样本股主要以大盘股为主,且今年以来市场投资理念转向大盘蓝筹股。
这从以下进一步统计分析中也能看出:申万风格指数在各个波段中跑赢基准指数5个、10个百分点的个数处于0到15个之间和0到13个之间,扣除2000年1月4日到2001年6月13日中的数值,则最高值仅为6个和3个,其中上涨行情中该个数大于下跌行情中的相应个数,但总体都呈下降趋势。
申万风格指数在各个波段中跑输基准指数5个、10个百分点的个数处于0到7个之间和0到3个之间。
上涨下跌行情中申万风格指数运行特征比较。统计数据表明,申万风格指数在上涨行情中表现差异比下跌行情中大。从风格指数波段涨跌幅标准差系数(标准差系数可衡量不同波段指数表现的差异大小,符号代表波动方向,不代表差异大小)来看,上涨行情中波段涨跌幅标准差系数处于0.29到0.31之间,明显大于下跌行情中0.11到0.24的标准差系数。从风格指数波段涨跌幅与申万300指数波段涨跌幅比值来看,其最大比值处于1.27到2.51之间,其中上涨行情中该比值相对较大,但最近一波下跌行情的比值已大于上涨行情中的比值。最小比值处于0.47到0.90之间,其中上涨行情中该比值小于下跌行情中的相应比值。离差比值处于0.50到1.63之间,其中上涨行情中该比值相对较大,但最近一波下跌行情的比值已大于上涨行情中的比值。上涨行情中风格指数表现的较大差异性,为投资者获取超额收益提供了更大的可能。
申万风格指数补跌效应及其应用。我们发现在下跌行情中风格指数运行特征表现为:波段跌幅越大,则风格指数表现差异越小。也就是说风格指数具有补跌效应,这在熊市的最后一波下跌行情中体现得最为明显。补跌效应在实际投资中的应用十分方便,即在预期市场继续下跌的情况下,选择前期跌幅较小的风格板块中业绩出现下滑的个股进行减仓。
申万风格指数反转效应及其应用。所谓反转效应大家都易于理解,那就是涨得多的跌得也多,跌得多的涨得也多。我们对2000年以来6次上涨下跌行情中表现前5名和后5名风格指数做了统计,如果前期属于表现前5名,本期属于表现后5名,则我们认为该风格指数发生了反转,反之亦然。
我们发现在下跌行情中,风格指数发生反转的个数是3到4个,也即反转比率为60%到80%;在上涨行情中,风格指数发生反转的个数是1到3个,也即反转比率为20%到60%。也就是说,下跌行情中风格指数反转效应强于上涨行情中反转效应。
反转效应的使用也很简单,即在预期市场将要出现上涨的情况下,选择前期跌幅较大的风格板块中业绩出现上升的个股进行建仓。在预期市场将要出现下跌的情况下,选择前期涨幅较大的风格板块中业绩出现下滑的个股进行减仓。
3、 通过对风格指数的取舍,投资者有望获取超额收益
从2000年初到2003年10月20日,申万风格指数经过近4年的运行,累计涨跌幅差异十分明显,其中跌幅最大的风格指数达到了-31.2%,而同期涨幅最大的风格指数则达到了24.8%,两者相差56个百分点。其中表现较好的风格指数分别是低价股指数、低市盈率指数、低市净率指数和配股指数;表现较差的风格指数分别是高市净率指数、活跃指数、高价股指数和高市盈率指数。
风格指数表现的波段考察表明,低价股指数累计表现较好主要得益于2000年到2001年牛市行情以及2002年反弹行情中的良好表现;低市盈率指数累计表现较好主要原因在于低市盈率指数在6个波段中有5个强于申万300指数所致,其中2003年以来低市盈率指数表现极其出色;低市净率指数累计表现较好主要得益于3次上涨行情中的良好表现;配股指数累计表现较好主要得益于牛市行情中的良好表现,但在最近一波下跌行情中则跑输申万300指数3个百分点。
高市净率指数累计表现较差主要原因在于熊市行情、2002年反弹行情、2003年反弹与下跌行情中表现较差所致,其中2003年以来高市净率指数表现很差;活跃指数累计表现较差主要原因在于3次下跌行情中表现较差所致;高价股指数累计表现较差主要原因在于3次上升行情中表现较差所致;高市盈率指数累计表现较差主要原因在于熊市行情、2003年反弹与下跌行情中表现较差所致,其中2003年以来高市盈率指数表现很差。
申万风格指数累计涨跌幅的巨大差异,意味着通过对风格指数的取舍,投资者有望获取超过市场平均水平的超额收益。以申万300指数为基准,从2000年初到2003年10月20日,低价股指数的超额收益为37.4%,低市盈率指数的超额收益为26.7%,低市净率指数的超额收益为22.0%。与之形成鲜明对比的是,从2000年初到2003年10月20日,高价股指数、高市盈率指数、高市净率指数的超额收益分别为-12.0%、-5.5%和-18.6%。
第三部分:申万行业指数在市场分析和投资中的运用
申银万国行业股价系列指数是以申银万国证券研究所行业分类为基础编制的分行业股价指数。申银万国证券研究所行业分类标准是一种面向投资管理的行业分类标准,以此为基础编制的行业指数可广泛应用于行业投资价值比较分析、行业资产配置等方面。
1、 申万行业指数市场运行特征分析
申万行业指数与申万300指数表现的对比分析。从2000年初到2003年10月20日的3次上涨和3次下跌行情中,在23个一级行业(按申万研究所的行业分类标准进行划分)中,各个波段跑赢申万300指数的个数处于5到20个之间,但总体呈明显的下降趋势,这与如下两个原因有关:(1)上市公司业绩增长向少数行业集中。统计数据表明,按2003年中报数据进行计算,前三个行业利润增长额占整个市场利润增长额的比例高达97.7%;(2)上市公司股价与业绩表现的相关性不断增强。申万研究所童驯的一份最新研究报告指出,申万一级行业指数超额收益与净利润同比增长率的相关系数从2001年的-0.12上升到了2003年的0.558,上升趋势十分明显。
申万各行业指数在各个波段中跑赢申万300指数5个、10个百分点的个数处于0到20个之间,扣除2000年1月4日到2001年6月13日中的数值,则最高值分别为8个和2个,其中上涨行情中该个数大于下跌行情中的相应个数,但总体都呈下降趋势。
申万各行业指数在各个波段中跑输申万300指数5个、10个百分点的个数分别处于2到12个之间和0到2个之间。
上涨下跌行情中申万行业指数运行特征比较。与风格指数一样,申万行业指数在上涨行情中表现差异比下跌行情中大。从波段涨跌幅标准差系数来看,在相邻的两段上升下降行情中,上涨行情中波段涨跌幅标准差系数比下跌行情中大,其中第一次为0.33比0.11,第二次为0.19比0.14,第三次为0.37比0.26。
从波段涨跌幅与申万300指数涨跌幅比值来看,其最大比值处于1.31到2.70之间,其中上涨行情中该比值相对较大,但最近一波下跌行情的比值已大于上涨行情中的比值。最小比值处于0.26到0.89之间,其中上涨行情中该比值小于下跌行情中的相应比值。离差比值处于0.50到2.45之间,其中上涨行情中该比值相对较大。上涨行情中行业指数表现的较大差异,为投资者获取超额收益提供了更大的可能。
申万行业指数同样具有补跌效应。与风格指数一样,行业指数同样具有补跌效应,即下跌行情跌幅越大,行业指数表现差异越小。
2、 通过优选行业投资者有望获取超额收益
与风格指数一样,经过近4年的运行,申万行业指数累计涨跌幅差异十分明显,其中跌幅最大的达到了-36.5%,而同期涨幅最大的则达到了38.4%,两者相差74.9个百分点。其中表现较好的行业是交运设备、黑色金属和采掘业。表现较差的行业是家用电器、农林牧渔、金融服务和信息设备业。
行业指数表现的波段考察表明,交运设备行业指数累计表现较好主要原因在于其在6个波段中的表现全部强于申万300指数,其中在2002年下跌行情中表现很出色;黑色金属行业指数累计表现较好也是因为其在6个波段中的表现全部强于申万300指数;采掘行业指数累计表现较好主要得益于牛市行情中的良好表现(见下表)。
家用电器行业指数累计表现较差是因为其在6个波段中有5个波段表现弱于申万300指数所致;农林牧渔行业指数累计表现较差主要原因在于熊市行情、2003年反弹与下跌行情中表现较差所致;金融服务行业指数累计表现较差主要原因在于其在牛市行情、2003年下跌行情中表现较差所致;信息设备行业指数累计表现较差主要原因在于其在熊市、2002年反弹、下跌行情及2003年反弹行情表现较差所致。
申万行业指数累计涨跌幅的巨大差异,意味着通过优选行业指数,投资者有望获取超过市场平均水平的超额收益。当然,申万指数在市场分析和实际投资中的运用不仅仅限于以上这些,更多地应用有待于我们作进一步的研究。表申万行业指数累计涨跌幅的波段考察指数名称00-01年 01-02年 02年 02年 03年 03年 累计
牛市行情 熊市行情 反弹行情 下跌行情 反弹行情 下跌行情申万300指数 41.0% -38.0% 26.9%-24.0%21.9% -15.0% -12.59%交运设备 73.0% -37.5% 33.3% -16.7% 29.4%-12.2%36.5%黑色金属 72.3% -33.9% 27.6% -24.3% 33.3% -13.5%26.7%采掘110.9%-38.4% 21.4% -27.7% 17.9% -11.0% 19.7%信息设备 40.2%-41.0% 21.7%-30.0% 18.9% -14.2% -28.2%金融服务 10.5% -38.3% 43.0%-27.9% 40.4%-27.3% -28.3%农林牧渔 78.0% -52.7% 31.3% -25.1% 14.3%-28.5% -32.3%家用电器16.2% -38.6% 27.4% -31.4% 17.7% -16.0% -38.4
% 资料来源：上海申银万国证券研究所有限公司上海证券报 申银万国证券研究所指数与指数化投资研究小组 执笔:杨国平
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