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新浪财经讯 由《中外管理》杂志社主办、已经成功举办了11届的“中外管理官产学恳谈会”第12届峰会，于10月25日、26日在北京钓鱼台国宾馆芳菲苑大宴会厅召开。新浪财经独家网络图文直播本次峰会。以下为本次峰会26日实录。
嘉宾：冯鹤年(中国证监委法律部副主任)
曹远征(中银国际控股首席经济学家)
吴晓求(人民大学金融研究所所长)
熊先根(江苏金融租赁有限公司总经理)
谢志华(主持人、北京工商大学副校长)
主持人：很高兴又来参加这次中外管理平行论坛，我们很多是老朋友了，那么今天主题是企业如何降低融资风险？我们要把这个题目很好地深度探讨下去，我想我们还是请一些嘉宾做主题发言，嘉宾发言之前，我希望大家就企业和嘉宾之间讨论的这些问题，进行一个互换的对话，就这些问题做一个很好的回答。
今天我们请来的我们全国非常有名金融界和财务界的一些专家，下面我给大家介绍这些专家。第一位专家是中银国际控股首席经济学家曹远征先生，另一位是中国人民大学金融研究所所长吴晓求先生，另外还有我们江苏金融租赁有限公司熊先根先生，还有一位嘉宾是冯鹤年先生。
主持人：融资确实对企业来讲是生存的基础，也是它持续发展的基础，但融资确实也给企业带来风险，最熟悉的巨人大厦当时差五千多万，没有找到资金，最后就陷入了破产境地了，当然融资不仅仅是融资问题，我们大家也看到八联银行由于期货，炒作出现问题以后，那么不敢它是存款有多少，最后也陷入了失败了，投资和融资之间都要有好的分析。尽管融资有风险，但是我们大家现在要面对一个事实，没有风险就不可能有收益，就像东山一样，达不到光辉的经典，就看不到无限的风光，所以风险和收益同在，因此人们对风险有两个不同的理解，一个是意味着要遇到麻烦，另一方面是说我们会遇到收益的可能性。这是基于这样的考虑，我们说要要讨论的，下面就请我们嘉宾做简短的发言。先请曹远征先生发言。
曹远征：谈到如何降低风险的问题，我想来跟大家讲一下，企业是从不同的角度看就不一样了，如果从财务角度来看，通过提供某种产品和劳务服务的，实现财务目标是非常重要的。它的利润是有问题的，从这个角度观察，企业它有资产负债表方面，谈到融资方面，不外乎资产负债表方面，主要是股本，在负债方面，债务融资有各种各样的风险，对它的风险绝不是一个评判，我觉得是企业的老板，和企业的财务管理人员首先关注的问题，从这个角度看关于风险配制问题，从金融理念角度来看，不外乎两种配制方式，一种配制方式我们称之为化实践，另外一种方式就是分散，作为跨时这种配制，银行通常的做法比如通过积累流动性的资产，不断把风险在未来的时间里面进行化解，如果化解不了。
那么另外一种风险化解的方式是资本市场，靠不同的金融品种，他风险分散掉了，这个市场里面，企业融资结构中间发生各种各样的整合，如果你是仅仅是从银行贷款，那么这是一种办法，那么从资本上市，包括你发行债券这是另外一种办法，那么对企业来说，关键是掌握住它的这样一种资金的和风险控股来满足市场的要求，我认为这是最核心的。第三我想谈到中国企业来说，目前的基本状况，中国企业和亚洲企业可能都是负债比较高，那么这是企业面对的问题，负债很高的情况下，特别负债比如说你达到100%以上以后，那么你所有的任何出现风险的问题，都会变成债务上的问题，那么风险是比较大的。那么从意义上来讲，合适资产负债的管理大概我们企业关注的问题，当前来说如何降低企业负债率，我想对国有企业和民营企业都有同等重要的意义。
这几年中国企业发展，很多企业寻求上市，或者发行股票，进行企业改造，很重要的原因就是在降低资产负债率，因为我们知道股本增加以后，负债，如果在同等负债情况下，负债也会减少。因此我们认为现在是中国起来了，股本增加对我们有一个重心，如何增加股本，企业要更多考虑。
主持人：他对融资结构进行一个很好的说明，我们面临的问题，当中国企业实现再转股向社会募集股本这样方式来增加股本，我们是否看到股本本身隐含着风险，又控制着风险，既然如此，从市场的角度来看，负债融资和股本融资是不是有一个最佳的选择，这是我们要考虑的。下面我们有请中国人民大学金融研究所所长吴晓求先生，就他的观点来给大家谈谈。
吴晓求：从极端的意义上说，融资本身是有风险的。这个风险来子哪儿，主要来自于投资是有风险，融资本身没有风险，从这个意义上我们要考虑。
企业融资对他的发展，成本相对高，从融资资金来源来看，刚才这位教授已经谈到了，企业的直接来源无非是两种类型，一种是内圆式，还有一种是外圆式的，内圆式基本上都是一种全益式的，原来的股东按比例是转成股本，这都是内圆式的，这是一种，那么这个时候企业发展速度比较慢，所以大家一般寻求外圆式的模式，我们通常指的可能是外圆式的。那么外圆式的就比较有意思了，外圆式总体也是非两种，一个是债务式的，债务有很多了，比如说像银行借款，还有发工资债，公司发工资债的现象比较厉害，还有对上市公司来说，它还有转公司债，没有转股之前，他是具有双重的特征。还有一种是我们租赁形式，是某种意义上的模式。
那么这是一种，这种就是根据企业的情况来选择的。
第二种外圆式融资的一部分，权益式的融资了。叫做股权式的融资，这是要增加新的股东，这个新的股东一般情况下，一般是要益价上升，那么增加新的股东，分两种方式，一个是定向目的，定向目的，就是我们找几个特定的股东，通过议价的方式进入我们企业，一家企业就可以增加你的很大资本。第二种外圆式融资方式就是上市，向不特定对象发行我的股权，来融资，这是允许在中国市场上有很高的议价，我想企业在这种资金来源无非就是这么几种，企业选择什么样的融资方式，总体跟企业的成长性，企业的产业周期以及企业的价值目标，企业的价值还是有关系的，如果一个企业它处在一种高中成长期，可能他这个时候它不太愿意去选择就是外圆式的股权融资，他可能更愿意选择是内圆式的，可能也会选择外圆式的债务融资，因为他企业是快速成长的，他不需要快速成长带来的收益，所带来的利润，包括新股东的进入也是摊保，如果这些企业是处在成熟期，那么原股东他希望因为成熟期，他希望大规模地改造，技术提升，这个时候是他有风险的，这个时候他的主要目标是要分散风险，他不需要我们特定的几个股东来承担这种技术升级所带来的风险，以及竞争所带来的风险，这个时候主要目标是要分散风险，这个时候他会选择外圆式的融资方式，他是会根据目标来选择融资方式的。
主持人：他谈了对融资的各种判断，融资风险最终取决于投资的风险，我想实际上这两个意义上表达了投资对融资风险的决定性，那么首先是如果融资的成本到达高于投资的报酬，那么这个融资就是风险的融资，其次融资和时间和投资的时间不能很好配比，也导致时间的风险。其实除了这个以外，投资对融资的这种风险决定作用以外，融资确实本身就具有风险，如果我们采取股权融资，那么作为增加国家股的这样一个状态的话，必然会带来控制的风险，由于国有产量不明确，采取了更多的行动控制，就会使企业所有权，经营权关系的处理变成行政权和经营权的处理，这显然是融资本身的风险，从意义上我们要以投资是否以融资为前提来判断风险，在投资的情况下，我们同时关注融资风险本身，接下来我们有请江苏金融租赁有限公司熊先根先生发表他的看法。
熊先根：刚刚吴老师已经说过了，目前国内企业的融资渠道应该是很多的，有内圆式，也有外圆式的，我觉得对于一个企业而言，它应该根据自己的发展阶段，你这个企业处于什么样的发展阶段，还有经济情况，财务结构，包括你外部情况，要研究这些情况，然后采用什么样的渠道，利用什么样的融资工具，我们是新的融资工具，租赁作为融资工具产生了股份制企业，所以跟其它的工具相比它是很短的，1952年美国出现第一家，美国租赁公司，它是以融资为目的的，那么这样就标志着这个租赁作为一个融资工具，在国际上诞生了。那么这个租赁到底是什么东西，大部分人可能对租赁应该说很清楚的，传统的租赁业务应该说与商品交换是差不多的，但是作为融资可能很多人还不是很清楚，所以我就简单介绍一下，这几个概念。
比如说有一个企业需要资金，他需要购买设备，他可以通过股权融资的方式，去获得资金，也可以向银行贷款去购买设备，也可以向租赁公司提出要求，要租赁公司按照自己的要求去向供货商购买设备，那么把设备租给我自己使用。这样的话对企业而言实际上是完成了融资过程。所以它是一个金融工具的概念。那么在国际上租赁这块是很发达的，从52年国际上诞生租赁业务以来，到2000年整个全球租赁业务大概是五千亿美元。什么概念，这五千亿就相当于五千亿的社会投资相当于全球总设备投资额的20%，那么一百块钱的设备投资里面，其中20块钱通过租赁的方式租的设备。所以也由此可以看到租赁在世界上的处于很重要的地位，那么在美国是最发达的，美国现在通过租赁，利用设备大概比例占到32%，32%的比例设备是通过租赁的方式，租赁设备大到卫星，小的到办公用品，还有工业企业的制造机械设备，可以说很多行业都有租赁业的影子。所以我也希望，我认为租赁将来也是我们国家，很快会成为我们国家，企业的一个重要的融资工具。
主持人：刚才熊先生专门谈的租赁的问题，为什么租赁会变得越来越兴旺呢，很重要一个因素就是租赁融资能够把风险在租赁和公司企业之间进行分担，如果我们完全用间接，直接方式来购买设备，和我们通用租赁来进行间接式的融资，这显然是不一样的，正因为这样，所以租赁融资在那些间接性的企业它有变得更为重要，这样的话，我们刚才三位嘉宾都讨论了这样一个很重要的问题，就是企业如何面对风险，企业融资的时候，首先面对投资人，他愿不愿意给你资金，因此对企业来讲，用什么办法把钱拿到手里成为一个很重要的前提，首先我们吴教授已经谈过了，说融资没有风险，你拿到手了就可以用了，其实这个风险最终承担者并不是企业本身，是谁呢，是所有者。要承担最后的破产责任，从这个层面他的讲话是对的，但是尽管如此投资认不是傻瓜，我们必须要找到平衡，从财务的角度来讲，我们常常会讲这么一句话，说企业的盈利越高的时候，你必须采取负债融资，盈利越低，你要采用股权融资，这是企业的一厢情愿，大家知道投资人说如果你盈利高的时候，我就采取股权投资，如果你盈利低的时候，那我债权人也不想投资，因为我不知道你能不能还债，从这个意义上讲，投资和融资是不一样的，最后融资结构取决于什么呢，融资多少取决于什么，取决于本身投资的效益，取决于投资人本身愿意承担的风险状态，所以融资风险是一个非常复杂的问题，从这样一个意义上讲，我认为现存的融资结构，现存的融资风险是一个驳议的结果，是市场的风险结构和我们的企业风险结构对斥的结果。我认为去抓住风险就是企业的一个机会。
下面有请我们各位对你们在融资过程中遇到的问题，进行专题提问，有请我们的专家来进行回答。我们现在开始了互动式的过程，下面来提问吧。
问：像创业初期，股东们有一个注册分本，注册分本远远小于投资金额，他主要的设备要引进，这块进口采取融资租赁方式，但是在租赁的时候，要还本付息，跟过去的常规的方法是不一样的，就是在这一个评价方法里面，有一些什么样的规定？
曹远征：如果我没理解错是典型的项目融资，项目融资中规定最少是30%，其它是70靠融资了，项目融资中间最重要的是以未来收入流作为担保的，作为有限追缩的融资结构，那么这种方式在国际上采用的。基本的是30%是投入，其它要靠项目融资的收入，做抵押，然后来进行配比。这是一个规定，为什么会有这个规定呢，就是因为负债率在金融机构是很重要的问题，如果完全是零资本的情况，实际上是一个风险承担能力是零，是没有任何一家银行愿意来做的。但是如果你资本金非常高的话，你没有必要做项目融资了，那么这个讨价还价的结果，实际上是有一个比例的问题。那么通常说，对银行来说，它因为看到了，应该是50%的负债率最合适，但是在这样一种结构下，它没有这个机会，于是你就不失败了，大家公认的30%是最直接的，这个时候企业之间投资成本，从银行的风险负债可能都是容易接受的，所以它变成了一个惯例。
主持人：这个问题回答了你所要问的问题吗。
主持人：确实这个项目融资在一些大的项目建设中起着非常重要的作用，如果没有一个资本结构的规定的话，确实对将来融资也会有很大的压力，我想刚才咱们曹先生讲话，是为了解决风险资本，这是从投资人的角度讲，从债务人的角度，当然从企业的角度来讲，巴不得不要30%。在中国这个债务融资上面，杨白劳和黄之间发生了角色转变，他说的话，把钱拿到手就没有风险了。
曹远征：而且你说的那种方式，在国内不是很多的，国内的案例非常少的，因为我们是做安排的，目前有安排的，这种安排的方式在国内由于种种原因，开始还是比较少的，因为是银行规定的。
主持人：应该说融资，关于风险的问题，我们是站在企业的角度谈，从金融界来看，他们创造了很多衍生工具，而这些工具恰恰相反不是站在企业的角度怎么来降低风险，是如何考虑投资人能够比较好的降低风险，又能取得比较好的收入，为什么企业必须在市场上谋得资金，加上投资人风险偏好，和他愿意拿钱出来最后得到回报，这是完美的结合。
刚才曹教授说我们可转换债券，这很显然说这个债券，如果收益不稳定的时候，你不能取得很好的收益，所以这个市场发生很大的变化。企业开始为投资人考虑，如何分散这个风险，来取得相应的收入。
吴晓求：实际上选择融资方式的时候，企业有时候也会要冒一点危险，最近有一个案例，不知道大家知不知道，招商银行突破了，一百亿的债务，这个可以说引起了市场的公愤，因为它的这种对资金的需求，融资的这样的要求太大了，就是说在一年前，一年半，还不到一年半，它融入了120亿，通过了发行新股票，发行15亿，这样120亿直接到手了，一年以后又提出要发行100亿公司债，这就是一个问题，企业融资如果没有投资风险的情况下，企业的融资可以无限地膨胀。所以说这就典型地反映了我们整个中国企业的一种制度的缺陷。在这种条件下，这样一种资本债或者融资债就是不正确的，就是错误的，因为它引起了市场的极大的愤怒，这样的话对他整个企业的发展会带来一点的负面作用。如果说你风险也有一个融资的这样一个策略，以及它的步骤，规模这样的安排，你不要一味地强调需求。
主持人：谈到融资，刚才几位嘉宾都谈了很多的问题，我想实际上大家可能更关注的不是融资的风险，而是怎么样找到钱。尤其是在座的很多民营企业，面临这样的一个问题。那么怎么搞到钱，在经济学界有一个观点，中小企业融资很困难，很国有企业相比的话，是不同等待遇。我想这个问题是大家很关注的，这个问题是否正确，我们也可以就这个问题进行探讨，我们也可以看看世界上对于中小企业的融资解决的路径是什么，如何来消除由于中小企业投资可能面临的风险，但投资人又不愿意投资，所谓的矛盾，我们采取了什么样的方式？
吴晓求：谢教授谈到这个问题很重要的，中国总体而言，中国的小企业的融资是比较难的，特别是在民营企业，中小企业融资是比较难的，这在一个制度层面上反映了中国的金融制度是重大的缺陷，中国的金融制度总体上看，只是支持，从资金的层面支持国有大中型企业发展，没有一个新的金融制度来支持，使资金流到这些中小型的，特别是民营企业发展方面，所以这个意义上，中国整个金融制度要做彻底的改革，首先是它的商业银行制度要做改变，我们不同中介也要改变。他理论上我没有体系，但是实际过程当中有的。
比如给民营企业收不回来，和给国有企业收不回来是不一样的，所以这个观念上，制度上，这个缺陷造成了我们这种中小型企业很难发展的一个主要一方面，所以逼着我们有高利贷的市场存在。
这个意义上商业制度要改革，比如很多的区域性的，针对这种小额需求的这种金融组织，需要改变，是不是民营的组织，这可以研究，同时还需要我们一些很多的，包括风险制度市场，风险投资市场，这个东西可能是投资感兴趣。也包括我们三中全会提出来的，多层次的资本市场的建立，或者是整体中国制度的改革。
主持人：刚才会下的时候，曹先生对台湾的这些中小企业融资也很有研究，我们不妨请曹先生介绍一下台湾中小企业是取得融资的。
曹远征：其实这个问题很有意思。就是说银行是进货币企业进，也是企业，同时也有很多的法律要求，中小企业融资对他的成本是很高的。
至于财务来说，当时在90年代以前，财务企业结构，中小企业比较多，在债务投资方面，他们一直很困难，当时财务领域那块由于这个原因，中小企业也实力不够，90年代他们开始着手起动了很多的融资，那么这样一个局面，95年以后就改了，至于这样的竞争是好是坏我们暂且不做评价。第二个问题中小企业讲融资困难，我觉得最重要的是股本，中国企业就有这样的特点。在过去大家的资本都是有限的，那么很多包括乡镇企业，有很多都负债经营，那么中小企业中间很大一块就是负债比较高，负债高的情况，实际上债务融资渠道比较狭窄，那么如果在股本方面创造良性的环境，就非常困难，这就是为什么这么多年来，人们一直在呼吁，特别高科技企业在呼吁，能不能出现一个创业版的市场，来帮助中小企业股本的流入。我们本身是香港创业版，中国到香港上市的创业版都是我们融资的，我们想说创业版的这个东西，它另外一套规律，它并不是人们所理解的降低它的门槛，而是另外一个标准，这个标准它是针对中小企业，特别是高科技成长型企业中间，给股本设计了一个标准，那么这个标准很重要的一点，就是怎么增加资本，它其中有一条很重要的，就是说你的中小企业，创业版的企业，你的个人必须得是有35%的融资，那么道理很简单，就是你对这个企业没有信心，你如何让你的股东对你有信心，在这个条件下，我们之所以说香港创业版，他在这样的情况下，把融资的门槛，或者额度降低，因为在香港来说，它一般规模是在一亿。按照这个创业版的标准，如果按35%这样的，发行股本的话，它的融资最少是110万。那么从利益上讲，这个标准要放开。但是如果这个是创业版上市的风险标准，比股本标准更要高。大概由于这个原因，我们说我们中国的中小企业的融资体系中间，除了说是利率放开，平衡银行竞争，中小银行能对企业的债务融资提出支持，我觉得风险资本要设计这么一个创业版体系。这样才能增加股本，这样的股本增加对负债融资有一个比较宽松的环境。
主持人：曹先生对融资发表一些看法，熊先生你也对可能有一些看法。
熊先根：我觉得中小企业融资可能不仅仅是中国企业，应该说对全球的企业都有这样的问题，我看在美国，中小企业融资也是很困难的，再加上中国还有一个所谓的所有制的这种歧视，所以中小企业融资更难，就是这个现状。
我觉得对于一个企业而言，你像改变它这个大环境我觉得短时间很肯定，你拓展一个融资渠道，我觉得你更重要研究你自身的情况，客观的实事求是地选择适合自己的一个融资渠道，比如我接触一些企业，规模又不大，也想做上市，或者发行债券，实际上这个差距还是比较远的。所以我前面讲对企业融资，首先你要分析自己处于一个什么样的发展阶段，你是初创时期，还是发展阶段呢？根据不同的阶段你选择不同的融资渠道，如果你形成一定的规模以后，你可能发行股票都系可以的。第二要尊重环境，要研究环境，比如现在当前可能是股票融资，股票融资可能比较难，我们可能会选择其它的融资方式。比如说现在的银行给中小企业的贷款方面，我们可以通过其它的方式来解决你的融资问题。
主持人：刚才谈到中小企业融资的问题，实际上98年，我到台湾去专门研究，调查，为什么金融危机发生以后，台湾没有出现很大的金融冲击，那么调查的结果，台湾的中小企业占到95%左右，那么中小企业基本上是靠自己的钱，地下藏着钱来运行的，所以银行很少有贷款，当企业出现危机的时候，银行贷款不存在还的问题，所以银行就垮了，所以有一个重大的前提。从这里面延伸了一个道理，全世界中小企业融资确实有困难，这是取决于它风险太大，而银行必须保证它的金融风险，那么突破。那么基于这样的考虑，我们不得不解决这样瓶颈问题，一方面必须让中小企业有钱得到发展，而另一方面银行又不能把钱贷出来，怎么解决这个瓶颈问题，这是一个问题。
第二个问题刚才我们首席说了必须让我们中小企业的资本结构合理，你不能全是贷款，你还要有市场，所以各个国家就开始塑造这个机制，那么我想第一个机制，就是银行制度，大家把钱拿过来作为一个互动银行，相互贷款，又地下钱仓变成银行，那么这是各个做的做法，我们将来可以在这方面，未来一个投资趋向这个，成立这样的互助式的银行，因为有钱可以拿出来。
那么第二个方面就是由国家和企业来出钱，成立投资担保风险，那么大家知道，实际上中小企业还贷还不是最困难的风险，我们现在的个人贷款，这个买汽车，买房子，大家最近已经看到了，就是为了汽车这个信贷成立了汽车银行，相当于你是担保公司一样，这样通过这种方式，来把银行的风险分散一部分，这样银行就可以把款贷到你手里去，银行资金就被利用起来了，这两块为的解决贷款的问题，不是为了解决资本金的问题。
所以刚才我们曹先生又讲了，说要建立二板市场，中国的二板市场到现在没有出来，所以大家要直接去找市场，迅速把这个资本金补足非常困难，尽管没有二板市场，也还有私人市场，在下面找哪个企业好一点就去融资，还是存在的，但是只有把一个市场，我们刚才讲市场最关键的问题是流动性，如果没有流动性，那我们这个融资不知道到哪儿去找，这个股票进来不知道怎么出手，那么只有通过市场来解决，如果这个解决，无论从结构上都会有一个很好的解决。基本上我想国际的做法就是这样的方式。
问：第一个就是说企业融资的时候，企业债券到底什么样的企业来够得上条件，一般的规模是什么样的，它发行企业债券的风险是什么？第二个问题就是说风险融资结构是什么样的，它的规则是什么，有什么要求，第三就是融资租赁，融资租赁经常是什么样的设备，是什么样的设备才需要融资。最后一个问题就是说十六届三中全会对资本市场的开放，想问一下这个私用资金这一块将会发展什么样？
熊先根：首先回答你一个问题，什么设备作为租赁的标的物，在国外租赁标的物，一般情况下它有这个特点，第一个要能通用，如果我租你给的设备，如果还不了租金，我收回去以后，我可以再租给其它人。
第二个移 动性比较好，可以移 动的，第三个要有二手市场比较发达。国外一般都是这样操作的，但是我们国家目前租赁业起动以后，实际上是以融资，主要以融资，租赁标的物只是一个载体，所以对租赁设备没有严格的限制，那么可以是移 动的，可变型的，也可以是一些专业性比较强的，比如说化工设备，钢铁设备，所以我想目前我们国内的主要是以融资为主，所以这是一种方式。我就回答一个问题，第二就是租赁怎么操作的问题，那么租赁应该目前国内做的有主要有两种方式，一种就是你要先多买设备，然后你是自己选择生产厂家，你选择你的经营指标，选择你的价格，租赁公司帮你购买，然后租给你用，这种方式叫做直接供应，就是你新增设备。
第二种方式就是你现在有设备了，你自己设备也有了，但是你缺少这个融资资金，那怎么办，你把你的设备卖给租赁公司，租赁公司再租用你，这样设备的所有权改变了，使用权没改变，还是你在使用，你把这个设备变性了，作为融资租赁也可以，你可以拿这个钱作为其它的投资，也是可以的。这种方式叫做回收，目前国内主要是这两种方式，那么操作起来，因为这个是很难用一句话讲，把它表达出来，所以我想大概的整个路线是这样的。
主持人：第四个问题我想这个是中国证监会法律部副主任他会比较了解。
冯鹤年：对这个问题，不属于证监会的管辖范围了，没法回答这个问题。
吴晓求：在这之前，我开了一个证监会的一个会，一个月以前，说我们融资突破了，我们想向长篇大论，说明这个证券投资的重要性，谁知道写完了，写完了以后，感觉到很好，所以在人民日报就登了，这个意思就什么呢，证券公司我想实际上涵盖了很多方面，我们证券投资还是很狭窄的，我们证监会成立以后，就是如何监管法，就是监督管理法，我想这个有问题了。我们有商业银行法，商业银行是对商业银行了，那如果照此惯例，我们也有一个保险监督机构法，也有一个证券业监督机构法，这样的法，我就说这个立法至少是有问题的，一个法是如何保护他的权利，不使他的利益受到侵犯，如果说他把我们一些类似于以投资证券为标的的投资基金给含基金，这是非常重要的。
所以我想基金，我认为在中国是需要发展，需要给它一个合适的环境，给它一个生长的空间，如果说中国的资本市场只是靠我们现在的所谓的，现代的证券公司基金，也就是我们开放式的，封闭式这两大块再加上我们社管资金，这样的话，中国的制度是突破了。我们中国大量的资本必须要通过类似于私募经营性质的，这样的话，才能发展起来，私募它是针对特定对象，不是非法的，有人说它是非法的，这是不对的，它只是对象的特定而已，公募是对象不特定，所以说并不是这个私募公司是合法的，公募就非法的，不是这样的，我们法律上给它一个环境。现在股票一下跌，这个数据就出来了，所以说这是我说的第一个问题，第二个关于债券，债券的发展，我想说一句了，中国的债券必须做彻底的改变。那时候是带有极其严重的歧视，为什么国有企业就可以发行债券，为什么非国有企业不能发行债券，债务只能是财务结构，我觉得不能这样。
曹远征：刚才说的债券问题，我们说从企业角度看，首先三中全会报告当中提出发行债券市场，那我们说从企业角度看，债券的融资，它和银行的融资是一个道理。它区别在哪儿，债券具有流通性，它的最终的持有人，他第一是持有人，跟债权人不一致，可能我买了债券，我转回去，但是具有流动性的债券是不一样的，由于在市场上是可以流动的，因此是比较好的。那么在这样的情况下的，他普遍情况出现的，如果从银行来讲，企业对老百姓负债，老百姓对银行负债，这样的话，企业的风险，就是它的风险就比较大了，或者基于这种原因，这种理由，中国的债券发展程序是非常复杂的。刚才那位先生问你，你可能首先做方案，带到国家计委审批，这是刚才说的最关键的一点。然后人民银行确定利率标准。现在市场上对这个评论比较多，技委，法改委在控制这个，这个我想是我所说的问题的核心。
主持人：大家也看到了现在这个资本市场，主要是股票市场，债券市场现在除了公债，其它的债基本上就没有了，那么在这样一个条件下，如果从结构看，必须要建立两个市场，才能使企业能够有效地配制它的资本结构，所以从这个意义上讲，这个开放是必然的，更为重要的问题是我在前面讲过，整个世界都在做一件事，怎么样分散投资人的风险，那么在银行，显然银行的风险太大了，如果通过债券市场，就把风险分散在各个在座的各个手里，同时由于债券市场的产生，会产生更好的东西，就是各种衍生工具的创造具有更多的机会了，跟刚才讲的一样的，还有各种各样的利率就产生了，我们证券市场最终的目标就是要创造一个多种条件，多种风险状态，适合不同投资人口味的，这个市场才具有流动性，所以从这样的趋势看必然要做，如果这样做的话对我们企业来讲就有更多的融资这样的方式，因为投资人选择性越多，那么企业融资的可能性，机会就越多，实际上是一个复合的东西了。
冯鹤年：国有股的转让吗。
问：民营资本转为国有资本。
冯鹤年：国家的法律法规没有规定，只要国有资产管理部门批准是可以融资的，可以转让的，但主要是看国资管理部门，国家法律法规并没有这个规定。
主持人：我觉得很有意思，民营资本，国营资本，我是非常不同意这个概念的，那么企业是叫国营企业，或者是叫民营企业，企业是由企业家来经营企业，不是国有的，国有一定失败的，民营，没民谁来营，所以这两个概念是错的，所以说民营资本这两个概念也是不对的，资本的概念就是投资人投，那么这样的话，你这个在起草法律就不标准了。
问：谈了金融，我想请问你们，金融整个概念，我觉得媒体关系，中国的银企关系跟国外的银企关系，你们都做举例说明，究竟能差多少，中国银行跟企业的关系是什么样的，国外现在达到一个什么样的水准，咱们这种水准，在什么时期，能够中国发展到国外的那种水平，所以我想你们谈一下。还有一个我比较关注的，就是这个银行和企业，能不能像我个人所想的那样，我如果真的把这个企业经营好了，有真正的回报率，应该说我取得的结果，他应该看到我的利润增长点，也应该和我是同步发展的，所以这种时代什么时候能够来临？
吴晓求：我们的银行和企业的关系是一种不正常的，总体上来看，除了极少数的盈利大户，可以说是95%以上是这样的，不要说银行行长，信贷人员也是这样，我们这种关系是不是上下级这种关系，在国外看是客户关系，他是我的客户，他就是我的利润增长点，是我的工资的来源，是我的奖金。他们认为我是你的生产基础，没有我的支持，你怎么能发展呢，他首先是这个概念，实际上本质上，我认为西方成熟国家人这个关系是这样的，没有客户，银行根本没有生存之道，所以在银行一个小信贷员都是非常麻烦的。我觉得大量的国外商业银行能够进入中国银行，因为它没有生存压力，他就不知道有危机了，他完全是垄断，垄断是没有效率的，垄断怎么会有效率呢，所以他们说国外商业银行进来了，我们怎么样，我说没有关系，我们必须走这条路，必须让他们来，他们份额下降了，我想我们不会因为是份额下降了，我们没那么高的高度，所以在中国整个金融业推进改革，或者是开放是重中之重的事情。所以我们欢迎有实力的金融机构，包括商业银行，投资银行，保险公司这些金融机构，都欢迎他们进入到中国金融市场，我想从这个角度来讲，这是很重要的。
主持人：吴教授谈到的情况，和我的感觉也比较接近，现在我最讨厌电力局，自来水公司，燃气公司，没有竞争，他就是爷爷了。所以没有竞争就没有公平、公正的市场，没有公平、公正的讨价还价就不可能形成公平的价格，不能形成公平的价格，怎么会有均衡发展的经济呢？当然也有一点变化，银行的情况有变化了，像我们大学的话，现在都求着要贷款，我们现在修学校肯定人找，前天我开董事会，那湖南的也是追着去，那是银行的行长请老板吃饭，给他们那个财务总监送礼呀，那也有变化，所以我认为银行不仅有一个，不准多家银行进行平行竞争的话，同时还有我们商业银行内部的问题，可能大家知道一个贷款项目负责制，而且是终身负责制，这个东西是很坏的内部治理制度，它的意思就是说只要你有一个项目失败了，你就全完蛋了，但是你可以无过，没有功没关系，但求没过，这个制度很坏，我想可能现在正在改，如果这个东西改了之后，你的日子好过多了。所以银行提出了一个观点，你不能有一次失误，但是你只要成功比失误的机会更多，这个事情就是合理的。
问：您好，我想问一下，就是现在我们国家有很多企业他们到香港上市了，我想请专家分析一下。
曹远征：我们主要是海外上市了，那么多在香港上市，它最大的好处，因为它有国际市场，它对法人治理结构的要求比较高，风险控制比较高，在香港上市以后最大的好处，就是管理水平提高了很多。这个是中国企业普遍感觉到的一点，举例子来说，东莞很多企业上市以后，它的文件要做，整卡车装。就是融资上来讲，它仅仅是融资比较方便，对市场反映也比较快。
第三就是好处对企业来说，可能是国际市场上，对信息的收集，对技术前沿的追踪，可能会好一点，但是从融资的成本，以及融资的价格或者议价收入并不一定比国内好。
主持人：用友软件是在国内上市的，金蝶是在香港上市的，这里面有很有意思的问题，很多人常说，肥水不能流到外人田去，说企业最好的时候最好不要上市，这个事情到底什么呢，大的认识现在发生变化了，为什么很肥的时候还要把这个水流到外人田去了，这实际上一个法则了。
吴晓求：香港上市，我认为成本高，他的直接成本和间接成本都很高。直接成本是各种费用，还有间接成本包括资金募集效率和议价程度，议价未来监管要求，都是很高的。所以在这个情况下，如果真正两地都很方便上市的话，企业在内地上市，我认为优于在香港上市。王文京用友软件上市，我是他90年以来一直是他的上市的总顾问，他经历很了曲折过程。90年开始要上市，98年香港创业板比较火，金蝶上市了，因为他们是竞争对手，而且他的世上占有率财务状态比他们好一点。但是并不是好很多，只是好一点。但是金蝶他们上市成功了，他也有压力，马上要香港上市。所以我说你要上市想干什么，他说我想把企业做好，做大，有一个稳定财务结构，有一个前大强大资本支持。我说你想不想在短期套现，他说不想。我说行了，你不要在香港上市。后来就准备在主板上市，在这个同时大陆创业板蠢蠢欲动，说马上要出来了，如果出现这个创业板他就是中国第一个。我说如果创业板如果在三个月之内开的话，你可以撤回来，按照创业板做。后来他说不能回来，还是按照主板。我们是2001年赶上一个发行制度市场化改革，他就是第一批企业。当时我说中国的主板市场发行制度改革是不可逆转的，在这种背景下，用友用一个比较小的股权，融了很大比例的资本，这一点讲是值得的。高成长企业采取什么融资方式，是债务的还是股权的，还有一个融资效率的问题。用远期现金流和短期的资本收益一个比较。这个是一个特例，这个放到今天的环境下没有了。今天如果他要发行绝对不会超过12块钱。
主持人：上市发行时期的选择是越来越重要了，过去限制这个时期不太准了，是不是想问晓求教授在这里面得到了多少奖金？
我说你应该给我奖金，很多关键时期得到我的提醒。
冯鹤年：主办方希望我来主要有机会听听企业家的声音，没有让我做什么准备，主要这个场面太正规了，我们可能范围小一点，或者事下怎么都可以交流，在这个场合希望大家能够理解。这里有一个问题，我不知道谁提出来一个问题，就问我关于做民企上市的最大法律障碍是什么？我觉得这个民企上市到目前为止，这个国家法律、法规上面应该说是对民营企业上市并没有歧视。也从2000年开始，这个实际上陆续有一批的民营企业上市，现在很多比如像浙江、江苏，最近这两年，上市的民营企业很多。从法律上国家并没有禁止民营企业上市，这个当然在公司法上面，对于这个企业上市的条件这一块，可能对国有企业和民营企业，不同的就是国有企业改制的，业绩可以连续计算，其它企业都必须股份公司成立三年，就是股份公司成立以后，必须运作三年，方可提出发行上市的申请。实际上在公司法上有一个对国有阶级的优惠政策，实际上这个优惠政策，通过现在来看，证监会对这一条也进行了，大家也看到了，我们今年对发行上市的门槛也提高了，国有企业除了整体改制的以外，也要求运行三年，需要有三年经营业绩，这样使国有企业和民营企业在业绩上是要求一样的，都要求运作三年。这2000年以前为什么民营企业上市少？主要是以前我们是推行计划指标的体制，每年把发行上市额度分给各个省，各个省再下发给各个企业，所以分到省里面的时候，省里面都是管自己的，都是国有企业发行上市，这个指标不会落给民营企业的，到2000年以后我们推行了核准制以后，像股份制这样的第一批的民营企业可以发行上市，因为它不要指标了，没有指标了。条件应该说是跟国有企业是一视同仁的，你这个业绩好的，找证券公司给你推荐，所以应该说在法律上是没有任何障碍的，现在有些民营企业由于它当初的设立，或者改制可能不是太规范，包括税收问题，包括改制设立的，公司法上面的一些问题，可能会影响到他发行上市的，对发行上市的要求方面，可能它有一些，由于民族不规范，可能达不到它这个要求，如果运作规范的民营企业，发行上市是没有法律障碍的。
这儿还有一个问题。这个问题就比较复杂了，一股多大的原因。当然上市公司大股东一股多大，主要是国有企业这块，可能是大家主要是讲了，现在讲了大股东一股多大，主要是针对国有企业，但是这个原因比较多了，影响当然也是两方面的，一股多大，这个一股多大，本身，除了国营企业以外，民营企业也有可能出现一股多大的情况，这关键是你怎么，公司治理，怎么有效地公司治理结构能够给它完善，这一股多大问题，并不是褒义和贬义的问题，主要是怎么完善治理结构问题，所以一股多大，可能有些方面一股多大负面影响比较大，大股东侵害，转移上市公司的利润，这方面侵害中小股东的利益，这方面负面影响比较大，但实际上这个问题，应该说通过这个公司治理结构的改善，一方面证监会在完善治理结构方面，也在做了一些工作，包括我们搞的这个治理结构的上市公司，治理准则，试图通过改善上市公司的治理结构，能够有效地解决这个一股多大的问题。
这个问题，全球通的法律障碍有哪些？这个问题没办法回答的？
全球通，我们现在的股票有流通股和非流通股，这个主要是一个当时政策的考虑，从法律上并没有，公司法也好，证件法也好，并没有讲哪些股份可以流通，哪些股份法律上没有规定非流通股和流通股概念，法律上没有这个规定，只是一个政策趋向而已。
主持人：今天我们就降低如何降低融资风险，做了探讨，融资首先我们面临是融资发行，融资失败的方面，融资环境很容易失败，今天花了很多的篇幅来讨论，如何把资金搞到手。同时第二个风险，就是融资我们不能通过投资补偿成本，导致这样一个风险，从这样一个意义上讲，融资风险是从融资开始，直到融资规范，整个过程都面临着风险，那么实际上要解决风险的问题，不是靠融资本身来解决，如果说企业能够提供一个很好的投资回报，能够给一个长期的投资的这样一个回报的话，我想风险是完全可以消除的，所以从这样一个意义上讲，我们现在目的使企业的投资融资渠道能够有效地得到回报，大家知道在世界各国，为了更好地取得融资，企业都采取了各种有效的投资回报的这些论证和报告。那么我在伏特基金做了收益的可行性报告，所以解决融资不失败，解决融资风险，面临风险少的这样的问题，根本上要解决投资收益的问题。那么同时也要解决好投资的可行性论证问题和基本前提。除此以外，融资确实与我们公司治理结构有密切的关系，公司治理结构，我跟大家讲一下，上次航空第二集团公司，香港要上市了，那么香港的律师和香港的证券公司所做出的章程也是很糟糕的，做完以后，这个章程其实也是报批章程，我就问他们，我说你们对融资是不是承担责任，他们回答是，现在我们有所谓的发行失败这个要由证券公司来承担责任，就这个制度的执行，我想将来融资相对来说更加要严格控制风险，尤其是证券公司、我们的上市公司，从这个意义上来讲，从很好的层面上建立一整套关于降低融资风险比现在仅仅从理论上对怎么样降低融资风险更重要。
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