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二、跨期套利或跨月套利
金属的跨期套利实际上可分为两种，一是在近期合约买进或卖出，同时在远期合约做反向操作，待基差出现有利变动后，同时平仓对冲，也称为投机性跨期套利。另一种指买进现货仓单或在交割月份接下现货仓单后转抛远期合约并进行交割，即实物交割性的跨期套利。
在所有的套利种类中，跨期套利的风险相对是最小的。根据建仓方向，跨期套利主要分为买近抛远和买远卖近两种方式。前者称为牛市套利，而后者称为熊市套利。
一般来说，正向市场比较适合做跨期套利。在正向市场中，由于受正常持仓费的限制，远期和近期合约间的基差不可能扩大到偏离持仓费水平太远，即买近抛远的风险是相对有限的。即便合约间的基差得不到合理的回归，则对于大资金来说，还可在近期接下仓单，届时在远期月份进行实物交割来对冲头寸，以规避套利风险。从历史上看，沪铜各合约间的基差一直维持近期低远期高的正向市场结构，只有在住友事件时出现过比较完整的逆转市场状态。当然，在现货紧张，或远期下跌过快时，也会出现阶段性的当月合约高于中远期合约价格的情况。
但在反向市场中做跨期套利，则存在较大风险。如去年下半年沪铝因现货坚挺，各合约基差呈典型的反向市场结构，即近期高，远期低，其中当月(12月)合约与次月(1月)的基差从前期的200点左右曾一度急剧扩大到900点以上，如果做抛近期买远期的跨月套利，则面临很大风险。从理论上来说，逆转市场中的合约间基差可以无限扩大。而且不可能像在正向市场那样可以采用实物交割的方式去作为规避套利风险的最后手段。
跨期套利必须考虑持仓成本。在投机性的跨期套利中，只有合约间基差或基差的潜在变动幅度超过利息、双向手续费等成本后，套利才有利可图。从历史上来看，沪铜各合约间的正常基差波动区间大约在0-200点范围内，以100点为中轴上下波动。基差变动规律是，在牛市行情中，因对远期上涨的良好预期，远期合约相对近期合约涨幅大，合约间基差趋于扩大；而在熊市行情中则相反，基差趋于收缩。另外，随着近几年套利交易规模的扩大，使合约间的基差波动区间趋于缩小(见附图)。
一般基差达到150-200点左右，靠近基差波动区间的上限，可做牛市套利，即买近期抛远期；而当基差压缩到50点以下，即靠近基差波动区间的下限时，则可考虑反向进行熊市套利，即抛近期买远期，2003年9—10月就存在较好的机会，当时的各合约基差一度压缩到30点左右。今年以来的大多数时间，沪铜因现货供应紧张，各合约间基差一直呈两头高中间低的不均衡分布，没有合适的套利机会。
实践中，不少资金实力雄厚的机构习惯于在交割月接下实物仓单，然后转抛到远期合约进行实物交割，以赚取固定的收益。这种方式从理论上来说，是介于套利和套期保值之间的一种特殊形式，因为其并不完全通过基差的相对变动来获利，其预期的收益是相对固定的。实际上等于手中握有现货后，通过在远期合约锁定价格，经过一段时期后，进行实物交割取得预期利润。
上述实物交割的套利方式能获得比较稳定的收益，但收益率不高。由于交易所存在仓单抵押制度，所接现货仓单可以到交易所进行抵押作为保证金使用，实际上可以缓解接现货仓单的资金占压，当然要承担一定的质押费用(目前为每月1.5‰)。因此，在利用此种套利方式时，应注意利息、质押费用及仓储费等方面成本的核算；更重要的是，要充分考虑增值税增加的风险。如果在涨势中，进行接现货抛远期的套利操作存在较大的增值税风险。假设等到远期合约交割时，铜价上涨1000点，每吨就要损失170元的增值税。如何采取措施，有效规避涨势中存在的增值税方面额外风险，是此类套利交易必须解决的问题。
毕胜
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