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积极拓展债券市场
在有效防范风险前提下,有选择、分步骤放宽对跨境资本交易活动的限制,逐步实现资本项目可兑换
--摘自《中共中央关于完善社会主义市场经济体制若干问题的决定》
近来,世界银行所属国际金融公司及亚洲开发银行等国际金融机构对于在中国境内发行人民币债券,并将发债募集资金在中国境内进行产业投资表示出一定兴趣。但目前条件下能否准许国际金融机构在境内发行人民币债券呢,或者说当前开放国际金融机构在境内发行人民币债券是否合乎时宜呢?
在党的十六届三中全会通过的《中共中央关于完善社会主义市场经济体制若干问题的决定》中,明确提出,要积极拓展债券市场,在有效防范风险前提下,有选择、分步骤放宽对跨境资本交易活动的限制,逐步实现资本项目可兑换,这无疑对国际金融机构在境内发行人民币债券起到极大的推动作用。综合考虑我国经济发展尤其是金融发展状况,我们认为,在建立健全各项市场制度的基础上,应当允许国际金融机构在境内发行人民币债券。
主要依据
1、有利于学习、借鉴国际经验,推动国内债券市场在较高起点上规范发展
债券市场是资本市场的重要组成部分,在欧美国家,债券占三大基本证券(公司债券、政府债券和股票)的比重通常在80%左右,其中,公司债券的比重一般在60%左右。但在我国,企业债券占三大基本证券的比重不足2%。在未来相当长一段时间内,发展企业债券或公司债券市场将是资本市场发展的主要环节,从而改变目前资本市场发展不均衡的状况。
自上个世纪90年代中期开始,我国开始出现资金相对过剩和资金相对短缺并存的情形。到2003年6月,城乡居民储蓄存款余额达到10.5万亿元,企业存款余额达到6万多亿元,金融机构存差达到4万多亿元。2003年上半年,货币供应量竟膨胀到1.68万亿元,全年预计达到3.6万亿元,其中,通过银行间接融资的比例占95%以上,商业银行实际上面临新的压力与风险。与此同时,相当多企业却出现资金严重短缺,尤其是中小企业融资难的问题仍然未得到根本解决。
改革开放25年来,一直比较依靠银行提供资金,但银行只能解决债务性资金,无法提供资本性资金,使得诸多企业长期依赖银行债权式融资,缺乏充足的资本金,工、农、中、建等商业银行的资本充足率也明显低于巴塞尔协议准备充足率8%的规定。
而资本性资金只能通过资本市场融资才能解决。除了股票融资,企业通过发行债券所募集的资金,虽然在财务上属于债务性资金；但在金融活动中,它同时具有资本性资金的特性,如巴赛尔协议就将其列入次级资本范畴。在相当长的时间里,要通过股票市场消除我国企业资本性资金短缺的问题几乎是不可能的,因此,一个重要的选择就是加大债券市场尤其是公司债券的发展。
但发展债券市场,国内经验相对不足,存在市场制度本身不健全,发行人信用不足,信息不透明,债券利率形成未市场化,股票市场畸形发展,信贷市场资金拥堵等诸多问题,与国际债券市场的标准相差甚远。
发展国内债券市场,可以调整资金相对过剩和资金相对短缺的格局,促进企业资本结构的改进,扭转过度依赖银行信贷的局面,调整资本市场结构,推动股票市场功能的健全,深化金融改革。而开放国际金融机构在境内发行人民币债券,就可以在境内学习和借鉴它们的一些国际运作经验,促进市场制度的健全和市场参与者的行为规范,加强市场的信用意识,提高市场的行为基准。
2、有利于增强国际投资者对华投资信心,提高我国的国际形象,为资本账户的有序开放积累经验
开放资本账户是我国金融发展与金融开放的必然趋势,但需根据金融改革进程逐步实施,有序进行。允许国际金融机构在境内发行人民币债券属开放资本账户范畴,与此前陆续开放的资本项目都是这一进程中的重大步骤。
由于这些国际金融机构主要由各国政府组成,其行为相对规范和透明,也容易了解和预测；而且具有良好的市场信用和广泛的市场影响。如果有选择地开放世界银行和亚洲开发银行等国际金融机构及其所属机构先行在境内发行人民币债券,不仅可以借助其良好形象和巨大示范作用,进一步增强国际投资者对华投资的信心,提高我国的国际形象,而且可以为我国资本账户的有序开放积累经验。
3、有利于在亚洲债券市场建设中,提高国内债券市场水平,争取亚洲债券市场建设的主导权
发展亚洲地区的债券市场已是亚洲大部分国家和地区的共同愿望,我国也已加入亚洲债券基金,积极参与各项合作进程。但在发展债券市场过程中,各项国际合作都应服务和服从于国内经济发展和改革的需要,既从眼前现实出发,又着眼于未来,使得我国债券市场在亚洲地区占据主要地位。
而要做到这一点,就应当首先大力发展国内债券市场,以金融改革促金融开放,以金融开放带动金融改革。通过国内债券市场的运作和监管,积累相关经验,完善有关制度,规范监管体系。
开放国际金融机构发行人民币债券,不仅有利于借鉴国际债券市场的制度规范、运作方式、信用评级和担保、支付清算、监管体系等金融基础设施；而且可以借鉴国际债券市场在品种结构、期限结构等方面的金融技术,促进国内债券市场制度的改革以及人才、技术与信息等金融基础设施的建设,有助于中国积极参与亚洲债券市场的建设进程,为我国积极参与亚洲债券市场的建设并争取主导权创造基础性条件。
吸收有影响的国际金融机构在境内发行人民币债券,还可以提高其它境外发行人未来在境内发行债券的兴趣；有助于中国在未来亚洲债券市场建设和金融合作的进程中发挥更加大的作用,争取亚洲金融合作中的主导权。
4、有利于深化、拓展与国际金融机构的合作与交流
允许国际金融机构在境内发行人民币债券,其发行主体、发行规模、发行对象、发行方式、品种结构、期限结构、交易制度、资金使用、清算支付体系等都完全在境内法律框架和市场体制内展开,完全可以在中国政府部门的有效控制之下,不太可能对国家经济主权等造成负面影响。
而且在我国改革开放和经济发展中,这些国际金融机构提供了各种大量的帮助和支持,与我国政府各部门和企业建立了良好的合作关系。允许这些国际金融机构发行人民币债券,有利于加深、发展这些合作关系,推进新的合作活动的展开。
5、有利于扩大境内投资主体,促进资本形成,改善金融结构
国际金融组织一般都由各经济体的政府出资组成,信用良好,风险较小,允许其在境内发行人民币债券,可以在一定程度上减轻境内商业银行的存款压力,促进储蓄向资本的转化,推动金融资产结构的调整。
与此同时,这既可在一定程度上减少境外资本兑换人民币的需求,至少使得这些金融机构对华的投资由外汇转为人民币；又可为进一步探索在境内发行美元债券、在境外发行人民币债券积累经验,部分减轻因外汇增长过快过猛而导致的人民币升值的压力。
6、有助于促进中国内地与香港的金融合作,促进香港形成以人民币业务为基础的国际金融中心
根据中国经济增长和金融发展的新特点,香港需要重新调整其在国际金融中的定位,即以人民币业务为基础,推动内地经济的国际化进程,尤其是人民币的国际化进程,利用香港在人才、技术、信息及金融基础设施等方面的优势,开展以香港为中心的人民币离岸金融市场业务,为在香港发展人民币计值的债券市场进行探索,促进内地与香港在市场制度上的融合,使香港发展成为人民币国际业务和人民币国际债券市场中心；并为境外合格的机构发行人或投资者逐步在境内发行债券或开展债券投资建立基准。
风险控制
对于开放国际金融机构在境内发行人民币债券可能给我国经济运行和经济发展带来的负面影响,完全可以通过完善市场制度、制定得力措施、加强有效监管来加以控制。因此,过于担心是不必要的,因为各种可能的风险都应在可控制的范围之内。
1、国际金融机构在境内发行人民币债券,进行投资的活动均受境内法律政策的管制
国际金融机构在境内作为发行人发行人民币债券,在发行主体、发行规模、发行对象、发行方式、品种结构、期限结构、交易制度、资金使用、清算支付体系等方面,均应充分遵守境内的法律法规与政策,并在相关监管部门的监管下展开活动,因此,不太可能对国家经济主权造成多大的负面影响,政治风险相对较小。
2、国际金融机构在境内发行债券募集的资金难以对投资总量与外汇管理造成太大影响
开放之初,可以针对国际金融机构的各种实际需要,允许其在国内募集部分资金,满足其在国内的资金需求。国际金融公司就表示将发行人民币债券所得资金主要投资于中国境内的产业,而且这些资金的运作也处于有关监管部门的掌控之中。这些机构以这种方式募集的资金规模总体而言不大,难以影响全社会的投资总规模。
其次,我国目前的外汇储备数额巨大且继续快速增长,即便国际金融机构根据其实际需要,将发债募集的资金兑换为美元调往境外,也难以对我国的外汇储备产生实质性的负面影响；反而在一定程度上有利于缓解人民币升值的压力。当然,这些资金运作也应符合中国资本项目开放的整体要求,有利于外汇储备形成合理水平。
3、国际金融机构信用良好,兑付风险较小
国际金融机构主要由各经济体政府组成,经济实力雄厚,在国际金融市场中享有良好的信誉,因此,其发行债券的利率水平一般不高。而且它们拟在我国境内发行的人民币债券在其资本金中所占比重不高,到期难以还本付息的可能性微乎其微。
主要条件
1、明确划定国际金融机构的边界
在国际金融市场,国际金融机构的类型很多,有由主权国家参加的国际金融组织,也有由主权国家和私人部门共同参加的国际金融机构,还有完全由私人金融机构发展而形成的跨国性金融机构。
根据中国渐进式改革的经验和特点,在开放之初,可将允许发行人民币债券的国际金融机构界定为由主权国家参加的国际金融组织较妥；取得基本经验后,再逐步展开。
2、制定国际金融机构境内发行人民币债券的法规,明确审批程序
金融开放需从整体上考虑宏观经济状况、货币政策与财政政策、境内债券市场、资本项目管制等各种因素,并先制定各种制度规范,建立基本的法律框架。目前需要制定的主要行政法规包括:发行制度、资信评级制度、信息披露制度、交易制度、托管制度、清算支付制度、监管制度、资金管理制度等。
金融开放之初,应坚持政府的有效管理,实行市场准入的审批制度。当然,既应综合考虑各种因素和各部门的意见,又应使得各项程序简捷、便利、高效,有利于降低发行成本和监管成本。
3、建立单一的行政管理机制,避免多头管理的行政协调成本
应尽快明确管理国际金融机构在境内发行人民币债券事务的政府部门,避免行政部门多头管理造成的协调成本。同时,应建立各部门间的及时沟通和协调机制,避免各部门间工作的脱节,防范风险。
综上所述,开放国际金融机构在境内发行人民币债券的时机已经成熟,无论对其自身,还是对我国经济与社会发展、对我国金融改革与发展都是有益的、可行的,应当积极推动,尽快落实。上海证券报中国社会科学院金融研究所王国刚 曹红辉
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