张宝全的“贴息委托贷款”引来了有关部门的质疑。 树欲静而风不止。
尽管央行121号文件传递出一片肃杀，尽管《产业基金法》迟迟不出台带来了无数的疑问，但张宝全等大鳄还是开始了地产新政的实验。几乎与此同时，国务院18号文件也恰逢其时地出台托市。显然，这些实验还不仅仅是一种自救的冲动，更重要的是，它站在整个地产业角度上的思考，不仅为整个产业的将来奠定一块稳固的基石，同时也为地产基金的合法出台起到了催生的作用。
张宝全们的苦恼
“夜长梦多！”作为京城首屈一指的地产开发商，几年来始终顺风顺水的张宝全今年却遇到了难题，首先是苹果社区截止到今天都迟迟未能开盘，而更让他想不到的是今年6月央行出台121号整肃文件，给期房没有封顶就办理按揭贷款的惯例亮出了红牌。这让本来就因为迟迟不能销售的苹果社区更是雪上加霜。增加销售周期不仅将损失更多的客户资源，还增加了开发成本。毕竟从楼盘领到预售证到封顶这一阶段时间，不能让购房者贷款，形成了一个事实上的“按揭断带”。
长袖善舞的张宝全当然不会坐以待毙。8月份，今典集团拿出两个亿，开始了著名的“121实验”。通过北京市商业银行，今典以“贴息委托贷款”的方式提供给苹果社区购房者，借此来保住这部分客户。就是说开发商掏钱来填补楼盘没有封顶前不能办理按揭手续的空挡。这样也避免了“封顶按揭”的尴尬。当然，张宝全这种做法也引起了有关部门的质疑。在今典“贴息委托贷款”推出一周的时间，央行和银监会就曾派人对此事进行调查。结果是：张宝全打了一个“擦边球”。
尽管拔了头筹，可张宝全依然很无奈，这种“贴息委托贷款”毕竟是不得已而为之。按照原计划，今典还准备推出10亿这样的“贴息委托贷款”，但这毕竟不是长久之计。对于张宝全这种“财大气粗”的地产商来说，打出擦边球还尚有可行空间，对于一些相对小型的地产商来说，这就是一项不可能的任务。
最好的方式，就是把这部分“按揭断带”，转化为房地产按揭基金或者房地产信托计划，打通房地产企业的融资通道。而这种房地产证券化的发展也是中国房地产业发展的必然趋势。目前，张宝全正和至少三家基金、信托公司洽谈，准备推出按揭基金来保障期房销售。
本土基金蠢蠢欲动
沉默未必不是没有话说，张宝全的苦恼代表了大多数地产商心中的抱怨。作为房地产重要的融资渠道，地产基金与地产信托在中国一直隐身幕后，这一次因为121号文件而不得不走向前台。
包括有着海外资本背景的中国房地产基金负责人、北京太平洋城董事长胡旭成在内，不少地产商同样也看到了121号文件的积极意义：对地产信托和房地产基金来说，这是一剂催产剂。
尽管到目前为止，国内还没有一部产业基金法，有关部门也对此三缄其口，但是许多民间资本已经按捺不住缺失的寂寞，跃跃欲试地推出了类似的项目。前年，由五矿集团房地产、首钢集团房地产、北京城建集团房地产、中国石油天然气管道局房地产、万年投资集团共同发起成立的北京世纪华夏资产管理有限公司，开始了房地产投资基金的投石问路。
遗憾的是，到目前为止，该公司还没有成立一只地产基金。总经理黄玺庆的解释是，内地还没有相应的法规，真正的本土地产基金很难落地。成立后该公司就成立相关部门，专门办理有关地产基金的手续。但由于国内法律瓶颈一直没有结果。现在该公司也正与海外一投资集团接触，寻求新的房产基金突破口。
也正因为如此，9月20日，堪称内地首只地产基金“中国住宅产业精瑞基金”也不得不借道香港，然后才在北京亮相。精瑞基金属于公司型投资基金，注册地在香港，基金规模为1亿美元，全部在海外募集，基金性质为离岸基金，并将采用封闭的私募形式募集资金。所谓离岸基金指的是所筹集的资本都是海外资本，而非内地资本。
该基金有关高层十分谨慎地透露，目前仍处于境内外公司的注册阶段，同时进行募集工作和基金项目的启动工作，预计2004年7月完成招募。精瑞基金最初计划在《产业基金法》出台后正式发行募集，但《产业基金法》出台日期尚未确定，要使募集资金“合法化”，只能走在境外注册的路子。因此，精瑞基金采取在香港注册基金、在内地组建投资管理公司的方式设立，以此来规避法律障碍。
全国工商联住宅产业商会会长聂梅生对这个基金亦表现出谨慎的乐观。他认为精瑞基金的设计严格遵守“三合法”原则：一要符合中国目前一切有关金融、投资的法律法规；二要符合境外基金注册的法律法规，按照正式的国际基金方式运作；三要设计出一个模式，尽量符合将来出台的《产业基金法》，以便于将来正式在内地注册。
民间资本的投石问路，并不能完全化解张宝全们的忧虑，尽管目前有国外地产基金进入国内市场，但绝大多数都是投资基金，还没有一只针对房地产消费按揭的“消费基金”或者说“按揭基金”。与动辄以亿为单位的投资基金相比，这种“消费基金”的风险实际上非常小。这里说的“按揭基金”，就是针对央行121号文件出台所形成的“按揭断带”专项基金。就是说，楼盘取得预售证后，销售期房这部分资金由“按揭基金”来承担。等楼盘封顶后，再由银行介入办理按揭贷款。“按揭基金”从银行得到自己的投资款项，原先业主与基金的债务关系，转换成业主与银行的债务关系，形成的无疑是一个双赢的局面。
洋基金试水中国
就在国内地产基金蠢蠢欲动的时候，国外地产基金早已经瞄上了飞速发展的国内房地产市场。目前，部分国外地产基金已经开始了试探性的接触。
在9月底举办的“2003中国国际房地产业博览会”上，美国房地产同业公会房地产基金会、韩国房协房地产基金会和德意志银行房地产投资基金三只国际基金巨头一起现身京城，其首脑专门还与中国房协的高管官员展开四方会谈，其主要目的就是寻找在中国落地的机会。
本报获得的消息是：目前这几大基金巨头都已经寻找到国内合作企业。其中，美国房地产同业公会房地产基金已经开始北京置地展开合作，欲在京城北部开发项目；德意志银行房地产投资基金也锁定北京、上海国内两家房地产企业，并将和前者在东四环和小汤山附近开发项目。韩国房协房地产基金则与国内三十多个房地产企业接触，已经在中国房地产业撒下了一张网。
与国外地产基金的不甘寂寞相对应，政府有关部门已经把这方面的活动计划排上了明年的议事日程。目前外资地产基金进入国内资本市场一般有以下两种方式。一是申请中国政府特别批准运作地产项目或是购买不良资产；二是成立投资管理公司合法规避限制，在操作手段上通过回购房、买断、租约等直接或迂回方式实现资金合法流通和回收。
美韩德三大地产基金的确是先行者，但吃到的却未必是第一只螃蟹。早在去年，就已有一只国外地产基金悄悄地“进村”。仅从名字上看，“中国房地产基金”无论如何也不像是一只“洋基金”，但它身上流淌着的血液，却是世界500强排名第17位、身价5000亿美元的荷兰ＩＮＧ集团。
目前，中国房地产基金正和首创置业合作开发，并占有30％股份的“第三置业”——这个由于停机坪事件被媒体吵得沸沸扬扬的项目。其在东坝河附近的北京太平洋城也刚刚浮出水面，正式进入市场则要等到明年初。其实，早在去年的朝阳商务节上，中国房地产基金就已经公开亮相，但其一直的低调与务实却蒙住了媒体的眼睛。
与张宝全的看法恰恰相反，胡旭成更加看中商务开发。在他们看来，地产基金在国外投资的首选是收益较好的写字楼。但在国内，由于大多存在非理性竞争、市场不稳定等因素，这类能够做好的物业并不多见。因此，在国内又不适合做投资基金。但是，中国经济高速发展的诱惑，又使得他们难以割舍。也正因为如此，他们才不得不选择自己投资开发新项目。
在胡旭成看来，目前国内吸引的外资大都是产业资本，像中国房地产基金这样的金融资本进入中国市场的相对要少一些。按加入ＷＴＯ协议，中国在3年后开放金融市场，届时至少会有5000亿到8000亿人民币的资本流入国内，无论对哪一方来说都是巨大的机遇。
地产信托趁虚而入
相对于“羞羞答答”的房地产基金来说，有了亲娘的地产信托可谓“井喷”。从去年北京ＣＢＤ推出15亿的土地开发项目信托计划以来，房地产信托计划就开始在全国四面开花。今年，仅北京市场一下子就涌出了五六只地产信托计划。三环新城经济适用房推出5亿的信托计划，北京新奥特大厦、荣峰2008、太阳星城等楼盘都纷纷推出信托计划，再加上全国的房地产信托计划推出，目前全国近30个房地产项目推出了信托计划。
“究其原因，信托计划不象产业基金，它是有娘的孩子，有相关的法律保障。”黄玺庆这样评价道。2001年10月1日《信托法》正式实施。去年中期，央行又先后发布相关管理办法。信托公司找到了真正的依托。随着重新获准登记的信托公司逐渐增多，信托产品也开始了自己的蜜月。2002年公布信托管理规定后，信托公司开发了大量地产信托产品，其方式灵活包罗万象，可以股权投资、直接贷款、集合投资。已经有案例证明即便是规模不够大的地产企业也可以通过信托迂回突破坚冰买壳上市。
央行121号文件出台，提高房地产信贷门槛。但是一个颇为现实的问题摆在张宝全们的面前，由于中国的资本市场并没有完全开放，除银行信贷外没有太多的融资渠道，这项政策无疑砍断了大多地产商赖以生存的资金链。在此背景下，地产信托就成了目前许多房地产开发商的救命稻草。除基金和信托外，担保公司也越来越深入渗透地产行业，其作用也不简单为交易保证，而且起到了融资杠杆作用。截止到今年5月份，从信托产品总体来看，呈现出地方政府基础设施建设、房地产业融资和证券投资三分天下的格局。
“真正给信托公司做房地产信心的是国务院18号文件。”在中房协组织的一次研讨会上，重庆国际信托投资公司总裁助理孙飞博士再一次肯定了政府的“托市”之举。国务院18号文件，在充分肯定了房地产是国民经济的支柱产业外，还进一步提出要保持其持续健康稳定发展。“这是一个信号，是政府在努力消除121文件的负面影响。”
央行121文件以后，正是信托公司开展房地产信托业务的最好时机。房地产信托计划的介入，不但能够给广大中小投资者找到一条新的投资渠道，同时也为房地产融资带来新的契机。孙飞称，理论上讲使用信托就可以达到基金的效果，因为信托法中允许发行非指定用途信托产品，完全可以利用信托募集一笔专门投向地产的基金。在使用方式上，信托的作用绝不仅仅是募集资金，还可以帮助企业进行资产重组和资本运作。
地产融资需多元化
在目前的中国房地产业，至少有三分之二的企业靠银行贷款过日子。121文件的出台，使得一半以上的企业面临出局的危险，这样又与市场要求和国家经济发展形成了一个尴尬的悖论。因此，房地产能否有自己的融资平台就成为整个产业的头等大事。特别是在国内金融市场还没有完全开放，地产基金和地产信托计划浮出水面，不仅解决的房地产融资问题，它的意义更在于拯救了半数以上的房地产企业，也拯救了这个国民经济中的支柱产业。
房地产是典型的资本密集型行业，需要大量的开发资本。这么大的一个产业，仅靠银行信贷来支撑确实是非理性的，也有失公允。因此，地产基金和信托计划的蓬勃发展对整个金融行业来说，也是一件好事。毕竟，地产基金不仅规避了银行的金融风险，还成为繁荣金融市场的有效手段。胡旭成表示，各种相对股市基金，产业基金更具有安全稳定性，有利于吸引投资者的关注。并且，今后市场上供人们选择的投资渠道越来越多，有利于促进金融市场的繁荣。
不过，目前尽管是市场呼声一片，早就酝酿的《产业基金法》还是一直没有出台。也正是因为不能保证内地房地产基金的合法性，“中国住宅产业精瑞基金”不得不绕道香港。不过，对于《产业基金法》业内也产生了一些看法。黄玺庆对记者表示，《产业基金法》的尽快出台，有利于本土地产基金站稳脚跟。
而张宝全提出了一个新的看法。他认为，大法要定，但是不能管得太死。目前对于中国市场来说，正处于培育市场，培育人才的阶段，也不能没人管造成混乱。但是张宝全强调，目前在房地产金融方面，中国还缺乏人才。特别是对房地产基金的管理人才和运营人才。因此要把培养这方面人才作为工作重点，中国房地产基金负责人胡旭成也表达了相同的观点。
对于今后的发展，张宝全还是信心十足：央行开始整肃确实有其苦衷，国内房地产企业发展多渠道融资模式也是大势所趋。地产基金和地产信托只是中国房地产业新兴融资模式的一个开始，今后还会有股权融资、债权融资、银行信贷、房地产投资基金和租赁融资等。
香港东亚银行、永亨银行向建外ＳＯＨＯ提供按揭贷款酒会上，潘石屹笑谈地产金融。
与张宝全的看法恰恰相反，胡旭成更加看中商务开发。在他们看来，地产基金在国外投资的首选是收益较好的写字楼。但在国内，由于大多存在非理性竞争、市场不稳定等因素，这类能够做好的物业并不多见。因此，在国内又不适合做投资基金。但是，中国经济高速发展的诱惑，又使得他们难以割舍。也正因为如此，他们才不得不选择自己投资开发新项目。
在胡旭成看来，目前国内吸引的外资大都是产业资本，像中国房地产基金这样的金融资本进入中国市场的相对要少一些。按加入ＷＴＯ协议，中国在3年后开放金融市场，届时至少会有5000亿到8000亿人民币的资本流入国内，无论对哪一方来说都是巨大的机遇。
地产信托乘虚而入
相对于“羞羞答答”的房地产基金来说，有了亲娘的地产信托可谓“井喷”。从去年北京ＣＢＤ推出15亿的土地开发项目信托计划以来，房地产信托计划就开始在全国四面开花。今年，仅北京市场一下子就涌出了五六个地产信托计划。三环新城经济适用房推出5亿的信托计划，北京新奥特大厦、荣峰2008、太阳星城等楼盘都纷纷推出信托计划，再加上全国的房地产信托计划推出，目前全国近30个房地产项目推出了信托计划。
“究其原因，信托计划不像产业基金，它是有娘的孩子，有相关的法律保障。”黄玺庆这样评价道。2001年10月1日《信托法》正式实施。去年中期，央行又先后发布相关管理办法。信托公司找到了真正的依托。随着重新获准登记的信托公司逐渐增多，信托产品也开始了自己的蜜月。2002年公布信托管理规定后，信托公司开发了大量地产信托产品，其方式灵活包罗万象，可以股权投资、直接贷款、集合投资。已经有案例证明即便是规模不够大的地产企业也可以通过信托迂回突破坚冰买壳上市。
央行121号文件出台，提高房地产信贷门槛。但是一个颇为现实的问题摆在张宝全们的面前，由于中国的资本市场并没有完全开放，除银行信贷外没有太多的融资渠道，这项政策无疑砍断了大多地产商赖以生存的资金链。在此背景下，地产信托就成了目前许多房地产开发商的救命稻草。除基金和信托外，担保公司也越来越深入渗透进地产行业，其作用也不单为交易保证，而是起到了融资杠杆作用。截止到今年5月份，从信托产品总体来看，呈现出地方政府基础设施建设、房地产业融资和证券投资三分天下的格局。
“真正给信托公司做房地产信心的是国务院18号文件。”在中房协组织的一次研讨会上，重庆国际信托投资公司总裁助理孙飞博士再一次肯定了政府的“托市”之举。国务院18号文件，在充分肯定了房地产是国民经济的支柱产业外，还进一步提出要保持其持续健康稳定发展。“这是一个信号，是政府在努力消除121号文件的负面影响。”
央行121号文件以后，正是信托公司开展房地产信托业务的最好时机。房地产信托计划的介入，不但能够给广大中小投资者找到一条新的投资渠道，同时也为房地产融资带来新的契机。孙飞称，理论上讲使用信托就可以达到基金的效果，因为信托法中允许发行非指定用途信托产品，完全可以利用信托募集一笔专门投向地产的基金。在使用方式上，信托的作用绝不仅仅是募集资金，还可以帮助企业进行资产重组和资本运作。
地产融资需多元化
在目前的中国房地产业，至少有三分之二的企业靠银行贷款过日子。121号文件的出台，使得一半以上的企业面临出局的危险，这样又与市场要求和国家经济发展形成了一个尴尬的悖论。因此，房地产能否有自己的融资平台就成为整个产业的头等大事。特别是在国内金融市场还没有完全开放的时期，地产基金和地产信托计划浮出水面，不仅解决的是房地产融资问题，它的意义更在于拯救了半数以上的房地产企业，也拯救了这个国民经济中的支柱产业。
房地产是典型的资本密集型行业，需要大量的开发资本。这么大的一个产业，仅靠银行信贷来支撑确实是非理性的，也有失公允。因此，地产基金和信托计划的蓬勃发展对整个金融行业来说，也是一件好事。毕竟，地产基金不仅规避了银行的金融风险，还成为繁荣金融市场的有效手段。胡旭成表示，相对股市基金，产业基金更具有安全稳定性，有利于吸引投资者的关注。并且，今后市场上供人们选择的投资渠道越来越多，有利于促进金融市场的繁荣。
不过，目前尽管是市场呼声一片，早就酝酿的《产业基金法》还是一直没有出台。也正是因为不能保证内地房地产基金的合法性，“中国住宅产业精瑞基金”不得不绕道香港。不过，对于《产业基金法》业内也产生了一些看法。黄玺庆对记者表示，《产业基金法》的尽快出台，有利于本土地产基金站稳脚跟。
而张宝全提出了一个新的看法。他认为，大法要定，但是不能管得太死。目前对于中国市场来说，正处于培育市场，培育人才的阶段，也不能没人管造成混乱。但是张宝全强调，目前在房地产金融方面，中国还缺乏人才。特别是对房地产基金的管理人才和运营人才。因此要把培养这方面人才作为工作重点，中国房地产基金负责人胡旭成也表达了相同的观点。
对于今后的发展，张宝全还是信心十足：央行开始整肃确实有其苦衷，国内房地产企业发展多渠道融资模式也是大势所趋。地产基金和地产信托只是中国房地产业新兴融资模式的一个开始，今后还会有股权融资、债权融资、银行信贷、房地产投资基金和租赁融资等。
信报记者邹玉瑞北京报道
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