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本报记者 张炜
近日沪深股市的走势，从技术指标分析，已具备了反弹的条件。但从二级市场低迷的成交看，依靠目前的投资者信心，很难使市场重现“5．19”行情时的激情。
从1999年“5．19”行情到现在，相隔四年半时间，投资者对证券市场的认识和理解发
生了质的变化。虽然目前市场已有大批个股重新跌回甚至跌破了“5．19”时的股价，但投资者已没有当年的兴奋。这一切缘于他们更深刻地认识到市场存在的深层次矛盾和历史遗留问题，对投资价值的判断和市场热点的追捧变得更加理性。早在去年年末，就有券商指出2003年股市将陷入困局。申银万国证券研究所当时预测，中国证券市场现在面临的深层次矛盾，需要一个化解的过程，2003年股市总体上仍然处于过渡期。管理层积极推行以解决股权分割为假设的市场化改革，来带动市场基础的改善，提升上市公司公司治理水平，增强持续经营能力和赢利能力。但这种改革与传统制度形成尖锐矛盾。一旦触及股权分割问题，矛盾就会被激化。
现存的市场矛盾，很大程度上与股权割裂的缺陷有关。从去年下半年起，自下而上地掀起了要求全流通的“运动”。虽然管理层一直保持沉默，坚持在发展中解决问题，但全流通呼声却始终没有减弱。学者华生近日提出，“中国股市问题的症结正指向一个主要方向：少数流通股与多数非流通股的关系问题”。“按净资产值向流通股股东转让非流通股直观且简单可行，它更多反映了‘国有股可以按净资产转给外资，为什么不可以转让给流通股股东’这样朴素的认识”。股份制专家刘纪鹏建议，堵住国家股减持的四个“管涌”，即非流通股加速向外商转让；非流通股以ＭＢＯ方式被上市公司的高管人员买走；私营企业以托管的方式受让国家股；自然人受让非流通的国家股。若任凭这四个“管涌”扩大，必将冲毁中国股市大堤。
然而，对于市场内越来越高涨的全流通解决呼声，监管部门依然沉默，以致有投资者认为“证监会不作为”。监管部门处于进退两难的地步，一方面，国有股减持的受挫，预示着全流通方案众口难调，不慎重对待的话，将给股市带来较大的利空；另一方面，继续回避股权割裂的矛盾，将使历史遗留问题越积越多，并使矛盾复杂化。究竟是选择“长痛”还是“短痛”，管理层似乎试图小心翼翼地绕过全流通来寻求规范市场的路径，增强证券市场的“抗体”。可事实证明，中国证券市场的投资者已经具备了上世纪所没有的理性，既然讲价值投资，就无法回避股权分割问题。否则，国内Ａ股的价值评判，势必存在巨大“落差”。
其实，全流通问题并不难解决。首先，管理层必须打破无法以净资产值转让给流通股股东的惯性思维。既然外资、国内民企、管理层能够以净资产值受让非流通股，流通股股东又为什么不能获取同样的机会呢？现行的外资并购政策鼓励转让价格应在竞价机制下形成，而流通股股东却连参与竞价的资格也无法争取到。上市公司的发展及非流通股转让时作为重要价格基础的净资产值，是流通股股东贡献的结果。流通股股东无法进一步明确全流通实施可获利益补偿的预期，还要眼睁睁地看着国有股转让“提速”，这又如何让投资者重塑信心？有学者认为，“最大的危险在于等待”。如果继续维持目前对全流通问题的政策态度，确实对二级市场乃至一级市场都是危险的。
实践证明，全流通问题是中国证券市场发展绕不过的弯。搁置全流通问题，肯定会严重影响证券市场的发展进程，而且已经给投资者带来了巨大的损失。只要一不使国家蒙受低于净资产值转让的损失，二在政策制定上向流通股股东给予利益倾斜，全流通也就不难解决。全流通实施的关键是价格，价格制定若对流通股股东有利，就不会导致证券市场出现震荡。中小投资者十分不理解自己为何与净资产值转让无缘。长期的不理解使其改变了投资价值预期，因而，重振股市首先应破全流通迷局。
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