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2003年09月13日
本报记者刘兴祥
风云突变
“债券市场如此连续大幅下跌，将给市场各方一次深刻教训。”国信证券总裁助理王晓明如是表示。据悉，从8月21日开始的债券大幅下跌令不少机构在今年的固定收益品种出现了较大亏损，这让本已处境艰难的券商几乎到了无法忍受的地步。
令人关注的是，此前走势较稳的长期券从9月10日开始补跌。就在当天，03国债(3)、21国债(7)等长期券出现了破位下跌的迹象。到9月12日为止，21国债(7)三天内累计下跌了1.2元左右，创出连续跌幅之最。长城证券债券部交易员曾贽认为，长期券也加入下跌行列，这也许意味着此前的债券下跌还只是债券重新确定收益率曲线的开始。
无可争议的是，此轮债券下跌的导火索是调高存款准备金率的消息。8月21与22日两天，债券市场突起狂飙，今年一度持续上升的国债指数猛然放量下跌，并带动上半年一直风光无限的企业债市场也立即“变脸”。
8月25日，消息面明朗之后，债市继续恐慌性下行。截至8月底，上证国债指数仅收于101.53点，当月下跌了0.3%，创出了今年以来的单月最大跌幅。
然而，“灾难”才拉开序幕。9月1日，被券商重仓持有200亿的03国债(7)上市，以大幅低开登场，上市之后遭遇极大抛压。9月4日，该券种跌破99元大关，不少券商因此损失惨重。受此影响，国债市场再度急挫。从9月1日到9月12日，上证国债指数再度猛跌0.39%。这样，在短短半个月内，债券平均跌幅达0.7%，几乎将今年的投资者悉数深度套牢。
上海证券投资银行部副总经理丁颖新表示：“债市出现如此大的跌幅，将对整个市场参与者在心理上产生极大压力。当然，市场在经过这段洗礼之后，投资行为会更加成熟。”据了解，对于即将发行的八期国债，不少券商都以不亏本为最大的投资目标。
屋漏偏逢连夜雨
大鹏证券债券部董事副总经理胡玉杰指出，上调准备金率是一剂总量调控的猛药，正是由于市场对这一政策没有形成预期，所以在政策出台后债券市场立刻做出了激烈反应。
令机构们感觉更加不妙的是，在8月底至9月底这段时间，资金需求却有增无减，这对于主要靠庞大资金来维持的债市来说自然是雪上加霜。
在8月底，就有华夏银行招股、七期国债缴款、03铁路债券发行“撞车”，市场资金一时弥为珍贵。而从9月份的资金面情况来看，资金压力仍然较大。据估计，9月份新发行债券约为900亿元，准备金率上调将收缩货币1500亿元等，在扣除到期的1480亿元央行票据后，9月份债券市场的新增资金需求将超过1000亿元。
有基于此，甚至连资金量最为充裕的四大国有商业银行近期在银行间市场上“出手”也相当谨慎，城市商业银行等其它机构能够获得的资金融通较为有限，这进一步加剧了市场资金紧张气氛。
无锡市商业银行资金运营部副总经理许皓诚表示，“近期的回购市场利率继续高高在上很正常。”以银行间市场7天期回购利率为例，今年一般都在1.95%-2.30%之间波动。但是，它在8月29日就达到了2.861%的水平，最高一度达到3.50%的天价。
至于9月1日后的再度下跌，主要动力来源于跨市场品种03国债(7)、03国债(1)的大幅下挫。有业内人士认为，不排除一些机构通过在银行间市场与交易所市场联系起来主动“做空”———在银行间市场融券到交易所市场出售，再以低价买回来。
丁颖新认为，如果从两个市场的差价及跨市场品种的实际表现来看，主动做空的手法确实能够获利。“03国债(7)近期的波幅在1元以上，获利0.5元甚至更多是完全可能的。”
平静中爆发？
激战之后就是暂时的平静，这一点用于形容目前的债券市场相当贴切。从9月8日起，前期大幅下挫的债券有所企稳，只有长期债券在进行补跌。然而，市场分歧却在平静中逐步加大：收益率会趋稳还是会展开新一轮下跌？
海通证券固定收益部总经理乔桂云认为：“近期的债券市场下跌主要是受资金面趋紧的影响。国庆之后，随着资金面相对宽松，债市的表现会有所好转。”事实上，这种假想局面也正是更多机构所期待的。
然而，南京市商业银行一交易员认为，近期的债市下跌就是要纠正一些市场成员的惯性思维，即只能从不断上涨中获利。“在当前的债券市场上，这种思维已经到了必须革新的阶段了。”
广发证券固定收益部总经理林国春此前向记者表示，“在经过去年的国债大涨之后，今年的国债市场上涨空间有限，而其所面临的系统风险却是不言而喻的。”
市场普遍认同的是，从上个世纪90年代以来，基准利率不断下调，导致目前处于绝对的低利率时代，这也就意味着当前的现券价格水平处于高位。同时，由于此前只有做多才能赚钱，因此，债券市场已被一些交易员视为风险较为集中的场所。
鹏华基金社保债券理财经理刘文动认为：“今年的宏观经济数据表明，整个经济进入了新一轮的增长阶段。”那么，基准利率水平的整体趋势是水涨船高。很显然，这对于债券市场构成了一个相当的利空。
此外，随着开放式回购即将推出，债券风险已经有被市场先知先觉者利用的可能。不过，刘文动认为，由于开放式回购还不能实现合约化，从而使得做空的风险规避方面会存在一定问题，因此，实际做空的力量会小于市场预计。
据悉，由于市场走势方向不明，下周即将发行的八期国债让不少机构感到比较迷惘。因此，八期国债的投标与发行结果，也许能够让我们发现市场的风向所在。
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