|
石油化工行业既是能源工业，也是原材料工业，具有很强的产业发展关联效应，石油化工产品遍及生产、生活各个领域，是国民经济基础性产业，对经济发展有着深远影响。从产业链看，石油化工行业可以划分为3个子行业：石油开采、炼油和油品销售及化工行业。
石油开采———我国原油供给缺口继续扩大，石油安全问题日益突出
我国能源消费主要是煤炭，其次是原油、水电和天然气，这与我国能源储备结构有关。据BP公司能源年度报告，截至2002年底，我国原油可采储量为183亿桶，占全球原油可采储量1.75%，同期煤炭可采储量为1145亿吨，占全球煤炭可采储量11.63%。近年随着汽车工业以及工业结构调整，我国原油消费量在能源消费中所占比重不断提高，估计这一趋势在未来较长时间内将继续。
我国原油需求量每年增长5%左右，原油产量增长1.2%左右，导致我国原油供给缺口不断扩大。2002年我国原油产量1.67亿吨，进口量为6920万吨，进口依存度高达36.8%，并且从中东地区进口原油占总进口量50%以上，石油安全问题日益突出。根据我国十五计划，到2005年，原油产量达到1.7亿吨以上，而原油需求量将在2.45亿吨以上，在原油勘探没有突破性进展情况下，开拓海外原油勘探市场、拓宽原油进口渠道、建立石油战略储备，就成为我国原油开采业战略发展的必然选择。
原油开采行业盈利主要来自原油收入与原油开采完全成本之差。目前我国原油开采企业的完全生产成本在12～17美元／桶左右，平均在13美元／桶左右，国际上的原油开采成本一般12美元／桶以下，中东地区则仅为3～5美元／桶左右。并且，我国的各大主力油田基本上处于中后期开采阶段，开采成本有逐渐上升趋势。面对同样的产品市场价格，而开采成本比国外竞争者要高，我国原油开采业的劣势一目了然。
由于原油开采成本相对固定，因此原油价格走势最大程度决定原油开采企业的业绩。2003年原油价格高企已成定局，估计布伦特原油平均价格在28美元／桶左右。我们估计2004年原油价格尽管会回落，但考虑到伊拉克原油出口回复缓慢、世界经济复苏态势逐渐明显、美国原油库存水平较低以及中东地区局势仍不稳定，估计原油价格总体上仍将处于较高水平，布伦特原油价格2004年平均在25美元／桶左右。
受原油价格水平较高影响，今明两年原油开采企业业绩均将会不错，如：中国石油、中国海洋石油、中原油气、辽河油田、石油大明和中国石化等。
炼油和油品销售行业
l.炼油行业———炼油毛利和开工率趋升，炼油行业效益稳中有升
2002年我国原油加工能力已达到2.8亿吨／年，位居全球第四，其中中国石化加工能力为1.3亿吨／年，约占全国原油加工量的一半。2002年我国原油实际加工量约为2.20亿吨，其中，中国石化完成加工量占全国加工总量的51.1%，中国石油占39.96%，其余8.94%为地方企业加工。2002年我国成品油(汽油、柴油、煤油)实际消费量为1.22亿吨，同比增长6.38%，其中，中国石化辖区的成品油实际消费量占全国实际消费量的72%。
与国际炼油行业相比，我国炼油行业仍存在较大差距，最主要是体现在规模上。炼油工业是规模经济比较显著的行业，我国炼油企业和炼油装置平均规模小，规模效益较差。2002年我国各类炼油企业约135家，平均规模约为210万吨／年，100万吨／年以下的炼油厂多达80多家(平均规模只有35万吨／年)。而世界炼油企业平均规模为550万吨／年，韩国、新加坡、沙特平均规模为1100万吨／年以上，
我国炼油企业平均规模远低于世界平均水平，与韩国、新加坡等相比差距更大。
炼油规模效益差直接导致我国炼油企业能耗偏高。炼厂能耗费用一般占现金操作费用的40%左右，以中国石化为例，2002年中国石化平均炼油综合能耗比中东地区炼厂高21千克标油／吨，比亚太炼厂平均高17千克标油／吨。就单装置而言，我国多数炼油装置的能耗比国外先进水平高。
炼油企业盈利主要取决于炼油毛利和装置开工率。从全球范围来看，由于新建炼油装置较少，而成品油需求稳中有升，预计未来两年全球炼油装置开工率呈上升趋势，炼油毛利也基本上是稳中有升，最近国际炼油价差不断上升基本上反应了这种趋势，我国炼油行业将受益于这种趋势。
我国经济持续高速增长推动我国成品油需求快速增长(我国成品油消费弹性系数即成品油需求增长率与GDP增长率比值在0.78左右)，炼油产品需求增长较快。另外，在中国石化和中国石油调整炼厂布局和装置结构、关停小炼油厂，以及炼油装置规模的不断扩大和大型炼油装置加工负荷的提高，我国炼油装置开工率不断提高，成本和费用不断降低，我国炼油装置效率正在改善。以中国石化为例，过去3年中国石化炼油毛利在不断提高，而现金操作成本则在不断下降，显示出较好的发展势头。
2.成品油销售———加油站等销售渠道具有排他性，油品销售环节最具竞争力2002年中国石化在全国拥有25000个加油站，中国石油有15000个加油站。由于加油站等油品销售渠道具有一定的独占性，自然形成进入壁垒，因而是未来油品市场竞争最为关键的资源。中国石化和中国石油在外资石油公司进入前，纷纷大力收购国内加油站，完善成品油销售网络，获得了未来与外资石油公司竞争的关键性的优势，是我国石油化工公司最具竞争力的一环。并且，随着销售效率的提高，成品油销售行业也成为我国大型石化公司如中国石化和中国石油业绩提升重要来源。
以中国石化为例，油品销售目前已成为中国石化最具有内生性增长特征的业务。公司销售板块占公司经营收入比重变化不大，约占55%左右，但占经营收益的比重却由2001年8.79%提高到2003上半年29.7%，效益得到持续提升。目前中国石化单站年加油量在1600吨左右，国际上一般单站年加油量在2500吨～3000吨以上，仍有较大提升空间。我们判断，随着中国石化汽油和柴油零售量比重的不断提高、单站加油量提高以及输油管道和成品油储藏设施完善，公司油品销售行业效益将得到持续增长。
化工行业-全球化工周期性复苏迹象明显
化工行业是石油化工产业链下游，与前两个子行业不同，化工行业具有比较典型的周期性。我国化工行业目前存在以下几个明显特征：
1.化工产品需求持续快速增长。以代表性产品乙烯为例，1990年～2000年我国实际GDP年均增长率达到9.5%，同期乙烯当量需求量增长速度为年均19.5%，二者之间的弹性系数为19.5%／9.5%＝2。1990年～2001年和1995年～2001年两个时间段内，我国聚烯烃表观消费量年均增长率将分别为18.4%和17.5%，与同期GDP增长率的比值分别为1.96和2.09。其他合称产品以及中间石化产品均表现出需求增长速度远高于GDP增长速度特征。预计我国经济持续增长仍将推动化工产品需求快速增长，而且我国是全球化工产品需求增长最快的国家。贴近市场是我国化工企业一个重要竞争优势。
2.化工产品对外依存度较高。在需求快速增长的同时，我国化工产品进口量也不断增长。以表观消费量计，1990年我国五大合成树脂进口依存度为26%，2002年进口依存度已上升到48%；1990年我国合纤单体进口依存度为31%，2002年进口依存度已上升到64%。目前全部石化下游产品进口依存度平均在50%以上，估计这一状况到2007年我国几套大型化工装置投产以后才能得以缓解。国内化工产品存在巨大缺口为我国化工企业发展提供了空间
3.我国化工行业生产水平与国际水平相比仍有差距。据中国石化一份研究报告称，我国吨乙烯装置净现金收益与国际同行相比，我国仅有152美元，比全球平均水平(182美元)低30美元。我国乙烯装置净现金收益低的原因在于：一是乙烯装置高值产品(氢气、乙烯、丙烯、丁二烯、苯)总收率比全球平均水平低8个百分点，生产每吨高值产品所消耗原料费用高于国际同行；二是我国吨高值产品燃料动力费用比全球平均水平高21美元，我国的乙烯装置的燃料动力费用高于国外乙烯装置。
生产装置规模较小、原料是以石脑油等重质原料为主可能是我国化工行业仍较落后的主要原因。国际著名咨询机构美国斯坦福研究所对乙烯装置的调查表明：以750kt／a产能成本为100%计，产能下降到500kt／a，成本上升4%～9%，产能下降到200～250kt／a，成本上升14%～33%。我国现有的18套乙烯生产装置平均生产规模为33万吨／年，而全球乙烯装置平均规模已达到40万～50万吨／年，目前具有竞争优势的乙烯经济规模在60～80万吨／年以上，100万吨左右装置也相继建成投产。
以石脑油等重质原料为主的乙烯装置，一方面乙烯收率较以乙烷等轻质原料为主的装置低；另外一方面，重质原料的乙烯装置单位产能投资成本也较高。原料的优化受制于资源结构，因此原料的优化是我国以乙烯为代表的化工行业长期问题。以天然气等轻质原料为主且规模巨大的中东地区新建化工装置是我国化工行业未来主要竞争对手。
未来3～4年，我国几套与外资合作的采用世界最先进水平建设的大型乙烯装置将陆续投产，这些装置投产将有效缩小我国化工生产与国际水平的差距。
当然，化工企业盈利关键还在于化工行业所处的周期。根据德意志银行和CMAI(美国化工市场协会)的预测，2002年～2005年，全球乙烯需求年均增长要超过产能增长速度1个百分点以上，全球丙烯需求增长速度要超过产能增长速度1.5个百分点以上，乙烯和丙烯装置开工率将提高，化工行业2004年～2005年将处于周期性复苏状态。
2003年以来，国际国内化工行业显示出底部复苏迹象。主要化工产品：合成橡胶、合成树脂中的PVC、中间石化产品中的苯、甲苯、二甲苯等芳烃产品、合纤原料中的乙二醇、合称单体丙烯等价格均出现不同程度攀升，毛利同比也有较大幅度提高。国内生产化工产品的上市公司如扬子石化、齐鲁石化、上海石化、中国石化以及H股化工上市公司燕山石化2003年中期业绩同比均出现大幅增长。当然，化工上市公司业绩上升与他们近年乙烯装置扩产有关，但最主要还是得益于化工行业周期性复苏。
我们认为，化工行业在2004和2005年将继续复苏，下一步复苏的产品可能是聚乙烯和聚丙烯等产量最大的合成树脂产品，而芳烃、丙烯等中间石化产品等将继续维持高位，复苏力度在世界经济增长较好的背景下将逐步增强。
结论：我国石油化工行业在资源、装置的技术和规模、管理水平等方面与国际水平仍有相当距离，但是经过一系列的重组和股份制改造运作后，几年间我国石油化工行业完成了一次整体性变革：上下游产品价格均基本与国际接轨，上下游一体化、产销一体化的企业竞争格局已经形成，在规范的市场化运作机制推动下，石油化工行业竞争力和运行效率正在逐年提高。
预计未来两年国际原油价格趋降，但仍将保持较高水平；国际炼油毛利和开工率稳中有升；化工行业将继续周期性复苏。受惠于此，我国石油化工行业业绩未来两年将呈上升态势，而化工板块复苏力度将在较大程度上决定2004年以及2005年行业业绩提升幅度。
| 
