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《经济》杂志9月号记者王铮
业内认为政策意图大于商业意图，可能是国家开发行自己发行，估计利率大约在2.5%-3%之间.
迄今为止，当事人国家开发银行对即将发行的5亿美元债券的期限、利率、招标方式还
没有明确的定论。但各方猜想已是此起彼伏。因为这是第一单国内美元债券。故此，开发行对此事情的态度是慎而又慎。
7月22日下午，国家开发银行通过国债登记结算公司网站宣布，将面向国内投资者发行第一只美元债券，发行对象是银行间债券市场的金融机构。国家开发行资金局负责人表示，此举“将开创中国国内的美元债券市场”。
开发行采取了与众不同的行事方式。7月25日，开行少有的在半官方网站中国债券网上进行问卷调查，以达到“更好地反映投资者的需求”的目的。在其后的一周，开行继续进行网上聊天，回答相关问题。开行资金局表示将仔细考虑网友建议。
8月初，开行宣传局人士在电话中对《经济》杂志表示，发行对象、时间、资金用途、利率等一系列的事情都正在做方案，方案拟定后，再由央行、银监会等很多部门审批才能最后确定。
这位人士说，有些东西不到最后是不能公布的。比如股票发行，价格的公布就要一定的程序，根据进度，在需要时才向外公布。
该行主管此项业务的胡处长说，虽然具体时间没有最后确定，但今年发行是必然的。
债券用途
对于这5亿美元债券筹集资金的具体用途，开行胡处长说，资金用途是有一定限制的，必须根据设计来。开行作为政策银行，发行债券的主要想法是，调整国有企业的外债结构。
她说，此前国有企业都是通过在境外发行美元来筹集外资的，现在通过开行发行境内美元债券，国有企业可以调整其外债结构，降低外债风险。而且国内的企业在海外发行美元债券，需要为投资者提供较高的风险溢价，从降低筹资成本的角度来看，发行境内美元债券也不失为良策。
不过市面上纷纷传说，开行发行美元债券与几乎同时出台的国家外管局允许企业海外投资债券的目的相同，均是政府意图缓解人民币升值压力的对策。
开行对这种传说不置可否，“我们只是发行债券的执行者，对于政府意图不好做太多评论”。
“政策导向的作用不是很明显”。中央财经大学金融证券研究所副所长韩复龄博士说。
他的理由是，目前我国的外汇市场并不能反映供需双方的真实状况。虽然截至到今年上半年的数据显示，我国的外汇储备已经达到3465亿美元，但由于目前国内大部分企业和个人的外汇需求受到压抑，并不能简单的判断目前外汇储备过多。无论在人民币市场上，还是在外汇市场上，目前国内都面临着资金供给方和需求方脱节的问题。
在外汇市场上，私人和官方的外汇资产连年增长，而企业又不得不以高价在海外筹得外币资金。所以这次开行发行美元债券，对于理顺国内外汇市场的投融资关系，不失一个有益的尝试。
一位国有商业银行北京分行的人士则认为，开行更可能是用这样一种方式来吸引国外投资，以引导外汇资本流入国内。“外资企业为贷款人民币方便会动用大量美元购买债券以作为银行抵押。”
谁是购买者
一致的看法是，开行美元债券购买者绝不会简单地就是开行所设定的银行间债券市场的金融机构。
在符合资格的金融机构中，四大国有商业银行估计不大可能购买。虽然有人说，只要认为收益率合算，有投资价值，大家都可以购买。
原因很简单。今年初，中央国债登记结算公司曾宣布，将与香港债券工具中央结算系统CMU实现联通，内地的金融机构可以通过国债登记结算公司参与国际债券投资。此举当时被视为“金融机构外币资金运营的新渠道”。但其实并没有多少投资机构表达希望利用该系统进行境外投资的意愿。因为工、农、中、建四大国有商业银行本来就有各自的外币投资结算通道，完全没有必要多一道手续。
市场分析人士认为，缺乏外币投资机会的中小金融机构应该是美元债券投资的主要对象。中资海外的分支机构、外资在中国的机构、对外贸易企业以及有美元盈余的企业也极具热情。
但也有人持谨慎看法。“虽然缺少外币投资机会，但不是绝对的，间接投资还是可以办到的。”一位业内人士说。
民生银行同业部负责人表示,该行的外汇资金不少,对美元债券也挺感兴趣,当然购买多少还要看利率情况。一位浦发银行交易员说,主要看期限、利率合适与否,并且要与该行的投资策略相符。
实际上的情况是，开行在国际市场和国内市场拥有的信用等级肯定是不同的，这样导致发债人在国际市场和国内市场发债的利率不同，而对于可直接或间接投资国际市场的金融机构而言，必然会权衡两者的收益高低。
“除非其国内发债利率接近其国外发债利率，否则不足以吸引金融机构投资者。”一位证券公司的人士解释说。收益率一向是投资的关键因素。
除了中小金融机构，最有投资兴趣的是有着美元储备的各类企业。但他们有一个难题是，若想购买外币债券，渠道虽然畅通，但结售汇制度上存在着政策障碍。“除非得到外汇管理部门的特许。”
利率预测
几乎所有人都预测开行的美元债券利率会让人满意。
中国银行北京分行一位人士说，发行有价美元证券首先必须先是去境外筹资。境外可以去欧洲、美洲或者亚洲市场。但他预计，因为是美元债券，因此在美国发行筹资的可能性较大。
通常的做法是，开行会委托一家投资银行在美国市场承销，这属于一级市场。开行会和承销的券商采取某种形式的合作，或者包销或者代销、认购，并确定当前利率水平。在美国发行后，正式在国内发行时的国内市场属于二级市场。在二级市场上，只要具有债券投资许可的机构都可以购买。
这位人士估计，在国外一级市场上，开行作为发行主体的信用等级最多是3B，不可能很高，所以相对来说，为吸引投资者，利率应该不错。
还有出于风险的考虑。“这期美元债券期限估计是8—15年的中长期债券，因为开发行的主要投资项目是一些还款周期比较长的基础设施。”韩复龄说。
期限越长，对于利率和汇率的判断风险是加倍的。“如果人民币实现自由项目下可兑换，增加的变数更多”。韩复龄估计利率大约在2.5%—3%之间。
业内的看法是，可能会高于人民币债券和美国本土发行的美元债券利率。照此说来，收益将颇为可观。
谁来承销
开行是采取券商承销还是投资人独自发行？一般认为，开行会选用通常的办法——委托券商做营销。
但韩复龄认为开行很有可能自行发行。“开行有很多网点，在国外都设有分支机构，加上此次购买者都是特定的对象，并不需要像人民币债券发行那么广泛的铺点”。当然，开行还可以就此节约支付承销中间费。
中信证券固定收益部经理刘威认为，美元债券的发行虽然是开行创新，但谁都知道，这次发行政策导向的意义要大于商业意义，如何操作的问题，估计政府有关部门早有安排。“券商承销的可能性非常小，政策的意图是主要的，加上首只美元债券，开行为防范风险极有可能自己发行”。另一位专业人士评价。
刘威说，虽然开行在网上公开征询意见，但是价格、采取什么形式销售、发行方案都没有涉及。所以目前断定开行的操作手法有困难。(请见《经济》杂志9月号)
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