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新浪财经讯9月12日上午第六届北京国际科技产业博览会高成长企业与金融市场国际论坛在北京人民大会堂开幕，论坛以“高成长企业与金融市场”为主题，中国人民银行行长周小川、中国证券监督管理委员会主席尚福林、北京市副市长翟鸿祥、诺贝尔经济学家罗伯特A蒙代尔、国内外金融投资机构、国内、外高新技术企业和相关专家出席了本次论坛，新浪财经独家全程图文直播，以下为本次论坛12日下午的直播实录。
主持人：感谢刘梦熊先生的激情洋溢的演讲，下面有请中银国际控股有限公司首席执行官李山先生。
李山：各位下午好！谢谢大会给机会跟大家讨论怎么利用资本市场来促进高成长企业发展的问题。今天我讲几方面的内容，第一个讲什么高高成长企业，高成长企业有什么特征，高成长企业在融资方面有一些特殊的考虑。第三，高增长其企业在中国资本市场应该关注的问题。
什么叫做高成长企业，我们看一个企业增长周期，我们看这样一个图，不外乎刚开始有一个阶段，公司做一些测试，然后再扩展，然后成功。我们讲高成长企业指处于倒数第三个阶段，扩张期的的企业，不是严格的定义，就是一个比较通俗的说法，在较长时期以内，五年以上具有持续挖掘未利用资源的能力，不同程度地表现出整体扩张的态势，为例发展预期要良好，这样的企业我们把它定位为高成长企业。从定量来讲，怎么来测定一个公司是高增长企业，主要有三个指标，一个是产品销售额，利润增长率、企业组织体系，当企业处于高增长率，企业利润有快速的增长。当各个不同的行业三个之量化不一样。还有一些别的主要效率，和市场扩张能力等等。但是到了高成长企业期企业会面临不同的挑战和危机，包括增长危机、技术危机等等，但是这个都不是我讲的，我主要是讲财务危机，从应该方面讲这个问题。财务危机有几方面的内容，往往高增长企业要发展到一定程度，负债太高，杠杆太高负债就太高。中国的企业看起来好象没有银行贷款，当企业还没有当相当规模，向专业银行借款几乎不可能，同时没有达到上市的要求，短期融资成为一个瓶颈。生产会出现供不应求等等的情况。高增大量的雇人，大量的扩张，投资费用都会大幅增加。高增长企业一个核心的问题就是缺乏资金的问题。一个例子，奥斯邦电脑公司，就是最早发明手提电脑，但不到三年就倒闭了，最主要的原因就是缺钱。刚才讲一个企业的生命周期有这样几个阶段，在不同的阶段来解决融资的问题，刚开始融资的阶段，是创始人自己的钱，跟创始人有关系的朋友、亲戚的钱，到后面可能用风险投资的钱，到一定时候可能有银行愿意借钱配给你，最后公司可以通过上市。高成长期增长阶段主要是融资的方式，是用IPO方式来融资。
当不同的阶段对融资的风险是不一样的，企业选择的投融资方式不同，投资者的风险也不同。当高成长期可能这个条件就基本具备。一个具体的例子，大家很熟悉在网上书店，亚马逊的融资机构，下面仔细看，刚开始的是方正借自己的钱，后来是朋友的钱，最后是风险投资的钱，最后到1997年上市融资了一亿多美元，这是一个企业随着企业发展的周期，相应有一个融资的周期，不同的阶段有不同的融资方式来满足资金的需求。我讲到到高成长期企业一开始考虑怎么去利用资本市场，我讲的不是刚开始的公司，现在我们今天所讲的高成长企业的发展，高成长企业的发展融资主要是通过资本市场。资本市场不外乎有两种方式来融资，一种是所谓的权益融资，就是发股票，这个哈出可以优化企业的资本结构，高成长企业都存在财务上的问题，就是杠杆率太高，负债水平太高，如果通过上市，使得相应的负债率比例下降。第二，请新的投资进来，分担一下风险。股权投资不是像债务一样，债务有利息，股权每年分不分红由董事会决定。可以减轻短期资金的困难。我们也考虑债务融资，债务融资应当属于高成长企业发展到一个更高的阶段，要有足够的信誉，一般有评级机构对你进行评级，一定要达到相当的机会，才可能发债，一个是直接发企业债，我们企业也开始鼓励市场通过企业再融资。还有一个可转债，不是一种债务产品，目前全球和中国都是低利率的环节，这个时候发债也是一个比较好的融资的方式。
很显然，不管我们是发股票还是发债券，我们知道它给企业带来很多好处，一个好处，就是高成长企业资金的瓶颈问题，能力解决资金的瓶颈，使得企业能够更上一层楼，上市也好、发债也好，这个过程不是简单的，这里面有很多重组，很多战略，请什么管理咨询公司帮你市场定位，这个东西使得你的企业本身的战略方面、管理经营也会更上一层楼，包括公司治理机制，刚才我引入新的股东，一些民营的企业很可能还是家族式的企业，使公司治理结构得到改善，公司经营管理、效益都会相应提高。所以，企业到高成长阶段，一方面面临着挑战，就是资金跟不上增长而的速度，如果成功通过重组、定位，成功融资，既解决资金的问题，又解决企业的问题，使企业上一个台阶。我刚才讲亚马逊就是一个很好的例子，上市之后亚马逊成为全球最有名的网上媒体之一。
下面，我讲怎么样到资本市场，我刚才讲了必要性和好处，怎么样到国际资本市场去融资，我主要讲股票融资，刚才我们已经讲高成长企业的问题是缺乏资金，我们需要资本市场来满足日益增长的资金需求。另一方面国际资本市场不是一个没有免费的午餐，也没有免费的门票，由于方方面面的要求，核心来讲，对公司的治理机制会更加关注，所以需要完善这个企业的治理结构。具体来讲，资本市场怎么帮助一个企业完善治理结构，除了我刚才讲的，在上市之前，这些重组定位改革，内部的改组之外，在上市之后，资本市场本身能够发挥本身加强公司治理的外部机制的作用。
第一，证券市场的激励机制，在上市的过程中，我们都会设计各种各样的期权，使得管理层一般都是按照发行价，如果以后股市表现比它发行价好的话，他就有好的回报。道理很好，假如股票市场是不完善的，或者是扭曲的，股票市场的股价并不能够反应这个企业真正的经营状况，那么就达不到这个作用，有些时候适得其反，两个阶段，一个阶段是说我做好了，这个市场没有表现，我就没有动力去另外一个阶段，这个市场前段时间IT市场一样，就是很大的泡沫，大家可以在上面捞很多钱，大家管理起来太注重于短期的股价的表现，而不注重长远的效益和内部的。好的股票市场是建立公司治理机制一个外部的必要的。还有一个监督机制，都知道上市之后，包括在上市过程中，就会有很多证券公司分析师给你写分析报告，该买、该卖，该涨、该跌，对公司管理层是一个很大的压力，也是一个激励。但是不光对客观经济评价，还有一个约束机制，它会采取给你奖励和惩罚的方式，具体来讲采取三种方式，根据市场的判断，采取措施、行动，对公司的管理层进行制约。第一个就是并购机制，一个企业在管理层管理不好，公司本身做得好，由于管理层管理不好，管理层能力很差，这个时候就会有潜在的公司或管理团队来收购你，把现在的管理层炒鱿鱼，把新的管理层放进去，将把一个资源从坏的管理手里交到好的管理的手里，这样增加资源管理的有效性，把企业经营改善。
第二，代理权竞争，因为股东都是很分散，说一个小股东怎么能够影响这个管理层，就有人可以出来做代理，给管理层施加压力，我对这个公司一点信心都没有，可以把股票抛弃掉。我讲这几点，股票市场不是简单融资的问题，一个高速成长的企业，走向市场要明白，一旦走向融资，融资成功之日就是这些挑战开始之时，事实上对这个企业的发展是非常有好处的。
刚才已经讲了现在由于全球高增长的企业共同特性，用股权融资比较活跃，发债，现金流水平可能达不到，中国的企业也是如此，上次我在上海证交所讲到海外上市的问题，我强调一点，中国国际并是主张每一个公司都到国外上市，包括到香港上市，根据各个公司自己的情况，因为上市的要求不一样，这次会上我注意很多交易所的人讲各个交易所的情况是不一样按的。另外需求也不一样，上市本身要打广告，要看产品等等各个方面的情况。纯粹从公司治理结构来讲，中国的企业特别是大型企业，即使在海外上市融资少，他们还是选择在海外上市，他们在海外有一个完善的资本市场。公司的发展，机制至关重要。
我讲个例子，怎么做这个事情？第一个案例，是凤凰卫视，在上海创业板上市，很多人都看过，这个公司成立时间不长，1996年成立，到2000年已经走入一个高增长阶段，它已经开始盈利了，它在国内有影响，包括在海外、台湾有相当的市场，它当时的股东有三家，一个就是新闻集团，还有一个就是现在的董事长总裁公司，还有上市中国银行的公司，他们的投票权中外是一致的，都是45%。它的模式都是通过广告收入。盈利状况经过五年的奋斗，可以满足香港创业板上市的种种要求，广告收入的情况下面有一个图是非常好的，在这种情况下，我们就在200年6月30日，帮助这家公司在香港创业板上市，当时发行了7.2亿股，当时融资1亿美元，8亿多港币，这是很多规模的融资，他们把这个钱拿来干什么，发展中的公司之所以融资是解决资金瓶颈的问题，搞咨询台，扩展在欧洲美国的覆盖面，帮助它完成或者正在完成这些战略上的进一步的发展。现在大家看到凤凰卫视，虽然今年事实上是亏损的，因为它投资太大，但是它整个业务从长远来讲比上市以前大大上了一个台阶，他有一个问题，我作为同行，不便说三道四，你们有兴趣可以看中银国际的研究报告。
下面我讲一下国内的公司，我讲第二个例子，我们北京的同仁堂科技，大家都知道同仁堂不是百年老店，三百年老店，这个公司还有一个特点，它已经在中国A股上市，而且表现不错，所以这个成为中国市场上千家上市公司第一家分拆然后到海外上市。当时反应非常好，超额20可以上购，可能在国内不算什么，但是在香港是很好的，融资额是两个多亿，对它的发展也是有很好的帮助。同仁堂为什么做这个事情，同仁堂在A股发展很好，从国际上来讲，我们中药在国际市场占的市场份额还不到5%，相对于日本和韩国是后来居上，不管从公司的发展还是民族药业的发展都有进一步壮大实力，走向国际市场。我们当时做一些重组，一方面保持国内A股公司股东的利益，第二叫同仁堂科技，要把科技成本高的股份放进去，第三是独立完整的公司，不是哪儿赚钱往哪儿放。很重要的一点，就是激励机制的问题，我们利用这个机会解决了管理层的激励机制。(见图)重组以前的北京同仁堂是国内上市公司，同仁堂作为一个民族品牌的发展也起到的一定的作用。
鉴于时间关系，我不多讲了，大多数高成长企业到这个阶段都会有资金的需求，上市是一个考虑，而且可能很多公司达不到主板上市的要求，国内二板没开的情况下，香港创业板是一个比较好的选择。大家有兴趣的话，我本人作为中银国际也非常愿意效劳。
主持人：感谢李总的精彩的演讲，下面我们有请上海证券交易所副总经理方星海先生演讲。
方星海：大家下午好！我演讲的主题是“资本市场如何为高成长企业发展提供支持？”，我想简单结合今天早上尚福林主席讲话的要点，讲一下为什么我们国家的资本市场跟经济增长关系那么密切，而且对经济增长是非常的重要。大家都知道今年上半年银行贷款很快，我们国家基本上以银行为中心的，90%的是社会储蓄银行来配置，这样的金融体制和增长的模型我觉得有两个非常大的问题，一个是经济等于很难以持续，第二个金融体系本身的风险非常大、难以持续的增长。大家知道央行存款的准备金率提高了1%，有人说我们国家的经济过热，是降温的阶段，我个人认为不是美元的冲击，经济GDP增长8.2%，不能说过热，我们国家经济增长10%也没什么大的问题。从劳动市场角度来看比较困难。市场上有的地方价格涨一点，总体上不是膨胀，我不认为央行过热，这样的目的是降低银行形成不良资产的风险，因为银行贷款率今年是100%，这样的情况下，今后几年有可能不良贷款会回升，因为最近我们国家经济的增长，各个行业处在上升的阶段，比如说地产、钢铁、汽车、其他的有色金属、出口等等都在上升之中，很难想象这种上升会持续，一旦这个周期往下走的时候，这么大的资金很可能成为不良贷款。从央行的角度来，银行体系形成不良贷款，所以提高了准备金。但是这个措施是不是有效，1%是不是够，我个人觉得很困难，因为我们国家90%的储蓄是通过银行来配置的，银行存款金额非常大，提高存款准备金率不见得降低银行存款增长的速度，银行存款增长大了以后，银行本身贷款会存在很大的压力，银行的利率是有的，特别是银行的经济周期和行业风险是非常弱的。
所以今后一段时间，大家可以观察，央行的货币政策很可能在经济增长和银行体系的不良贷款之间做一个艰难的选择，一方面防范不良贷款的增长，一方面防止不良应该的增长问题。银行的不良贷款增长往往导致一个经济很难持续的结果。同时经营体系产生一个很大的风险，大家知道我们国家货币政策非常快，为什么会这么快？其实很多问题是大家把储蓄看为是银行贷款，在国外不会有那么多的现金存款，大家把现金用来买房子、买股票等其他东西，但是我们国家的存款不是很景气，这样作为的货币增长的负债率，但是有人说货币增长很快，很多国家增长20%，这样的份额会很快跟上来了，这里是没有什么问题的。但是我们的货币增长是储蓄带来的，这些储蓄不见得马上花掉，是为了今后防老、子女教育、医疗保险等等，不是现在带来购买力的。但是这样的货币增长的模式对整个金融带来的风险，但是设想如果出现了这样的苗头，或者人民币有贬值的可能，不要以为人民币是增值，这样的苗头出现以后，人们把钱提出来买物品，这样导致银行体系一个不稳定的状态，存款会有流失的现象，而且流失非常快，这是从工业角度所带来的这么大的风险。
从银行本身的配置角度来看，贷款所占的规模非常大。如果有朝一日我们经济是一个下滑的趋势，经济周期往下降的话，很多企业会有还款的困难，对银行本身也是带来的一定的危机。所以大家讨论我们国家经济是不是过热的问题，我认为我们国家局部生产能力扩张太快，总体来讲不存在过热的问题。但是以银行为金融中心的体系已经给银行带来非常大的风险，银行的贷款是呈100%的速度增长，所这样就必须慢下来，整体经济增长有可能会下调。
我刚才在想一个事情，我们学经济的人都知道有一个通货膨胀的问题，所谓自胀的概念，通货膨胀上来，但是经济增长没有上去，最近推动通货紧缩，但是经济在增长，如果没有大的改动的话，我们今后的宏观经济很可能出现自缩的概念，经济增长会放慢，但是通货紧缩会上来。大家设想一下，如果不是靠投资拉动，我们的总体需求是受到挑战的，如果需求跟不上，价格还是会下降。我只是提出这么一个设想，今后往前走能不能走出新的自缩的趋势，要改变这个现象，当务之急是改变大的资本市场，我本人也想这个问题，把重点放在资本市场和证券市场上。
今天这个主题我想分四个方面来谈一下观点，第一个方面，资本市场如何促进高成长企业的发展，我觉得大家不要只盯着资本市场，促进高资本企业的发展或者高成长企业的发展，我们目前的体系不能把眼光只盯在资本市场上，因为90%的储蓄在银行里，社会大部分的投资是通过银行进行的。我觉得应该跳过完全以资本市场作为模式，怎么为银行企业提供更多的融资，其实银行可以有一个创新，也就是说下午威盛公司的陈文琦先生谈到，有一个硅谷银行，我们国家应该可以允许银行拿出一部分资产，可以小一点，作为贷款，我本人做过，银行贷款必须是非常保守的，因为如果赔掉的是100%，如果企业不倒台，能够偿还的话只是5%的利息，所以风险和利息是不对称的。下午邓部长也谈到，从另一个方面发挥应有的积极性，怎么样匹配银行在贷款方面作一个比较好的体现，这样银行应该转换一些股本的形式，提高收益，如果企业不好，可以提供一定的担保，如果把这条渠道开通，我们对成长企业的支持会大得多，因为我们国家主要的资金就集中在银行体系当中。
第二个方面，就是退出机制的问题，给高层企业做贷款做融资，如果资本市场如果没有一个退出机制，显然不适合融资机构的进行，我想这个方面大家是同意的，前天有一个二板市场的讨论，退出机制不建立只是在二板市场上，推出机制在现有的资本市场有应该有，这个机制形成不可能再有划分，今后应该创造条件，能够实现风险投资通过资本市场顺利退出的机制，这个不实现会给高成长企业会带来一定的限制，但是并不是说二板市场建立的问题。
第三个方面，就是多层次资本市场，很多人建议，特别是当时退出二板市场的时候，比较大的呼声就是高成长企业与高科技企业没有盈利，我们应该允许它上市，因为它有一个真正的业务模型在运作，我觉得我们国家投资者还有一个成熟的过程，我不提倡这个公司刚刚成立不久，没有盈利，没有什么经营历史，是匆匆忙忙上市，恐怕在我们国家的体系下不见得很好的运作，这样的风险很大，风险大到一定程度的时候，投资者不是那么成熟的时候，定价是没有办法定的，价格差距会非常大，给投资者带来难以承受的风险。
所以考虑到两个重大的问题，一个是不是要盈利，一个是要不要推出的问题，二板要解决这两个重大的问题，仔细分析一下，我建立要建立退出机制，也是解决盈利不盈利的重要问题，也就是说推出良好的机制一号，企业可以满一点上市，只有一个退出机制在前面对投资者进行鼓励的话，如果是一个不错的企业，不见得投入公开市场去融资，非公开市场也可以融资到，这里有一个比较明显的例子，大家知道我们国家有一个蒙牛乳品公司没有上市，所以我想退出本身是最重要的，这个建立以后，不见得匆匆忙忙让不太成熟的企业走到公开、公正的市场上，这有点不太负责任的问题。我觉得还是应该在盈利的基础上上市。
第四，要解决高成长企业的问题，这里还有一个高管人员持股的问题，我们国家公司法要求实缴资本的概念，你拥有公司的股权，必须有实实在在的前途进去，要验资，最近有些国家出资不实，对这样的情况管得很严，这样很难用期权等等其他的手段给管理人员有一定的股权。高成长企业大家知道，一方面需要资本，一方面需要管理，对这些管理人员有比较好的机制，这是需要股权来激励的，这样是最有效的，因为高成长对股权的回报率是非常高的。在我们非常关注高成长企业融资的时候，还应该关注高成长企业内部高管人员持股的问题，就是我们的公司法相应的有一个修改，允许高管人员通过不是实缴资本的概念去运营，而是通过其他的比如说期权的方式来拥有股本。
最后我想再强调一下，有这么一个概念，大家知道高成长企业这个概念比高科技要好，我们国家的现状，高成长不见得一定是高科技企业，我们国家跟其他国家不一样，我们的国内市场非常大，GDP处于长期的增长周期当中，所以很多是一般性的企业也可以高增长企业的，我们国家高成长企业的资源是非常丰富的，高成长企业是非常适合在股本市场上融资，因为高成长才能带来股本的高回报。所以从这个角度来看，我们国家的资本市场和高成长企业相结合，有很多非常天然的优势，因为高成长企业在我们国家的体制下非常多，我们的储蓄也非常多，我相信资本市场在解决自己内在的问题之后，应该说可以对我们国家高成长企业的发展带来非常大的帮助。
谢谢大家。
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