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刘纪鹏:券商发债充其量就相当于有病压冰块

http://finance.sina.com.cn 2003年09月11日 10:57 南方周末

  本次券商发债,充其量也就相当于压冰块———就好比一个病人40度高烧,治疗的第一个措施可能是先给压点儿冰块,把温度降下来,赢得一个查找病因、对症下药的时间———只能是一个治标不治本的措施。如果找不到病因,冰块一化,病人的烧还会上去,再压冰块的边际效益就会下降

  本报记者 余力

  记者:8月底证监会出台《证券公司债券管理暂行办法》,允许证券公司以发行债券的方式进行融资,您如何评价本次调整?

  刘纪鹏:谈到这个问题,有点儿一言难尽。目前中国证券市场核心症结何在,现在主要有两种不同的判断:一种判断是资金问题,另一种判断是历史遗留的结构性问题。前者认为需要以增加资金供给的方法解决,后者认为要“快刀斩乱麻”地解决结构性问题。我是持后一种观点的。这次证监会允许券商发债,基本是采取了前一种思路。

  记者:两种思路的区别在哪里?

  刘纪鹏:基本上可以肯定,目前我们处在中国资本市场创立11年以来最困难、也最严峻的时期。这个严峻并不是简单地说我们现在大盘遇到了它最低迷的时期,更重要的是我们对于中国资本市场的前景没有预期,非常渺茫,不知道它将会往哪里走。有一点可以明确,似乎市场投资人和监管者,包括各种中介机构都认为现在的下跌不太正常,不希望市场再往下跌了。这个目标是一致的,但是在具体怎么制止这种下跌,如何防止它下跌,即解决资本市场的根本问题上,确实两大思路分歧比较大。

  现在券商遇到了极大的困难,普遍处于亏损的边缘,普遍处于资金转不动的边缘。我们的券商是从成立到干部任命、到项目审批都是由证监会管的,如果券商经营发生问题,我想不仅对券商、对市场有影响,对我们监管部门来说也是有影响的。所以这次证监会和券商形成了一个集体的声音,允许券商通过发债的方式融资。这主要是增加资金供给,避免券商的资金链出现断裂,某种意义上也是避免市场的资金链出现断裂。

  但是我更倾向于认为,以股权分裂为代表的历史遗留问题已经到了非解决不可的程度。

  我经常谈到,中国资本市场上存在三个问题:一个是股权分裂,这个问题再不解决,我们每上一支新股,非流通股都以两倍于流通股的速度在增加,越往后解决越棘手;第二个是证券交易所独家垄断,这个问题好在我们10月份基本上能得到解决;第三个是股市旧文化统治资本市场,就是以台湾为代表的股市旧文化———用种种赌场语言,甚至赌场的思维主导着这个市场,因此有很多人把股市当成赌场,对于中国资本市场的功能定位始终没有正确的认识。比如说资本市场有没有增值功能,很多人就不承认,认为就像赌场一样,我赢的钱就是你输的钱。事实上资本市场是有增值功能的。

  这三个大问题当前都需要我们加速解决,中国资本市场才有可能迎来它的艳阳天,现在市场人士所看到的当务之急是解决股权分裂问题,认为这个问题如果再不解决,我们再简单地扩大规模,追求以速度、规模为本,它会遗留更多问题,所以我们需要调整,需要休养生息。

  记者:这两种思路各自会带来怎样的政策效果?

  刘纪鹏:如果我们市场的内伤、根本性的问题不解决,允许券商发债这项政策所起的作用也是有限的。这就好比一条航道,航道里边的石头过多(结构性矛盾),现在水位也下降(整个市场的股价下跌),水位下降,石头就暴露,我们的船就没法航行。解决的办法是两个:一个是把石头搬走,疏浚航道,我们的航道能够通行;再一种情况是搬不了石头,只好再往里注水(增加资金供给),又把石头淹没,水位到一定程度又可以走船,但石头还都在航道上,都没有搬走,遇一点儿旱灾,水位再下降,还有可能断航。

  由于结构性矛盾没有解决,我们很难说券商发债会发生什么样的结果:发债后,券商拿钱到底做什么,弥补亏损可能有点儿说不过去,买卖股票也有点儿勉强,所以发债对券商来说,发挥的作用可能是有限的。

  但是,从另外一个角度也可以说,现在已经这么困难了,是不是要先注水,再搬石头?

  就好比一个病人发高烧40度。治疗的第一个措施可能是先给压点儿冰块,先把温度降下来,降到38度,赢得一个时间,然后我们想办法查找病因,对症下药。这次券商发债,我对它的认识和理解充其量也就相当于压冰块,只能是一个治标不治本的措施,而且这个措施只能在特定的时期用,起退烧的作用,赢得时间。

  因为我们知道,只有治本,就是要从券商的运营模式、盈利模式和创新模式,从根本治理结构上找病因,才能让我们的券商走上健康发展之路,如果只靠注水,淹没石头,如果只靠压冰块,暂时实现了降温,这都只是掩盖了矛盾。如果找不到病因的话,冰块一化,病人的烧还会上去,而且再压冰块,边际效益就会下降。中国券商这么一个虚弱的身子是经不住几回压冰块的,反复几次他们就会越来越虚弱,所以核心问题还是要找到病因。

  记者:根据您的判断,券商的病因是什么?

  刘纪鹏:病因有两个。一个是没有资本市场的发展,券商就会走不出困境,病因来自于资本市场。核心问题就是我谈的三大问题。当务之急是要解决全流通问题,让市场本身健康了,可能券商,或者是券商主体也就健康了。

  如果在一个时期近百家券商全部发生问题,产生亏损,一定是产生了制度性的问题,就不是个别券商的道德品质问题了,那是发生了制度性的矛盾。中国资本市场现在存在着系统性风险,导致了券商的问题,所以解决系统性风险,用一个治标的办法只能是得一时之机,只能解决一时的矛盾,并不能从根本上化解矛盾。所以这次给券商发债,让我评价它只能算是注水淹没矛盾和压冰块为找到病因赢得时间,迈出了一步。

  券商通过发债,如果说时机赢得后我们没有抓住,又高枕无忧,或者券商的运营能够转起来了,而忽视了内在矛盾的解决,那么中国资本市场,特别是券商这个环节越来越隐含更大的危机。所以我们寄希望于,除了资本市场本身的健康运转是券商整体健康生存发展的前提之外,券商自身也应该抓住发债的时机,要找到自己目前发生问题真正的病因。

  另一个病因是券商自身的治理结构问题。得看到现在券商自己走到这一步困境,有多少是内因造成的,比如说包括代客理财的模式,包括自营的风险控制,包括券商本身的原有股东是不是应该增加股本式的投入,包括投资人对职业经理人的约束。这种种自身的问题,必须从制度方面加以完善,才能治本。

  记者:您有一点没有提到———券商的股权结构问题。我们的券商基本是国有资本主导或与各种国有资本相关的。

  刘纪鹏:我觉得国有资本主导不是实质性矛盾。现在关键应该从增加股本入手,解决给券商注水、增加资金来源问题,不要把希望都寄托在发债上,因为我们券商的资金来源就两个,一个是负债,借贷,再一个是股本的投入,股本金扩大。在股本金的选择上,股权的多元化当然也是很重要的,而降低社会性资本投资券商的门槛,吸收外资和吸收民间资本,以逐步改善券商的股权结构,形成有效的制约和公司治理结构,我想这也可以提出来。






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