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本刊记者邓羊格刘宏君
十六大以后，10万亿国资改革的话题吸引了众多眼球，各界都望眼欲穿。
2003年5月22日《文萃报》上“地方政府为何抢‘时间差’卖国资”一文报道：自今年2月份以来，在国有资产管理相关法律法规不完善的前提下，在国资委亮相前，各地方政府
一哄而上大规模出售国有资产，西安、山东、江苏、重庆、上海、辽宁等地，纷纷推出了自己的国资出售方案。
针对这种争相出售国资的现象，有些人提出了不同的想法：各地大规模一哄而上出售国有资产，是在用无数的国有资产寻找有限的购买力。
晚餐如何摆出，如何使主客皆大欢喜？江苏省无锡市政府近几年的大动作，颇为引人注目。
2001年无锡市将装有大量“坏苹果”的8个行业局，改组成8个资产经营公司；同时，将小天鹅、庆丰、威孚等12个资产质量和市场状况尚佳的“好苹果”从资产经营公司中单列出来，另组建了12家政府授权经营的企业集团。
截至今年5月底，8家资产经营公司的191家一级子公司已累计完成改制148家，改制面77.5%。其中约有35%是被关停的，65%进行了改制。“将‘好苹果’挑出来，可以继续做大做强，今后卖个好价钱，同时可以避免被‘坏苹果’拖累。”这是无锡市政府某位官员的解释。
2002年年中，“好苹果”的改制被无锡市政府提上日程。
2003年7月，无锡的两家上市公司先后在短时间内进行了国有股的转让，致使更多的民企把目光转向江苏省(特别是无锡市)上市公司的国有股。目前，无锡市有太极实业(600667)、威孚高科(000581)、大厦股份(600327)、华光股份(600475)等具有国有股的上市公司。
在MBO被财政部暂停审批后，国有资产究竟应该怎么退出？怎样防止国有资产流失？怎样判断买家是资本玩家，还是真正的实业家？国有企业的经营者，特别是创业元老在被收购过程中的话语权有多大？如何对他们进行妥善安置？外资为何对国退民进的收购浪潮持观望态度？本刊希望从小天鹅被出售的前后过程以及专家的点评中，发现些许答案。
【谁应是小天鹅的新东家？】
2003年8月4日，ST天鹅(000418)发布公告称：无锡市国有资产管理委员会，在7月31日与南京斯威特集团有限公司、西安通邮科技投资有限公司、南京口岸进出口有限公司和广东斯威特科技有限公司签订了《股权转让协议》及《股权托管协议》，将所持小天鹅集团所有国有股股权转让给后者，此次股权转让拟以87303万元为股权转让价。虽然，最大股东是西安通邮科技投资有限公司，但四家公司的控股人均为“中国股市八大神秘操盘机构”之一的南京斯威特掌舵人：严晓群。在收购小天鹅一案中，严晓群终于如愿以偿地挫败包括格林柯尔在内的诸多对手，笑到了最后。
〖为何不是格林柯尔？〗
按理说，在几位买家中，格林柯尔目前正在家电领域进行大规模并购(相关报道参见本期66页独家策划“格林柯尔：‘冷’酷到底”一文)，接管小天鹅应属正逢其时，而且格林柯尔也似乎更有优势重组小天鹅。
拥有太多的理所当然
首先，格林柯尔前有重组ST科龙一年内实现盈利并摘帽的成功案例，后有收购合肥美菱被称为投入冰箱业的“深水炸弹”之壮举。其次，小天鹅和科龙一直是良好的合作伙伴，共同组建了以家电业物流为主营业务的安泰达物流公司。第三，小天鹅副总裁徐源也表示和顾雏军进行过很深入的私下交流，和顾雏军也算是相知颇深。
顾雏军也曾豪言壮语：“一个有1000万台冰箱生产能力的企业，如果它进入洗衣机行业，成本就会大幅降低，因为洗衣机60%～70%的材料与冰箱是一样的。另外，它们的销售淡旺季正好相反，而人力成本是一样的。但我们不想用‘科龙’这个品牌进入洗衣机行业，因为这样做太慢。小天鹅在洗衣机行业已是顶天立地的品牌，我们肯定非常喜欢它，对它也特别了解。”况且顾氏有海外背景，又有制冷技术，对于小天鹅二次创业的同心多元化战略及小天鹅的国际化战略都大有益处。
种种迹象表明：格林柯尔无论是在成本控制、人力资源储备、行业管理经验、海内外渠道等家电产业的重组工具上，都优于南京的斯威特。
也有太多的忐忑不安
但据小天鹅内部人士称，格林柯尔出局并不只是无锡市政府的意愿，企业内部对格林柯尔也一直心里打鼓：“格林柯尔的收购速度太快了，内部管理会不会跟不上？而且我们看到顾雏军曾有过类似‘后悔收购科龙’的说法，为什么会是一种错误呢？这句话不得不让我们狐疑。”
自今年5月底收购合肥美菱以来，格林柯尔收购兼并的步伐一刻也没有停息：7月23日，格林柯尔旗下的广东科龙电器与杭州西冷集团签署协议，收购了西泠70%的股权；翌日，又爆出消息：格林柯尔打算通过收购涉足汽车制造业，并已与扬州亚星达成了意向；目前，格林柯尔正在与小鸭密谈收购事宜——其收购步伐快得让人眼花。
于是，就在这眼花缭乱中，格林柯尔的几个极有优势的重组工具，也变得模糊不清起来。
谁都不愿承认自己是财技了得的江湖人物，顾和严在不同的主流媒体都曾坚定地否认自己是资本玩家。
顾语：“你不要以为每个企业家都喜欢搞资本运作。我从来不想搞资本运作，因为那样做风险太大，有一天让跟着我的人没有饭吃，这种局面是我想都不敢想的。”
严语：“没跟我们接触的人都认为我们是资本运作的高手，跟我们接触的人都认为我们是产业运作的高手。我们真正的长处是产业运作，动员我们做二级市场的人(包括机构)太多太多了，人家揣着支票，带着钱来，都是几个亿的现金，‘你做五千万，我给你一个亿’，那我们都不做。”
怎样判断买家是资本玩家，还是实业家，对每一个国有资产管理者都是一种挑战。
〖斯威特的魅力何在？〗
以白色家电为安身立命之本的小天鹅集团的高管人员，不可能不对本行业的并购没有热情。他们在得知小天鹅要被卖出后，先后和西门子、松下这些外资家电企业沟通过。小天鹅一直对西门子和松下的管理之道尊崇有加，但是西门子和松下并没有在中国扩张的战略，对于国内的国退民进过程中你方唱罢我登场的收购浪潮抱持观望态度。
“外国公司对国内的事抱着冷静的态度。只有你的想法和人家的战略有重合之处，才能走在一起呀。”小天鹅有关负责人对本刊无奈地表示。
注入高科技业务？
从小天鹅集团发给本刊的小天鹅与斯威特重组的部分方案中，可以看出：国有企业的固有弊端在小天鹅集团表现得日趋严重，长期积累的体制性、机制性矛盾日益突出，企业内部经营机制(分配、劳动、人事)转换不到位，企业尚未形成面向市场的内在发展动力和经营机制，严重影响了企业的活力和长远的发展。
而让小天鹅感到重组急迫性更多的来源于外部压力，随着国家经济体制改革的不断深化，同行业中的国有企业都加快了改革转制的步伐，形成了领先的机制优势和多元化的股权结构，较为充分地发挥了企业的活力，适应了家电市场激烈竞争的要求。对未改制的小天鹅来说，目前已面临能否继续生存的境地。
因此，注入新的业务，注入新的产业领域，置换员工身份，作为小天鹅此次重组的重要原则被提出。
在小天鹅重组目标一章中，有这样的表述：“首先实行业务重组，使小天鹅集团的内部资源在集团层面高度协调统一，采取多种产业支撑、多种产品并行、多种手段并举的发展举措，完善产业布局。小天鹅集团的短期发展目标是确保2005年集团销售收入达到150亿元，力争2006年销售收入突破200亿元。在实现短期目标，集团业务架构呈现多元化的基础上，以国内市场的利润增长为依托，以小天鹅集团的核心竞争力为武器，使小天鹅集团走出国门，使小天鹅品牌屹立于国际经济舞台，到2010年小天鹅集团实现国内外销售收入总额400亿元人民币，最终真正成为具有国际竞争力的大型综合性企业集团，同时成为无锡市第一家达到以上目标的‘航空母舰’。”
而另据媒体报道：斯威特方面表示将尽快把小天鹅从一个单纯的白色家电企业，发展成一个信息、时尚类家电企业，再提升到IT企业。此外，通过知情人士，我们获悉：斯威特有不少的产品通过OEM的方法在外地加工，而小天鹅的佳科公司就有非常强大的加工能力，完全可以使斯威特的科技新产品在小天鹅实现产业化、专业化，并且也将成为小天鹅新的增长点。
斯威特集团做事低调，“深居简出”，在实业投资方面人们知之甚少，在资本市场上以“选小盘股入主，然后注入优质资产”的操作风格见长。2000年，斯威特收购一钢异型不到两个月，便宣布收购南京斯威特数据图文有限公司99%股权。12月初，该公司便更名为上海宽频科技股份有限公司(即现在的“上海科技”)。借助高科技概念，股价从2000年初的每股8元左右飙升到年底的每股近19元，升值近150%。ST中纺机被斯威特系收购后，2002年年报显示：其主业也有了较大的变化，在销售额增长的同时，调整了产品的结构，提高了高档织机产品所占的比例。2002年，公司主营业务收入6亿元，同比增长34%，并在今年4月1日成功摘帽，改名为“中国纺机”。
依照以往斯威特系的一贯战略，此番也必定会为小天鹅注入新业务。
但据《新财经》报道：斯威特确实一直希望利用上市公司低成本的融资渠道，发展手中的高科技项目，但是到目前为止，并没有一个项目真正因上市公司的融资所得而受益。尽管一些上市公司也确实用斯威特提供的高科技项目成功融资，但是无一例外，最后资金均未用在原定项目上。
经营层全盘留用？
无疑未来的小天鹅将不是今日家电业中全心全意的小天鹅，其变种到何种地步，还需拭目以待。按无锡市国资办的说法，选择斯威特是因为国资办并不太看好家电产业的盈利水平，要为小天鹅注入高科技业务。此种变异是不是为小天鹅高层所接受呢？副总裁徐源说：7月24日，小天鹅集团曾召开职工代表大会，董事长朱德坤、副董事长欧式裕以幻灯片投影的方式，向职工代表详细介绍了小天鹅与斯威特重组的方案。最终，到会的140多名代表，百分之百地签字同意与斯威特重组。
介绍斯威特重组方案时，朱德坤说：斯威特进入后，小天鹅的领导班子保持不变，可能对集团高层领导采取期权制激励，对中层干部采取高薪激励，对普通员工采取按劳取酬的方法。
而格林柯尔如果进入小天鹅后，凭借在科龙的管理经验及人才储备，朱德坤和徐源及关键员工的命运，可能会类似于科龙原董事长徐铁峰及技术总监黄小池那样黯然出局。相反，斯威特在重组前两家上市公司时，真的就没有换过管理层。这也许是小天鹅乐于斯威特接手的隐含原因。
而据徐源说：小天鹅员工始终没有出现到政府门前静坐、示威的局面，人心非常稳定。他说：“下一步我们会和斯威特深层次的沟通。如果他们聪明的话，就一定会拿出股份给我们。既然把这么大的公司委托我们管理，我们能不能对资产负责，他们会考虑的。”
在本刊记者致电斯威特集团董事长严晓群时，也提出：朱德坤和徐源已59岁了，他们在小天鹅奋斗了20多年，如果明年朱德坤和徐源当真从当前的位置上退休的话，等待他们的待遇是每月仅700块钱的退休金，这是一个很让人悲哀的结局，对正在国退民进的路上行走的其他国企创业者们也是一个极大的心理打击。而如果不让他们退休，一旦由于他们的行业、视野局限等原因，致使小天鹅继续亏损，对于收购方又是不公平的。对此难题，严晓群认为：“斯威特是一个人性化的公司，会考虑这些的。小天鹅的亏损是由于行业及体制的原因造成的，在注入新的增长业务和新的体制下，朱德坤和徐源一定会焕发新的活力，一定能把小天鹅带出ST。”□
责任编辑：杨光
【缠绕小天鹅的两个结】
——专访和君创业研究咨询集团董事长王明夫
本刊记者邓羊格
《中外管理》：在小天鹅收购案中，斯威特与格林柯尔有一个竞购较量的过程，最后斯威特胜出。以您的经验看，斯威特与格林柯尔，哪个更适合做小天鹅的新东家？
王明夫：如果我们立足于收购方的角度看，很难一概而论谁更适合做小天鹅的新东家。斯威特最后成交，显然背后隐含着斯威特自己的核算原则和盈利模式。从小天鹅公司的未来走向和前景看，不同的收购者确实会给小天鹅带来完全不同的影响。
〖一结：斯威特图什么？〗
现在斯威特入主了，斯威特的资源背景如何，它收购背后隐含的那个核算原则和盈利模式究竟是什么，就成为缠绕小天鹅前程的一个大结。
除了极少数糊涂的人和瞎折腾的人之外，市场经济中的收购者通常都是理性的经济人，他们一定会依照正常的商业逻辑去做决策。在决定收购还是不收购、收购谁、以什么价格和支付条件去收购的时候，不同的收购者往往会有不同的“算法”，这个算法一定是基于他们的收购动机的，或者说一定是基于他们认定的盈利模式的。这就是我所说的收购背后的那个核算原则和盈利模式。
各不相同的收购动机
时下，中国常见的收购动机或盈利模式有下列几种：
一、金融投资性动机。即认为目标公司的股权物有所值甚至超值，然后以合适的价格买入股权。
二、金融投机性动机。典型的情况是，收购者通过收购控股上市公司来制造收购概念、操纵公司财务报表，从而联动二级市场股价，从股票市场来获得赢利。另外一种典型现象是，收购者通过收购和控制上市公司来操纵关联交易，使目标公司的利益输送给收购方，甚至于最后彻底“掏空”上市公司。
三、融资性动机。即通过收购上市公司来发育融资平台，放大财务资源。不少上市公司募股资金没有很好的投向，帐上有现钱，负债率也不高，再有上市公司的社会地位和信誉，银行很愿意给钱，另外上市公司的股权质押能力强，可从银行套回贷款。时下有相当多的收购者看中上市公司的这些财务资源，他们往往出于放大融资规模和控制财务资源的需要发动对上市公司的收购行动。
四、产业性动机。比如：有一类收购者收购上市公司，目的是为了据以拥有一个产业平台或者借以进入目标公司所在的产业，而另外有一类收购者，则是出于自身产业发展和扩张的需要而萌发对上市公司的收购行动，瞄准的是目标公司所具有的产业能力、产业地位(比如：市场份额等)或产业性经营资源。
除上述四种收购动机之外，我们还经常见到借壳上市动机、脱困保壳动机等引发的收购重组现象，偶尔也见到广告造势动机、洗钱动机的收购行动。
各不相同的盈利模式
不同的收购动机伴随着收购者不同的盈利模式。金融投机性收购动机的盈利模式可能是通过关联交易套取目标公司的利益或者二级市场炒股票；金融投资性收购动机的盈利模式是伺机等候股权升值；融资性收购动机的盈利模式可能是融资成本的降低和融资规模的迅速做大，从而推动了收购方的企业快速扩张；产业性收购动机的盈利模式是通过做大做强产业来实现盈利。
需要注意的是：上述四类收购动机和赢利模式并不是相互排斥的，而是可以兼容的，甚至是可以相互辉映的。从这个意义上说，人们在看待一宗收购案的时候往往反感“资本运作”而欢迎产业性动机，这实在是一种误会或错觉。我注意到：在洽购小天鹅的过程中，斯威特和格林柯尔都极力淡化自己的“资本运作”形象而标榜自己是专注实业的高手。这实际上是没有必要的。依我看，更能够将小天鹅带出困境的，恰恰是基于产业的资本运作思维，而不是仅知道产品研产销的实业思维。
当我们试图去判断一宗收购行动对标的公司将造成何等影响的时候，我们首先需要判断的是隐含在收购行动背后的是什么样的收购动机和盈利模式。从已获得的公开资料看，目前还看不出斯威特收购小天鹅的真实动机和他们所认定的盈利模式究竟是什么，但从感觉上看，斯威特更靠近产业性动机和融资性动机。
〖二结：小天鹅主业怎么办？〗
《中外管理》：斯威特入主小天鹅几近成为事实，收购方已经表示将推动重组小天鹅的业务结构，注入高科技项目。以您的经验看，小天鹅公司未来的重组方案和战略选择应该循着什么样的基本思路来展开？
绕不开的“白色家电”
王明夫：小天鹅公司未来的整体命运如何，主要取决于其家电主业的命运。因为小天鹅高达20～30亿元之巨的主体资产都置在家电主业上，或者说都“锁定”在家电主业上，所以如果重组方案不能“善待”家电主业，那么无论注入什么高科技项目或开辟什么利润增长点，都于事无补。巨额资产被“锁定”在家电业务上，是我们思考小天鹅未来战略选择的基础事实。因此，易主之后的重组方案中能否妥善处理家电主业，是缠绕小天鹅前程的又一个大结。
所以我认为：小天鹅公司的重组方案和未来战略选择应该围绕家电主业的安排来做文章。基本思路有二条：一是做强、做大家电本业的思路，即把资源和精力集中配置到家电主业中去。在做强家电主业之后，倘有余力再考虑进入新的业务领域。二是彻底退出家电主业的思路，即干脆卖出或“收割”家电主业，然后推行全面的产业转型。
当然也有兼容两条思路的中间形态，具体方案设计和实施策略上更是存在巨大的活动余地，运用之妙存乎于心，全凭主事者的能力和本事。比如说，可以采用国际产业界这几年流行的战略结盟做法：小天鹅公司作为退出或收割家电业务的一个过渡性安排，它完全可以将自己的家电主业打包成一个独立法人的家电公司，以该独立的家电公司去与国际或国内的同业巨头形成结盟经营，小天鹅继续持有家电公司的股权以支撑财务报表和资信，但将家电公司的经营权让渡给更有产业势力和经营能力的同业巨头，从而使小天鹅的家电业加入到一个更具能力的同业巨头的战略循环中去。在此基础上，将小天鹅转型成为一个管理控股型公司，管理层将战略重心和关注焦点转到新型业务的发育上去，然后慢慢完成小天鹅整体的彻底战略转型。
何必脱身“白色家电”？
根据我的判断，小天鹅作为中国洗衣机行业里的老大，在继续做强、做大家电主业方面还有很大的空间。产业演变和兴衰的无数事实和经验表明：当一个产业陷入过度竞争致使产业内的厂商普遍难以生存的时候，对那些善于创新游戏规则和主导竞争秩序的领袖型企业来说，恰恰是再次执掌产业秩序、创造全新盈利模式的绝好时机。今天的中国洗衣机行业，进而是整个白色家电业，实际上正是处在这样的一个好时机。
但我也注意到：始于去年的小天鹅管理变革和战略重组，却一直没有大思路，思维基本上还局限在产品的研产销上，局限在公司运营管理的改进上，它没有能够从产业和资本的层面上去真正看透洗衣机行业的问题要害，也没有从创新游戏规则、发现新利基、改变产业结构、开展大手笔资本运作等方面去展开战略性努力。广受关注的小天鹅营销体系重组，从我们专业眼光看也是乏善可陈。从有关报道看，随着控股权易主，人们似乎又对小天鹅公司的体制转变、员工身份转换、股权和薪酬激励、注入高科技业务等等的效应寄予厚望。所有这些，对小天鹅的前程来说都有着不可忽视的意义，但这些东西无论如何都不足以逆转小天鹅的命运。不能谋势，谋子何用？□
责任编辑：杨光
【四问小天鹅重组】
——专访著名经济学家
北大经济学院院长刘伟本刊记者邓羊格
〖一问：经营者的声音该多大？〗
答：在国有资本退出的过程中，企业经营者的话语权可分为显性和隐性的两类。所谓显性的话语权，即制度性规定的话语权。严格地按制度来讲，国有资产退出与否的决定权应归属国家，由政府代理行使。因而，作为经营者而非所有者的国企领导管理人员，是没有也不应当在出售企业的过程中拥有更多的权利的。
但是，就隐性话语权而言，即国有企业的经营者由于掌握企业的真实信息，交易双方都需要企业经营者的真诚配合。否则便会产生两种可能：一是经营者利用所掌握的信息，提出种种理由而使交易活动根本无法进行；二是经营者进行诱导，使交易成本高昂，或者使交易契约严重扭曲，脱离公平交易的原则。所以，从隐性话语权的角度看，企业经营者的“权力”是相当大的。此外，对不同情况的企业来说，即使同是隐性话语权也有极大的不同，企业资产质量好，竞争力强，经营者的作用就更突出，因而在与交易双方谈判中的地位就高。所以，国有优质资产的退出，形式上看决定权完全属于政府，但实质上看，则必须获得经营者的真诚支持。
至于在被收购过程中，国有企业经营者应该做哪些事情，首先要看在这一过程中赋予其怎样的权利，不好一概而论，但从职业道德上来讲，最基本的应对委托人(政府)的资产负责，最不应当的是串谋欺诈委托人。
〖二问：如何评价跨行业并购？〗
答：首先，企业在市场上的并购等问题，是一个十分复杂的问题。是否被并入相同、相关行业的企业，是并购中的一个十分重要的因素，但并不是全部因素，跨行业、混合型的兼并在现实经济生活中是屡见不鲜的。其次，重要的在于这一并购是否是真正的市场行为，是否真正按照市场规则展开。如果交易是合法、公平、透明的，各方面便无权予以指责。只是有一条，企业间的市场权利行使所导致的结果，即所产生的利益，所承担的风险、所蒙受的损失，当然也应当由企业承受，不能转移或推卸责任。
〖三问：如何看待资本家与实业家？〗
答：首先，这一问题的提出和提法就有浓厚的伦理批判倾向。事实上，在市场经济中，资本玩家和产业耕耘者都是需要的，其道德地位也应当是平等的。只要玩家“玩”的是自己的资本，并能够对其产生的社会影响负相应的责任，就应当予以承认并尊重。如果产业耕耘者“耕耘”的不是自己的资本，而是拿社会或他人的资本冒险而又可能逃避责任，那么即便他是在产业领域活动，同样是严重违背市场经济规则和道德准则的。
其次，判断收购者是要投资产业还是资本经营，对其是肯定还是否定，从微观上来说，是出自相关企业的发展目标和需要；从宏观上来说，政府则要根据国民经济发展的历史阶段性特征加以选择，不可能超越产业立国的逻辑。
其三，具体判断的标准不在于如何估计收购者的主观动机，而在于其客观条件，包括：收购者以往的发展历史，已有的产业基础，特别是进入产业有无必要性条件和准备。如：有无必要的与进入相应产业的性质相适应的资金准备？有无必要的与进入相应产业的规模、速度相适应的管理经营者队伍准备？有无必要的与进入相应产业的技术要求相适应的技术储备等等。
〖四问：国资退出有哪些难题？〗
答：国资办(委)就其职能地位而言，是作为国有企业资产所有者的代表行使所有权，或者说是行使出资人的权利。由此，在国有资本退出过程中，其需要掌握的基本原则便是维护所有者利益，包括：决定出售哪个企业，卖或不卖？卖给谁？怎样卖？交易条件如何确定？出售后的资产收益如何再处置等等。其中特别需要注意和探讨的是这样几个问题：
一是如何准确、严格、科学地确定国资办对国有企业资产处置权利范围，这里涉及到中央和地方复杂的利益关系；二是如何处理国资退出的资产收益与筹集国企改革转制成本的关系，这里涉及到国企改制的成本由谁来支付，尤其涉及的是国家与职工的利益关系；三是如何建立责任机制的问题，如果企业产权主体明确，那么企业出售的收益及风险的承担主体相应是明确的。现在国资办的问题是，国资办拥有行使出资人权利的职能，但行使出资人权利之后的利益和风险由谁承担？如果不由国资办承担(事实上也不可能由国资办承担)，而由国家财政包括中央和地方财政(事实上是国民)最终承担，那么如何在经济制度上约束国资办的行为？如果在经济责任上无以约束，那么应以什么制度约束其行为才会有效？这些都是需要在实践中深入研究探讨的问题。□
责任编辑：杨光
【本刊述评】
国企转让擦亮眼睛
宏君羊格
近一段时间，许多地方政府都在关注如何整合国有企业。业内人士认为，从目前的情况来看，接受国有股股权转让的非国有单位将主要是民营企业。而据央行统计资料，到今年3月末，全部金融机构的企业存款余额为6.2万亿元，而同期的国有资产总量为11万亿元。
企业的6.2万亿元存款中，又有多少是民营企业的存款，民营企业的存款中又有多少是企业经营所必需的流动资金，多少是企业能用来购买国有资产的资金，我们不得而知。但有一点是可以肯定的：无数的国有资产正在寻找有限的购买力，相互间正在形成激烈的竞争态势。
在这种情况下，有购买力的人们可选择的空间比较大，他们可以手中捏着钱，利用各地急于求成的心理，这儿瞅瞅，那儿看看，形成买方市场也是必然的。
在这种情况下，就难免有的公司只图买壳后炒一个概念，在二级市场上间接赚一笔，然后再把壳资源转卖他人。国有股转让后的资产被掏空。国有资产不再有控股权后，企业的“新主人”会不会重演上一轮中小企业民营化过程中的把戏：向银行抵押贷款后再掏空原有企业，国有股、法人股成为民营资本的最后一道“财富晚餐”。所以有关专家认为，当务之急是尽快出台民营资本收购国企的相关法规，对收购的后续工作进行跟踪、监督。
大多数民营资本介入国有股向非国有股单位协议转让，是为了低成本介入新的产业领域，达到产业扩张或者产业兼并、整合的目的；其次，一些民营资本是冲着“借壳”来进入资本市场，达到低成本融资的目的；也有一些民营资本是抱有“抢先收集非流通国有股，等待‘全流通’到来之际，待价而沽”的目的。国内证券市场流通股与非流通股持股成本的巨大差异，使得非流通股股东轻易就能从流通股股东那里赚尽便宜。收购方进入上市公司后，只要操纵一次配股或增发新股，且自己放弃认股操盘机构权，就能够得到流通股股东被迫摊薄的股东权益。每股净资产的大幅上升，意味着当初按每股净资产收购产生了账面上的资本利得。此时，若收购方出让部分持股，账面上的资本利得很快能够变成现金收益。由于持股成本很低，资本利得带来的投资回报率就非常惊人。
有关调查也显示，直接上市的民营企业整体业绩要远远高于沪深两市平均水平，相比之下，买壳上市的民营企业整体业绩要差些。买壳上市的不如直接上市的，从侧面说明有少数民企只是抱着玩资本游戏的动机，没有像直接上市的民企对产业发展看得那样重。从一些上市公司“国退民进”的公告中，就可发现有的重组方只是一般投资性质的公司，其主业既不清晰，也不具备行业优势。因此，待价而沽的国有企业一定要擦亮眼睛，寻找真正能把企业带到更高境界的买家。□
责任编辑：杨光
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