硬麦风波凸现制度“硬伤”

　　本报记者 陈 伟

　　编者按：时隔不到半年，天胶期货逼仓失败导致暴跌的一幕惨剧在郑麦身上重演，让市场一片哗然。尽管业界对于郑交所的风险控制措施莫衷一是，欲说还休，但市场终究会做出公断。只不过经过这番折腾，稚嫩的市场已“受伤不浅”。为避免期货风波的再度发生，交易所有必要未雨绸缪，对现行的制度进行审查修正，以保证交易制度能够与时俱进，为日 益活跃的市场提供“自由博弈”的规则。只有这样，市场化化解风险的体系方能真正建立。

　　近日硬麦连续跌停，引起了期货市场内外各方人士的广泛关注。为此，郑交所启动风险控制紧急措施，宣布鉴于WT309合约交易发生异常，导致交割危机出现，8月25日收市后，WT3O9不再执行强制减仓，涨跌停板幅度调整为±2％。但风险并没有得到完全释放，至上周五，又连续一开盘就出现四个跌停板，郑交所不得不出台新规，对WT309合约采取强行平仓措施。日前，又再次缩小涨跌停板幅度为±1％，并同时规定不允许进行提前交割。这些制度的出台，虽然保障了该合约的顺利交割。但相关专业人士认为，此次风险让市场受伤不浅，有必要审视这次风险发生的原因，以为今后的制度建设提供借鉴。

　　风波产生的市场原因

　　近几年来，国内小麦消费保持稳定增长，但由于种植结构调整及退耕还林政策的实施，国内小麦播种面积及产量连续四年下降，不得不动用国内小麦库存来弥补减产造成的供需缺口，这使得国内小麦库存下降，供需关系得到改善。据业界资深人士介绍，正因为这种供需情况，部分投资资金从去年开始，比较集中介入郑州硬麦市场做多，其中仅为10万吨郑州硬麦产区库容的限制更是成为他们做多的理由。多方相信仓单总是有限的，只要能够拿出大于仓单的资金量，那么就可以控制期货价格。主力合约A309从上市之初的1200元/吨一路上涨至1500元/吨之上，最高曾见到1560元/吨。丰厚的交割利润吸引巨量仓单（仓单总成本等于现货价格1200元/吨与注册费用100/吨之和，大约1300元/吨），空头积极组织现货小麦进入期货市场进入交割。

　　与此同时，硬麦现货市场供求关系的变化，符合硬麦标准的小麦数量明显增多也为空头组织现货提供了方便。在这样的情况下，交易所压力逐渐加大，为适应需求，便增设了诸多销区交割库。某期货研发负责人指出，7月份，由于南方的涝灾以及新麦水分过高，现货的交割压力还没有体现。到8月份，仓单的增长速度达到平均每周3万吨。此时，仓单增加速度超过了多头承受极限，造成硬麦实盘压力沉重。硬麦期货价格也因此产生了较大的下跌空间。此时，多头逼空方砍仓的目的非但未能实现，反而使自己陷入被动局面：若接下巨量仓单，在现货市场流出又面临巨亏，想转抛远期合约而又无人买单，因此弃盘也就成为必然。

　　风波产生的制度缺陷

　　在反思该风险事件发生的前后，不少专家都提出了自己的看法，并指出目前交易制度的一些缺陷是其中的重要原因。

　　青马投资的马明超认为，交割制度的创新跟不上市场变化是导致这次风险放大的主要原因。由于历史原因，为了吸引投机资金进场，郑州硬麦交割制度持续维持“产区不放开”政策（产区放开交割，不利于多头资金操作，不利于行情活跃）。这种库容限制将使卖方无法充分参与市场，市场资金平衡会发生严重倾斜，也很容易导致市场出现过度投机事件，成为制约硬麦市场大发展的绊脚石。而当期货价格大幅上涨后，交易所迫于各方压力大量增设销区交割库，可交割量急剧增加。这一交割政策的前后不协调，是导致期货价格过度波动的关键原因。此外，交割制度过于僵化还制约了市场“自由博弈”的原则。例如，交割制度规定，注册时间达到两年的小麦仓单必须注销出库。这一政策将直接导致每年的七月合约，因为多头不敢接货而成为空头控制合约，也导致每年的九月合约成为多头控制合约，加剧了期货价格波动变化的幅度，降低投资者对市场的把握能力。

　　“2%”涨跌停的争议

　　在介绍记者采访时，部分分析人士表示，对于风险发生后,郑商所将硬麦309涨跌停缩小为2%的做法存在质疑。

　　分析人士认为，郑商所现有的风险控制手段中，已规定若连续三个交易日出现单边市，则交易所于第三个交易日收市后进行强制减仓，并没有说明交易所有权根据情况制定合理的解决方法。虽然这种做法也体现了市场公平性的原则，但打乱了多头的投资预期。同时，这些人士指出，涨跌停缩小为2%并不妥，若将涨跌停板放大更合理。因为在波幅足够大的情况下，有利于投资者设立止损价平仓，同时也利于新的投资者承接止损平仓投资者风险，在一个更低的价位附近设定自己的止损位，这样市场就在不断的换手而又不断的止损中将风险分散到许多的投资者上，每个投资者的损失都控制在一个自己可以接受的较小范围内。有分析人士还提出，如果多头现货商肯入场接货（目前现货价格在1200元/吨以下），风险也就自然化解了。而郑商所缩小涨跌停板则只会加剧市场的恐慌气氛，结果是高位被套的投资者无法控制自己的风险，在较长一段时间内，由于无新的投资者介入，风险完全由高位介入或高位未能及时平仓的投资者承担，对市场的冲击相当大。

　　也有期货资深人士指出，交易所涨跌停缩小为2%，可能是为了防止出现多头的穿仓（即保证金不足被强制平仓），连累期货公司，甚至是交易所，引起市场的过分震荡。当然这样做也有较大的负作用，投机多头和空头无法迅速出局，这几天的事实似乎也证明了这一点：26日全天，空方前20名中只有河南正鑫的席位减仓21手，27日该合约单边只减仓68手，在连续跌停后，丝毫未见空方打算离场的迹象。如果再这样下去，将难以保证合约进入交割月后的平稳进行。正因为如此，郑交所不得不又出新规，决定8月29日闭市后对WT309合约采取强行平仓措施。这样化解风险的措施虽然有一定的行政性色彩，但风险释放的进度容易为人所控制。