准备金率上调：发人深思的信号

　　谢百三专栏

　　上周一，股市受央行上调存款准备金率一个百分点消息的冲击，大跌一天。次日，股市稍稍止跌，但全周走势疲弱。很多人认为，这次消息对股市的打击，心理冲击甚于实际冲击，但情况并不是那么简单。

　　这件事，对于经济学家来说，心理的震动是巨大的。因为央行调控货币市场的三大工具（存款准备金、公开市场业务和再贴现）中，存款准备金率的调控是力度最大、影响最大的。商业银行原来必须以存款6％的比率存在央行，现在提高了，加上“银行创造货币”的乘数效应，其实际影响往往是几倍。有关报道指出，这至少冻结商业银行1500亿超额准备金。从长远来看，不仅对股市，对整个国民经济都有致冷的作用。

　　现在的问题是，仅此一项措施呢，还是后边还有很多措施？是个单独的阶段性改革呢，还是货币政策从此出现根本性的逆转？须知货币政策对股市的影响极大。1994年7月，中国证监会曾以“三大政策”救市，但当时年通胀率和市场利率高达15％，股市被救到1056点，又调头向下。但无论怎么救市，由于利率太高，人们宁可买国债，存银行，也不肯入股市。当时年利率为10．98％，3年期为12．24％，加上保值贴补率等，实际可高达20％以上。这种情况下，股市怎么能好起来呢！由于严重的通胀，中央银行的货币政策就是带有紧缩性倾向的货币政策。股市只能一路下行，一直跌到500点左右。

　　但1996年起，央行开始坚决地下调利率，4月1日取消保值贴补，5月1日开始第一次降息，此后几乎年年降息，共降了8次利率。与此同时，1996年以来，央行实行稳健带扩张型的货币政策，1998年3月和1999年两次分别将准备金率从13％下调到8％和6％，大大增加了货币供应量。这是造成1996年中国股市从500点上升到2001年2249点的最重要原因。如果没有这样的货币政策，1999年“5·19”这种波澜壮阔的大牛市就不会出现。

　　从国外成熟市场看，货币政策对股市的影响极大。中国股市由于股本结构分裂，多数没有长期投资价值，完全是资金推动型的，因此货币政策对股市的作用几乎是生死攸关的。

　　那么央行在4年之后上调准备金率，是否标志着货币政策从扩张型转为紧缩型呢？如果是这样，对股市的影响就是根本性的了。这是令人深思的。

　　目前我国的零售物价指数仅0．3％－0．7％，根本没有通胀。仅凭着今年Ｍ2增长为20．6％，高于ＧＤＰ增速加物价指数之和8．7％，就急急忙忙用最厉害的调控政策，会不会将股市拖成熊市，会不会重新落入通缩呢？笔者认为，仅凭这一点是不够的。1994－1995年，Ｍ2大大低于通胀加ＧＤＰ增速的，那几年通胀15％－20％，ＧＤＰ为11％，按现在的逻辑，1994－1995年应防止通缩，货币供应量太少了！但实际上那两年，全国动员反通胀，如恢复保值贴补，提高准备金率等。反观现行提高准备金率的政策，的确让人难以理解。