韩志国：边缘化--中国股市面临的最大危机

　　政策失误是导致股市边缘化的最主要原因。中国在摒弃了计划经济的同时，却建立了一个计划经济色彩极重的证券市场，导致制度设计带有极强的计划色彩，造成本该是非常市场化的证券市场的扭曲

　　两年前，我曾对中国股市乱象丛生的病因作过这样的分析：

　　行政的力量太强，市场的机制太弱，信息的披露太灰，监管的取向太乱。两年过去了，这些现象非但没有改变，反而有恶化的趋势，使得中国股市一步步地陷入危机之中。

　　中国股市所面对的危机，主要表现是什么？是股价指数的大辐下跌，还是券商出现了全行业的巨额亏损，或是市场资金严重匮乏从而出现了交易量的严重萎缩？可以说，这些方面都是中国股市已经陷入危机的具体表现，但从目前市场的客观现实来看，我认为最大的危机则是中国股市在发展中所出现的被日益边缘化的趋势。

　　一、市场正在边缘化是中国股市面临的最大危机

　　自中国股市诞生以来，边缘化的危险始终存在，股市的发展始终也没有被提到应有的地位，其在中国改革与发展中的地位与作用从来也没有得到真正的、正确的和充分的发挥。但在近年来，市场的边缘化逐渐出现了全方位发展的趋势。

　　a.市场发展有边缘化趋势。其一，股市在国民经济中的地位日益下降，作用日渐萎缩，市场的主要功能表现为融资功能，资源配置功能与机制从未形成，更谈不到发挥作用。其二，股市在决策者的视野中越来越变得可有可无，有人甚至形容说有近7000多万股民参与的诺大证券市场在决策者眼中的重要性还不如淮河大堤上裂开的一道缝。其三，股市的重大问题决策提不上立法与决策机构的议事日程，《证券法》、《公司法》的修改遥遥无期；《投资基金法》也是只听楼梯响，不见下楼来；多层次资本市场的建立、股权分裂问题的解决等都似有被无限期搁置的趋势。

　　b.监管主体有边缘化趋势。沪、深两个证券交易所早已被边缘化，成为中国股市的机房，其本身所应具有的一线监管功能被极大削弱；而中国证监会也出现了被边缘化的苗头和趋势，在股市重大问题决策中的主导权正在被日益挤缩。

　　c.投资者利益有边缘化趋势。尽管“保护投资者利益是市场监管的重中之重”这句话被常常挂在嘴边，但在实际的决策中，投资者的利益往往最被忽视，A股增发、B股开放、国有股减持等都使投资者的利益受到重大损害。随着大盘股特别是超大盘股上市数量的日渐增多，随着机构投资者队伍的日益壮大与呼风唤雨能力的逐日增强，中小投资者越来越处于无助的地位，并且越来越成为股市中最易受伤害的弱势群体。

　　二、政策失误是导致股市边缘化的最主要原因

　　中国股市在发展中出现了边缘化的趋势，既源于整个经济体制在转轨中行政的力量过于强大从而导致中国股市在发展中出现了严重行政化的趋势，也与证券监管机构在处理规范与发展关系方面过于消极有紧密的关系。现阶段中国股市政策的主要特点，可以概括为五个方面：一是治标型的，而不是治本型的；二是危机型的，而不是发展型的；三是消极型的，而不是积极型的；四是关注短期效果型的，而不是着眼长期效益型的；五是借助外力推动型的，而不是依靠内因成长型的。

　　这样的偏离市场经济发展轨道的股市政策所导致的消极后果必然是：机制难理顺，监管难到位，规范难实现，信用难建立，企业难转制，预期难明确，市场化难推进，股市积极作用难发挥。近年来中国股市在发展中所出现的与国民经济总体走势严重背离的趋势，虽然是各种复杂因素复合作用的结果，但却与这种错误的股市政策有着极大的难以分割的内在联系。

　　三、矫正股市政策在防止股市边缘化中处于核心地位

　　必须看到，发展和完善证券市场特别是股票市场在体制转轨与建立现代金融体制中具有十分重要的意义，这种意义怎么估计都不会过高。正是由于这个原因，以行政色彩为特征的股市政策就必须作出重大调整。

　　1.必须明确，中国证监会在现阶段既是监管机构，又是主管机构，不能在行使职权时以主管机构身份行事，出了问题时又以监管机构的身份推诿。

　　2.必须指出，监管部门的行政权力必须挤缩，市场的功能与作用必须放大，市场的力量与行政的力量对抗、市场的力量抵御不过行政力量的局面必须尽快改变。中国股市在发展中必须尽快纳入现代市场经济轨道，它不应也不能成为计划经济与行政体制的最后和最顽固堡垒。

　　3.必须看到，在现阶段，需要确立中国证监会在股市重大问题决策中的主导地位。特别是国有股减持问题，因国资委本身代表的是国有股东的利益，因而在国有股减持与解决股权分裂问题时不能由国资委自身进行决策，否则，就是由市场的一部分股东决定另一部分股东的命运，就会严重违背股份经济的内在要求并严重侵犯流通股股东的合法权益。还应该指出的是，在国有股减持这个事关股市全局的问题上，既不能把矿石当做钻石卖，也不能形成过河拆桥的局面。在解决股权分裂与股本泡沫方面，管理层既不能无动于衷，也不能闲庭信步，而必须有紧迫感并尽可能、尽快地有所作为。制约中国股市发展的这个最大、最主要的问题不解决，中国股市预期机制紊乱的局面就不可能真正改变，股市也就很难从反弹走向反转从而迎来真正的转机。在这个问题上，越拖延、越消极就会越尴尬、越被动。

　　四、以积极的股市政策改变股市边缘化问题，进而改变经济运行的整体走向

　　现代市场经济是以资本市场为主导的经济。资本市场的这种地位与作用，要求我们在整个经济体制转轨中，更应该注意培育和发挥资本市场特别是股市的正确作用与积极作用，以便在更大规模和更深层次上发挥股市的功能与作用，并通过股市自身的健康与有序发展来促进整个经济体制的更快转轨及整个经济的更健康和更协调发展。

　　从这样的角度和视野来看待中国股市，我认为必须全面调整中国股市政策的运作方向，必须全面实施积极的股市政策。

　　积极的股市政策是针对中国股市中长期存在的股权分裂与股本泡沫这两个最主要的弊端，用主动的、积极的和深刻的制度创新来逐步摆脱行政体制对股市的束缚，通过深刻的股权变革来全方位地完成市场的制度跨越，从而使中国股市从二元机制走向一元机制，进而使中国股市在发展中具有更大的吸引力和发挥更积极的作用。

　　应当指出，积极的股市政策不仅是一种股市政策，而且还是一种更健康的宏观经济政策。

　　首先，积极的股市政策可以代替积极的财政政策。到目前为止，积极财政政策的实施已进入第六个年头了，大规模的政府投资虽然可以在短期内拉动经济增长，但其长期的负面作用则不可低估，其对投融资体制改革的阻碍作用也必须引起足够重视。积极股市政策的最主要作用是可以在解决股市痼疾的同时盘活国有资产存量，这不但可以大大提高股市的内在活力，而且可以使国家拥有更充足的现金资源，从而在调控经济运行时获得更大的活动空间。

　　其次，积极的股市政策可以协调稳健的货币政策。由于政府投资不可能产生多大的经济效益(这已为几十年来的实践所证明)，因而在财政与银行在本质上仍穿一条“连裆裤”的情况下，积极财政政策的长时期延续将为银行带来巨大风险，使得稳健货币政策的制度基础逐步遭到削弱。在这方面，最有作为空间的恰恰是实施积极的股市政策。

　　第三，积极的股市政策特别是股本政策可以解决国有资产的管理与评价难题。积极股市政策的实施意味着股市中股本运行的真正市场化与统一化，这就使中国股市乃至中国经济中长期存在的行政评价与市场评价的双重评价体系与双重评价机制逐步走向终结，也会使中国股市乃至中国经济的市场化与国际化进程因此而大大加快。同时，积极股市政策的实施意味着在全世界最大的计划经济国家摧毁了计划经济的经济基础，长期困扰中国股市的“一股独大”乃至“一股独霸”问题的解决和法人治理结构的逐步建立都将会大大提高中国股市的运行质量与运行效率，中国经济也将会因此而获得新的、可持续发展的真正动力源。

　　(作者为北京邦和财富研究所所长)