上调准备金率：信贷无损，债券遭击

　　进一步放松对于外汇的管制，降低外汇储备增加形成的基础货币中外汇占款的规模，将是一个比较有效的解决途径。

　　徐可强

　　8月23日，中国人民银行宣布：从2003年9月21日起，提高存款准备金率1个百分点，即 存款准备金率由现行的6％调高至7％。尽管央行在6月份就曾表示，将选择在“适当的时机”上调准备金比率，但如此快速地推出上调举措，还是让市场为之一惊。

　　在宣布决定的同时，央行解释称，之所以上调商业银行的准备金比率，是要防止货币信贷总量过快增长，为国民经济持续健康快速发展提供稳定的货币、金融环境。

　　目前，我国金融机构存款准备金余额是1.6万亿元，上调1个百分点的存款准备金率大体将冻结商业银行1500亿元的超额准备金。上调存款准备金率，会影响基础货币的扩张乘数。

　　从今年年初开始，以M2表示的货币数量就一直保持在接近20％的增长速度之上。从货币主义的角度看，快速增长的货币数量，对于刺激经济的增长和遏制物价指数的下跌都起到了重要作用。货币数量的快速增长，有可能带来通货膨胀的危险，而央行提高存款准备金率，降低货币乘数，就能适当地控制货币增长。

　　古典经济学理论认为，存款准备金率是控制信贷规模的工具，提高存款准备金率将降低信贷规模。但在目前情况下，这一结论可能无效。

　　首先，我国的商业银行，特别是四大国有商业银行，在央行存有巨额超额准备金，有的银行存款准备金甚至超过10％，提高准备金率对其影响不大。据了解，由于商业银行对于贷款发放持比较谨慎的态度，而存款的不断上升造成的巨额存贷差，是这些商业银行很难解决的问题。因此，多数商业银行不得不持有大量的超额准备金。

　　其次，真正受到这一调整影响的金融机构一般是机制灵活、市场反应快、资金的使用效率比较高的金融机构。由于准备金率的提高，这些机构可能会被卡住脖子，贷款规模受到一定程度的影响，但由于这些机构的贷款总额所占比例不高，这种紧缩也不会对整体的贷款规模造成明显的影响。

　　因此，存款准备金率的提高，就整个金融系统而言，对于信贷规模的控制，可能不会像央行预计的效果那么明显。而实际受到最大影响的，将是资本市场。从证券市场的反应看，资金的趋紧造成了这些市场上不同程度的下跌，尤以债券市场的反应最为强烈。

　　尽管信贷规模并不会受到准备金率调整的影响，但央行收紧银根的政策目的非常明显，而这一精神必将造成大量资金的回笼，从而造成债券市场上的严重失血。

　　债券市场，特别是银行间债券市场，对于资金的要求特别强烈，也是各商业银行资金的主要流通市场，由于存款准备金的提高，一些主要的投资者将有可能降低在债券市场中的活跃程度。债券市场将由于投资者采取观望态度而遭受重大打击。

　　市场上资金的流出，造成对资金需要的提升，已经造成市场利率的上升，这一点已经从债券市场上回购利率的走高有了比较明显的反映。在央行政策的大背景下，这种利率的上升已经有了比较长期的倾向性，而利率上升必然造成债券市场的更加低迷。

　　除资金方面直接的影响外，提高准备金率更加明确了央行对于金融市场调控的态度，等于声明对于流通中的货币数量将有一个非常明确的调控方向，这对于市场参与者信心的打击比资金流出直接影响还要沉重。

　　由于我国法定存款准备金率迄今只有过两次调整，由13％下降至6％，两次都是为克服亚洲金融危机以及通货紧缩。而本次的上升则明显是为了控制信贷规模，防止经济过热和通货膨胀，但根据分析，效果很难确定。笔者认为，进一步放松对于外汇的管制，降低外汇储备增加形成的基础货币中外汇占款的规模，将是一个比较有效的解决途径。