进一步推进证券市场开放与发展对证券法修订的一些讨论

　　展望未来,作为一个发展中的证券市场,面对中国经济快速增长的需要,面对加入WTO后中国证券市场对外开放的挑战,如何应对将成为一个重要的课题。这就需要统筹规划,形成一个有力、有节的开放战略以及相应的步骤安排。而作为中国证券市场的根本大法,证券法将为实施这一战略和步骤安排提供最基本的法律制度保障。

　　修改证券法从何处入手?最基本的一个态度就是尊重历史、面对现实、着眼未来。

　　尊重历史,是指从历史的演变过程,从历史的经验中寻找修改证券法的依据。首先,中国证券市场是改革开放的产物,是一个本土化的市场。这个特点,决定了这个证券市场必须支持中国的经济改革与发展,或者必须服务于中国整体经济改革与发展这个前提。人谓中国的证券市场是政策市,其意虽贬,但是从另一个侧面却说明证券市场服务于中国经济改革的特性。脱离全局性的经济改革和发展,不利于证券市场的成长。其次,回顾中国证券市场从萌芽到发展壮大的历程,可以清楚地看到,只有按市场规律办事,证券市场才能得到发展。

　　如果要总结中国证券市场的特点,可用两个词来形容:新兴＋转轨,一个新兴的转轨经济中的证券市场。所谓新兴,也就意味着在这个市场中将会不断有很多新的、前所未见的东西出现,来挑战已有的游戏规则。这就决定了这个市场是以创新为特征的市场。因此,鼓励创新,在发展中规范是一个基本政策取向。所谓转轨,是转轨中的中国经济本身给证券市场打上的烙印。回顾20多年以来从计划经济向市场经济转轨的历程,其中一个基本的观察是转轨经济学中常提到的一个概念路径依赖。在路径依赖的情况下,最要紧的是控制路径的走向,方向正确,过程才有意义。从这个角度看,证券市场今天出现的问题,不是空穴来风,而是对我们过去转轨的折射,按市场原则,以国际化标准进行规范的需要相当迫切。

　　中国经济,尤其是资本市场当前的一些特点为证券法的修订提供了现实的背景。随着中国经济的发展,从间接融资转向直接融资将是一个必然的趋势。方方面面的情况都说明,在中国迫切需要发展直接融资。目前的低迷状况是在谷底,不久将有一个显著的转折上升。

　　从世界经济的角度来看,中国经济增长潜力可观,可以预计在相当长一段时间内,中国将成为全球经济增长的亮点,受此吸引,大量国际资本等待进入中国。除了传统的以直接投资方式进行合资合作外,通过间接融资的方式吸引外资支持中国经济发展具有非常大的空间,也十分必要。它不仅可为中国经济增长注入资金,而且可以改善中国金融资源的配置效率。从这个意义上讲,利用外资正处于由利用直接投资到利用间接投资的转折期。其中中国证券市场扮演着不可替代的重要角色。事实上,以近年来出台的QFII和外资并购以及外资证券机构准入等政策为标志,中国证券市场对外开放基本的政策框架已开始形成。当前,在资本市场对外开放态势不可避免的情况,完善相关的政策并上升为法律极为迫切。

　　在有了基本的背景之后,着眼于未来,我想在所有的问题中择其要者谈谈一些想法:

　　1)多层次、多品种的市场

　　目前,中国证券市场金融产品单一是首要的问题。这种状况一方面导致资本市场供给相对不足,供给结构也不合理；另一方面,也阻碍了机构投资者入市的步伐。在当前,那些既借鉴了国际经验又充分考虑中国国情的金融产品应成为中国资本市场创新的重点。例如,中国预托凭证(CDR)就是一个很好的实验品。

　　2)机构投资者的发展

　　机构投资者的结构将面临着重要转变。目前,类似于成熟资本市场的保险基金、共同基金还很少,一些所谓的私募基金也没有机会在阳光下出现。随着QFII制度实行,外国机构投资者也开始进入。对这些新出现的机构形态,在证券法的修订中都应尽量得到体现。

　　3)市场准入制度

　　市场的准入规则有待完善。如何从通道制过渡到保荐人制是首要的问题。随着入世承诺的实现,进一步将是面对国外中介机构进入这个市场的问题。证券法既有必要从法律层面保障一个公平的环境,也有必要考虑对国内金融的保护问题。

　　4)市场交易制度

　　对中国证券市场而言,交易制度问题的首要问题是是否需要引进做市商。引进做市商将显著提高成交的及时性和价格的稳定性。做市商制度已经有必要提到法律的层面来进行讨论了,目前已经具备了很好的条件和时机。

　　5)证券市场的风险管理

　　通常监管部门对市场风险程度的判断与盈利机构的判断是不一致的,这也是过去常常导致市场异常波动的来源之一。所以我们希望,通过这次证券法的修订,能够建立一个良好的互动机制,使得监管部门和盈利机构之间能够更为及时地进行沟通,既能够使市场的交易足够活跃,又能够及时地控制风险。

　　6)混业经营的竞争力

　　对于混业经营是否能够实现,关键在于监管部门的监管能力是否能够与之匹配。如果监管的能力足够,混业经营并不是什么洪水猛兽。作为监管部门基本监管依据的证券法,在此次的修订中,对于混业经营的问题可能需要一些具有前瞻性的考虑,为以后可能出现的混业经营做出法律上的安排。

　　以上这六个方面的问题,我们认为是相对比较重要的,积极地抓住时机给予解决,将为推动证券市场的发展奠定坚实的基础。在应对各种问题时,我们不得不自觉地借鉴中国经济改革的历史经验。其中有三个原则必须提出来:首先是市场化的原则,这是最为基本的。其次是要综合配套,相互协调发展。再者就是要渐进,分阶段分步骤地推动问题的解决和体制的完善。

　　这些基本的原则,我们希望能够体现在证券法的修订中。而上面提及的问题若在本次修订中有所反映,将会是非常有意义的进展。我们认为,即使在短期内不能给出解决问题的答案,在证券法的修订中也有必要为此留出一定的空间,以便将来在处理问题时不会出现法律上的障碍。上海证券报中银国际首席经济学家曹远征