东吴证券：B股市场投资价值分析

　　东吴证券北京业务部：黄琳 余寿喜 王子铭 李东

　　自2001年6月始，B股市场在A股市场的带动下步入漫漫熊途。由于长期处于政策真空状态，B股指数走势明显滞后于A股指数走势，B股市场交投清淡，市景低迷，几乎被国内外投资者所淡忘。但是，2002年11月以来，深圳成分B指却表现抢眼，明显强于其他股指，尤其与上证B指的疲弱走势大相径庭，并创出年内新高。那么，经过一段时间的大幅上扬后，近 期B股市场是否仍存在投资价值，沪市B股是否有补涨的可能，市场人士对此十分关注。

　　一、深市B股走强的原因分析

　　从宏观面来看，中国经济已经进入新一轮景气周期，据国家统计局公布的数据，今年上半年，虽然遭受SARS冲击，但我国国内生产总值仍达到50053亿元，与去年同期相比增长8.2%。中国经济的“一枝独秀”引起世界各国广泛关注，国外投资者希望能够分享中国经济高速增长带来的收益。然而，虽然国外投资者可以通过QFII进入国内证券市场，但毕竟QFII仍处于发展初期，门槛高，资金规模限制大，目前只有少数海外投资者才能获此殊荣。更多的海外投资者仍然无法通过A股市场分享我国经济高速发展的成果。因此，外资再一次将目光转向我国的B股市场，且将深圳B股市场选为主战场。2002年11月13日，在B股市场再次见底时，外资开始悄然进入深圳B股市场。据统计，2002年12月份，深交所境外机构B股席位前5名的总交易金额合计为8500万元，到2003年1月底，前5名的交易额突破了1.5亿元，较上月增加了1倍，其中怡富集团以4365万元列境外机构交易额首位。此后，境外机构交易席位空前活跃，外资逐渐加仓。2003年4月份，境内机构B股交易也开始活跃，境内前5位的广发、国泰君安、国信、海通、南方交易额合计约为52亿元，达到B股市场开放以来的较高水平。那么，国内外机构为何选择深圳B股市场？我们认为，有其深层次的原因。

　　1.深沪两地币种不同

　　深圳B股用港币交易，而上海B股用美元交易。由于近年来，尤其是“9.11”以后，美国经济遭受重创，美元走势持续疲软，从去年下半年至今，美元兑欧元已经贬值30%以上。中国经济近几年却迅猛发展，GDP持续增长，外汇储备超过3000亿美元，人民币面临升值压力。而外币资金具有时间成本和汇率风险，不可能长期以单一货币资产形式存在，如果要介入上海B股市场，国外机构只有将手中其他外币资产转换成美元，操作完之后又要将美元转换到其他货币资产，在这个过程中如果美元汇率持续下跌，则国外投资者将遭受货币兑换过程中的双重损失。国内投资者如果想进入上海B股市场，由于人民币有升值的压力，同样也要面临双重汇率损失。而深圳B股市场情况却相反，由于人民币坚挺，对背靠大陆的香港货币产生支撑，因此港币相对其他货币资产也有上涨潜力，港币汇率相对稳定，不会出现投资上海B股市场的汇率风险。另外，7月15日香港股市以暴涨庆祝H股在香港上市10周年，海外著名投资机构更是大举吃进H股，恒生指数重上万点，国企指数也创出五年来新高。根据历史经验，香港市场上的国际游资在赚足了中国概念股以后，有流向中国B股市场的冲动，他们自然会将注意力转向不用兑换币种的深圳B股市场。

　　2.CEPA使深圳本地企业受益

　　2003年6月29日，中央政府与香港特区签订了“内地与香港更紧密经贸关系安排”协议，简称CEPA，这是内地与香港签署的第一个全面经贸合作协议，也是中国签署的第一个区域经济一体化协定。CEPA将使香港金融业向内地延伸，给深圳带来一次打造资本平台，建设金融中心的机会。CEPA涉及货物贸易、服务贸易以及贸易投资便利化三个方面，对整个珠江三角洲地区的经济发展将产生巨大的推动作用，而深圳B股市场中的大部分上市公司都是广东、深圳的本地企业，这些本地企业因此获得业绩进一步提升的契机。CEPA也使深港经济一体化步伐加快，港币进出珠江三角洲的自由度将提高，因此深成B指从6月30日后连续走高也就不足为奇。

　　3.深市B股具有良好的投资价值和增长潜力

　　第一，深市B市盈率低于沪市B股市盈率。以2002年的每股收益和2003年8月1日的收盘价为标准，剔除亏损股的影响，上海B股市场的算术平均市盈率为106倍，而深圳B股市场为71倍。其中成分B指样本股的算术平均市盈率只有21倍，这是在深成B指上涨46%的情况下统计的结果。从已公布的2003年半年报业绩看，深市B上市公司的赢利能力还将大幅提高，深成B指样本股的动态市盈率也将下降，为深成B指的持续上扬提供了支持。第二，深市B股上市公司业绩好于沪市B股上市公司。以2002年的每股收益为基数，剔除亏损股的影响，深市B股2002年平均每股收益为0.24元，其中深成B指样本股2002年平均每股收益为0.43元。

　　自2003年1月3日至2003年7月17日，深市B股上涨前30名股票2002年平均每股收益为0.35元。而沪市B股平均每股收益仅为0.14元。截止8月1日收盘，深市B股2002年平均每股收益是沪市B股的1.71倍，而深成B指样本股2002年平均每股收益更是达到了沪市B股的2.5倍。第三、深圳B股公司行业结构优良。在深圳B股市场中，集中了大量的基础产业上市公司，包括汽车、港口、电力、房地产、电子消费品等，这些公司的业绩伴随国民经济的高速增长而不断提高，且价格较低，具有稳定分红的能力，正好符合年初开始的“蓝筹股”选股思路。深成B样本股大都有稳定的业绩和高额的派现，一些公司的股票获利率甚至远远高于许多外币的一年期存款利率，投资价值不言而喻。

　　二、近期B股市场是否仍存在投资机会

　　经过半年多的大幅上扬，深成B指较前期低点已经上涨将近50%，个股中最高涨幅已达到162%，在这种情况下，深圳B股市场的短线风险已经集聚。但是，我们认为，在防范风险的同时，可以对B股市场未来的走势持乐观态度。因为近期引起深圳B股市场上涨的基本面和内在因素并未消失，且深圳特区的经济发展将得到政府的进一步大力支持，因此，深圳B股市场经过一定的调整后，继续上扬的可能性较大。理由如下：

　　1.深圳的特区地位将重新凸现

　　香港回归大陆后，深圳作为对外开放“窗口”的历史使命告一段落，深圳面临重新定位的问题。近期温家宝总理指出，要继续办好经济特区，深圳要进一步当好改革开放和现代化建设的排头兵，发挥示范作用；深圳要站在新的起点，开创新局面，走出新路子，实现新发展，办出新特色。据报道，近期国务院体改办和国家发改委有关领导带领7人小组到深圳考察研究深圳的重新定位问题。香港财经事务及库务局局长马时亨于8月4日也率领香港财经届人士一行35人访问深交所及珠江三角洲，寻求合作机会。据深圳市政府外管局官员透露，深圳市一直也在努力申请打通深交所和香港联交所之间的通道，使两个市场的投资者能够毫无阻碍地进行股票交易。日前国资委在深圳市调研时也表示，深圳市场化程度较高，某些方面具有其他地区不可比拟的优势，在推进国有资产管理体制改革中，步子可以迈得再快一些，改革的力度再大一些。种种迹象表明，深圳的特区地位将重新凸现，无疑将给深圳本地股带来业绩大幅增长的契机，港口、机场、房地产、高速公路等行业将是最大的受益者。

　　2.A、B股合并的趋势越来越明显

　　中国加入WTO以后，资本市场对外开放的步伐不断加快，人民币资本项下可自由兑换也可能提前实现。近期就有专家建议，深圳应该借CEPA的东风，发展和完善货币市场和外汇市场，率先逐步进行利率市场化改革，放宽外汇管制，在特区尽快实现人民币自由兑换。因此，解决A、B股市场畸形结构的步伐可能加快，而A、B股合并的预期使得B股股价有向A股股价靠拢的趋势。从理论上讲，沪深B股市场均存在上涨的空间。而经过一段时间的拉升后，B股价格与A股价格的差距在缩小，因此，我们推测，深市B的本轮行情可能是A、B股合并的预演。

　　3.QDII对B股影响有限

　　QDII一直被认为是B股市场的重大利空，而推出QDII只是时间问题。但是，我们认为，QDII对B股市场影响有限。因为现在B股市场的参与者主要以境外机构和国内自然人为主，在推行初期，QDII规模和门槛都将象QFII一样受到限制，而且已有很多资金通过各种渠道流入香港市场，从资金面看，并不会对B股市场造成严重的“抽血效应”。而目前B股市场还只是对国内自然人开放，随着国内市场日益与国际市场接轨，B股市也将体现“公平”原则，QDII可以投资港股必然也能投资B股，因此，推出QDII的同时很有可能允许境内机构投资B股(近期就有传闻称B股将首先向国内券商开放)，则B股将有可能重现2001年2月的飙升行情。另一方面，在QDII的预期以及概念的引导下，H股市场可能会迎来一波上扬行情，这又在一定程度上通过比价效应拉动B股市场，尤其是毗邻香港的深市B股的上涨。

　　4.B股受A股拖累不会太大

　　在没有任何政策出台的情况下，B股市场将作为A股市场的一个附属板块而存在，从这一点来说，A股走势将直接影响B股走势。但从近期的走势来看，B股市场已走出独立行情。具体表现在，A股大幅下挫，B指小幅下跌；A股破位，B指保持上升趋势；A股反弹，B指创新高。从盘面来看，A股市场近期的下跌空间也比较有限。虽然年初大盘最低跌至1311点，但在1400点以下运行仅10个交易日即展开强劲反弹。即使大盘跌穿1450点，1400点也很有可能是大盘的底部所在。从技术面来看，上证综指的周K线正在运行ABC-X-ABC的C浪，探明底部后将展开新一轮升浪，另外周KDJ指标随时会出现低位金叉，从而带动月MACD出现金叉，也为深市B指进一步上扬创造良好的技术支撑。因此，B股受A股拖累不会太大。由于深成B指涨幅已经接近黄金分割位50%，深成B指存在短线回调压力，可能在年内高点1675点附近构筑小双头，但前期双顶1580点的位置有着较强的支撑，未来在30日和60日均线的位置会出现较好的建仓机会。

　　至于上海B股市场，由于其上市公司的基本面仍普遍弱于深市，加之人民币升值的压力短期内难以释放，沪市B股对国内外投资者的吸引力短期内难以改观。我们认为，在目前上海B股市盈率明显偏高、业绩普遍较差的情况下，上证B指出现全面大幅补涨行情的可能性不大。